Dziennik Ekonomiczny: Inflacyjne zaskoczenia po dwóch stronach Odry

Pobierz raport z wykresami i tabelami

• Złoty rozpoczął tydzień od umocnienia: EURPLN spadł do 4,3250, a USDPLN do 3,7240, przy wzroście EURUSD do 1,1620. Mimo wyższych cen ropy i napięć na Bliskim Wschodzie krajową walutę wspierały czynniki lokalne. Mocniejszy od wstępnego odczyt PKB za 2q26 zwiększył przewagę wzrostu gospodarczego Polski nad strefą euro i USA, a wyższa od konsensusu inflacja CPI za sierpień podniosła wyceny ścieżki stóp NBP. Rynek w pełni wycenia już podwyżkę o 50pb do maja 2027, co rozszerza dyferencjał stóp względem EBC i wspiera atrakcyjność carry na PLN. Trendy EURPLN i USDPLN nie uległy jednak zasadniczej zmianie, poprawa globalnego sentymentu mogłaby sprowadzić EURPLN w stronę 4,31–4,32. We wtorek kluczowe będą indeksy PMI z Europy, analogiczne dane z USA – w tym ISM, a także odczyt HICP ze strefy euro. Na rynku długu rentowności SPW silnie wzrosły, głównie z powodu aprecjacji surowców energetycznych oraz wyższego od oczekiwań wstępnego odczytu krajowej inflacji. Przy utrzymującym się ryzyku geopolitycznym możliwy jest dalszy wzrost rentowności obligacji 2-letnich w kierunku 4,5%, a 10-letnich do ok. 6,1%.
• Dziś najważniejszą publikacją będzie inflacja HICP w strefie euro, która najpewniej w sierpniu przyspieszyła (kons.: 3,3% r/r) z 2,9% r/r w lipcu. Inflacja bazowa powinna pozostać na niezmienionym poziomie (kons.: 2,5% r/r).
• Ponadto czeka nas seria publikacji indeksów PMI za sierpień. W Polsce spodziewamy się wzrostu wskaźnika w przetwórstwie w okolice poziomu neutralnego (PKOe: 49,4 pkt., kons: 49,5 pkt.). Niezmiennie podkreślamy, że w ostatnim czasie dane PMI słabo odzwierciedlają rzeczywistą sytuację w krajowym przemyśle. W strefie euro, Niemczech i USA poznamy rewizję PMI dla przetwórstwa – wg wstępnych danych indeks wzrósł w Europie, natomiast obniżył się w USA.
• W Stanach Zjednoczonych poza danymi PMI poznamy także wskaźnik ISM w przetwórstwie – również w tym wypadku oczekiwane jest pogorszenie koniunktury w sierpniu. Z rynku pracy spłynie raport JOLTS za lipiec, który może potwierdzić kontynuację spadkowego trendu wakatów.
• W regionie CEE odnotujemy kolejny szacunek wzrostu PKB w 2q26 na Węgrzech (wst.: 1,7% r/r).
  
  

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Na Bliskim Wschodzie trwa umiarkowana eskalacja konfliktu, głównie w sferze retoryki i bezpieczeństwa żeglugi. Tankowiec opuszczający cieśninę Ormuz zgłosił trafienie trzema niezidentyfikowanymi pociskami. Nie było ofiar, a sprawcy nie ustalono. Retorykę zaostrzył D.Trump, zapowiadając, że USA odpowiedzą Iranowi i „uderzą mocno”. Ostatniej nocy USA nie przeprowadziły jednak nowego ataku na Iran. Jednocześnie Waszyngton sygnalizuje możliwość wznowienia negocjacji – sekretarz skarbu USA S.Bessent wskazał, że presja gospodarcza ma skłonić Iran do rozmów. Iran również deklaruje chęć pokojowego zakończenia konfliktu – prezydent Iranu M.Pezeszkian stwierdził, że dalsza wojna nie leży w interesie żadnej ze stron.
• GER: Inflacja CPI w sierpniu wzrosła do 2,9% r/r z 2,8% r/r w lipcu, przy czym jej przyspieszenie okazało się niższe od oczekiwań (3,0% r/r). Wzrost głównego wskaźnika wynikał głównie z kształtowania się cen towarów – ceny energii wzrosły o 10,5% r/r vs 8,3% r/r wcześniej, podczas gdy dynamika cen żywności spadła do 0,1% r/r z 0,4% r/r. W usługach trwała dezinflację (2,8% r/r vs 2,9% r/r). Inflacja bazowa utrzymała się na poziomie 2,4% r/r z lipca. Inflacja HICP również wzrosła do 2,9% r/r z 2,8% r/r w lipcu, słabiej od oczekiwań. Dane wskazują na presję inflacyjną związaną z wyższymi globalnie cenami paliw, która jak na razie nie przekształca się w istotne efekty drugiej rundy. Dzisiejszy odczyt inflacji dla całej strefy euro może również lekko pozytywnie zaskoczyć (wobec oczekiwanego wzrost do 3,3% r/r z 2,9% r/r w lipcu), mimo to rosnąca inflacja będzie przypieczętuje oczekiwana na podwyżki stóp na wrześniowym posiedzeniu EBC.
• CZE: Ministerstwo Finansów przedstawiło rządowi projekt budżetu państwa na 2027, w którym prognozuje wzrost deficytu sektora GG do 2,8% PKB z 2,7% w 2026. Zwiększenie deficytu wynika głównie z wyższych wydatków na inwestycje infrastrukturalne i zdrowotne, obronność oraz podwyżki płac w sektorze publicznym. Od 2028 rząd planuje szybką konsolidację fiskalną – deficyt GG ma spaść do 2,0% PKB, a następnie do 1,2% w 2030.
• CHN: Wskaźnik PMI RatingDog dla przetwórstwa w sierpniu wzrósł do 51,5pkt. z 50,9pkt., sygnalizując dziewiąty z rzędu miesiąc wzrostu aktywności w sektorze. Według badania przyspieszył wzrost produkcji i nowych zamówień, a zamówienia eksportowe rosły najszybciej od sześciu miesięcy. Zatrudnienie pozostało stabilne. Firmy obniżyły ceny wyrobów po raz pierwszy w 2026, mimo wzrostu kosztów. Nastroje przedsiębiorstw były pozytywne, choć najsłabsze od stycznia. Dane potwierdzają solidną koniunkturę w chińskim przemyśle, ale presja konkurencyjna na ceny pozostaje istotnym wyzwaniem dla firm.
• CZE: Wzrost podaży pieniądza M3 w lipcu spowolnił do 5,7% r/r z 6,3% r/r w czerwcu.
  
  

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Inflacja CPI w sierpniu wzrosła do 3,4% r/r z 3,0% r/r w lipcu, powyżej oczekiwań. Głównym źródłem przyśpieszenia były paliwa, które zdrożały o 5,2% m/m i 24,2% r/r, m.in. w efekcie eskalacji napięć na Bliskim Wschodzie i niedoborów produkcji. W przeciwnym kierunku oddziaływały ceny żywności, które spadły o 0,7% m/m i 0,9% r/r. Szacujemy, że inflacja bazowa lekko wzrosła do ok. 3,2% r/r. Już we wrześniu inflacja przekroczy wg naszej prognozy 3,5%, a do końca 2026 może osiągnąć 4% r/r. Wyższa inflacja i napięcia geopolityczne przemawiają za utrzymaniem stóp NBP bez zmian do końca 2026. Początku cyklu obniżek oczekujemy w 2q27. Więcej w Makro Flash: Żywność nadal tanieje, paliwo drożeje (mimo CPN).
• POL: Wzrost PKB w 2q26 wyniósł 3,9% r/r, co oznacza korektę w górę o 0,1pp względem wstępnego odczytu. Kwartalny wzrost przyspieszył do 1,0% q/q z 0,6% q/q w 1q26. Głównym czynnikiem wzrostu pozostała konsumpcja gospodarstw domowych (+2,8% r/r), jednak rosnące znaczenie miały inwestycje, które przyspieszyły do 8,4% r/r z 2,4% r/r. Eksport netto miał dodatni wkład na poziomie +0,5pp, przy dynamicznym wzroście eksportu (+10,8% r/r) i importu (+10,4% r/r), co było wspierane przez ożywienie w przemyśle. Dane potwierdzają oczekiwane przyspieszenie inwestycji finansowanych środkami unijnymi, przy jednoczesnym lekkim spowolnieniu konsumpcji. W 2h26 dynamika PKB może nieznacznie wyhamować z powodu efektów bazowych – na cały 2026 nasza prognoza wzrostu pozostaje na poziomie 3,5%. Więcej w Makro Flash: Gospodarka przyspiesza zgodnie z planem.
• POL: Do końca 2026 Polska ma otrzymać ostatnie 90 mld PLN z KPO – pierwszą transzę w październiku, a drugą, poniżej 50 mld PLN, w grudniu. Według MFiPR Polska zrealizowała wszystkie uzgodnione z KE inwestycje i kamienie milowe, a resort zakłada niemal pełne wykorzystanie środków grantowych i pożyczkowych. Łączna wartość KPO wynosi ok. 54,7 mld EUR, w tym 25,3 mld EUR dotacji i 29,4 mld EUR preferencyjnych pożyczek.
  
  

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty rozpoczął nowy tydzień od aprecjacji – kurs EURPLN zniżkował do 4,3250, a USDPLN do 3,7240. Na rynkach bazowych EURUSD wzrósł do 1,1620.
• Wzrost napięcia na Bliskim Wschodzie i towarzyszące mu wyższe ceny ropy naftowej nie miały w poniedziałek wpływu na PLN. Na krajową walutę oddziaływały głównie czynniki lokalne, a złoty był najmocniejszą walutą regionu CEE-3. Wsparł go mocniejszy od wstępnego odczyt PKB Polski za 2q26, który zwiększył przewagę wzrostu krajowej gospodarki względem strefy euro i USA. Perspektywa przyspieszenia wzrostu zazwyczaj sprzyja napływowi kapitału portfelowego i inwestycji, wspierając lokalną walutę. Dodatkowo wyraźnie wyższy od konsensusu wstępny odczyt krajowej inflacji CPI za sierpień podniósł wyceny ścieżki stóp NBP, a rynek zaczął w pełni wyceniać podwyżkę kosztu pieniądza o 50pb do maja 2027. Rozszerzyło to oczekiwany dyferencjał stóp NBP–EBC i zwiększyło atrakcyjność PLN w strategiach carry. Aprecjacja złotego nie była jednak na tyle duża, aby istotnie zmienić obraz trendów EURPLN i USDPLN, których kursy pozostają blisko technicznych oporów, odpowiednio 4,34 oraz 3,76–3,77. Ewentualna poprawa globalnego apetytu na ryzyko mogłaby otworzyć przestrzeń do dalszego umocnienia PLN w najbliższych dniach.
• We wtorek inwestorzy będą śledzić głównie sierpniowe indeksy PMI dla przemysłu z Europy, w tym z Polski, oraz analogiczne dane z USA, w tym ISM. Konsensus ekonomistów wskazuje na mocniejsze odczyty z Europy i nieco słabsze m/m dane z USA, co wspierałoby europejskie aktywa. Poznamy także wstępny odczyt HICP ze strefy euro, który powinien podtrzymać wyceny wrześniowej podwyżki stóp EBC i kanałem dyferencjału stóp nieco wspierać EURUSD. Jeśli zatem nie dojdzie do eskalacji konfliktu w Zatoce Perskiej, globalne otoczenie dla PLN powinno się nieco poprawić, co w naszej opinii mogłoby otworzyć drogę dla mocniejszego złotego w kierunku 4,31–4,32 dla EURPLN.
• Na krajowym rynku stopy procentowej początek tygodnia przyniósł silne wzrosty rentowności obligacji. Negatywnie na wyceny polskich papierów oddziałują rosnące ceny surowców energetycznych, a także wyższy od oczekiwań wzrost inflacji w Polsce w sierpniu, który nasila obawy przed korekcyjnymi podwyżkami stóp procentowych NBP. Dodatkowo Ministerstwo Finansów opublikowało w poniedziałek plan emisji obligacji skarbowych na wrzesień, zakładający znaczące oferty na aukcjach regularnych, sięgające łącznie 14–24 mld PLN. W naszym scenariuszu bazowym zakładaliśmy sprzedaż w ciągu miesiąca bliżej poziomu 21 mld PLN oraz – zgodnie z komunikatem resortu finansów – jedną aukcję zamiany. Oznacza to utrzymanie wysokiej podaży na rynku pierwotnym również w kolejnym miesiącu. Negatywny wpływ nowych emisji może częściowo łagodzić fakt, że na sierpniowych aukcjach, wraz ze wzrostem rentowności obligacji, istotnie zwiększył się popyt ze strony inwestorów. Biorąc jednak pod uwagę utrzymujące się ryzyko geopolityczne na Bliskim Wschodzie oraz wspomniane czynniki negatywne, trudno obecnie oczekiwać szybkiego odreagowania na rynku długu. W tej sytuacji w najbliższych dniach nie można wykluczyć dalszego, umiarkowanego wzrostu rentowności polskich obligacji 2-letnich w kierunku 4,5%, a 10-letnich w pobliże 6,1%.
• Podczas wtorkowej sesji inwestorzy w kraju poznają sierpniowy indeks PMI. Oczekiwany przez rynek wyraźny wzrost wskaźnika w kierunku 50 punktów również nie będzie argumentem za powrotem rentowności 10-letnich obligacji poniżej psychologicznej bariery 6%. Negatywne impulsy mogą napłynąć także ze strefy euro, gdzie opublikowany zostanie wstępny odczyt inflacji HICP. Konsensus zakłada jej wzrost w sierpniu do 3,3% r/r wobec 2,9% r/r w lipcu.