Dziennik Ekonomiczny: Dane z USA wspierają scenariusz podwyżki stóp

Pobierz pełny raport z wykresami i tabelami

• W środę główny wpływ na rynki miały wyższe od oczekiwań odczyty inflacji CPI z USA, które nasiliły oczekiwania na podwyżkę stóp Fed już w październiku br. Początkowo prowadziło to do silnego wzrostu rentowności UST, umocnienia dolara oraz pogorszenia globalnych nastrojów. W drugiej części dnia ruch na amerykańskim rynku długu został jednak odwrócony. Przyczyniły się do tego bardziej stonowane wypowiedzi przedstawicieli Fed, które ograniczyły oczekiwania na szybkie zacieśnienie polityki pieniężnej. Jednocześnie pogłębiająca się przecena akcji spółek technologicznych zwiększyła popyt na bezpieczne obligacje skarbowe USA obniżając ich rentowności. Czynniki te sprzyjały również osłabieniu dolara, pomimo utrzymującej się globalnej awersji do ryzyka. W tym zmiennym otoczeniu złoty pozostał stabilny względem euro i ograniczył straty wobec dolara, a rentowności krajowych SPW zmieniły się nieznacznie. W czwartek rano giełdy azjatyckie wyraźnie tracą, co wskazuje na dalsze pogorszenie nastrojów. Może to ponownie skierować kapitał inwestorów w stronę dolara i zwiększyć presję na wzrost kursu USDPLN w kierunku tegorocznych maksimów, choć skalę tego ruchu może ograniczać spadek rentowności UST. Na rynkach FI oczekujemy podwyższonej zmienności notowań, wynikającej ze ścierania się dwóch przeciwstawnych czynników: obaw o nasilenie presji inflacyjnej oraz rosnącego popytu na bezpieczne obligacje w warunkach pogłębiającego się globalnego trybu risk-off.
• Dziś najważniejsze będą dane z USA o wrześniowej sprzedaży detalicznej (oczekiwane jest spowolnienie wzrostu względem sierpnia do 0,3% m/m z 1,2% m/m) oraz o inflacji PPI (wg konsensusu zobaczymy stabilizację na poziomie 5,4% r/r). W ich tle znajdą się tygodniowe wnioski o zasiłek dla bezrobotnych, które powinny pozostać na poziomie zbliżonym do 200 tys.
• W strefie euro opublikowane zostaną informacje o produkcji przemysłowej w sierpniu. Według konsensusu marginalnie spadła ona po lipcowej stagnacji (-0,1% r/r wobec 0,0% r/r w lipcu).
• W Polsce poznamy inflację bazową za wrzesień, która wg naszych szacunków obniżyła się do 3,2% r/r wobec 3,3% r/r w sierpniu. Do obniżenia wskaźnika rocznego przyczyniły się w największym stopniu wahliwe kategorie: turystyka zorganizowana, odzież oraz opłaty za Internet i usługi chmurowe.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• USA: Inflacja CPI w USA we wrześniu wzrosła do 3,7% r/r (z 3,4% w sierpniu), a inflacja bazowa zwiększyła się do 2,6% r/r z 2,4% r/r. Obie miary przewyższyły oczekiwania o 0,1pp. Względem sierpnia ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,6%, co oznacza, że ich bieżący impet ponownie przyspieszył, przy wciąż umiarkowanej dynamice w kategoriach bazowych (0,3% m/m), choć również istotnie wyższej niż w ostatnich miesiącach. Wzrost inflacji r/r względem sierpnia wynikał ze zwiększenia wkładu paliw (do 1,1pp z 0,9pp w sierpniu) oraz kosztów ogrzewania i mediów (do 0,3pp z 0,2pp) i nie wskazuje na razie na silne przeniesienie podwyżek na stacjach benzynowych na ceny pozostałych towarów i usług. Z kolei w przypadku miesięcznej zmiany cen uwagę zwracały wzrosty cen schronienia (0,4% m/m po czterech miesiącach niskich wzrostów o 0,0-0,2% m/m), biletów lotniczych (1,2% m/m), używanych samochodów (0,7% m/m), wynajmu samochodów (5,4% m/m) oraz towarów związanych z rekreacją (0,5% m/m). Z drugiej strony korzystnie prezentowały się ceny żywności (0,0% m/m). Odrębną kwestią, która jednak może dodatkowo niepokoić Fed, jest utrzymująca się presja cenowa związana z rozbudową centrów danych (ceny oprogramowania komputerowego i akcesoriów we wrześniu wzrosły o 28,4% r/r, natomiast ceny komputerów, urządzeń peryferyjnych i inteligentnych asystentów domowych zwiększyły się o 9,7% r/r). Podtrzymujemy prognozę, że FOMC ponownie podniesie stopy procentowe przed końcem tego roku (być może już w październiku), po czym wstrzyma się z dalszymi ruchami.
• EUR: G.Šimkus (Bank Litwy) ocenił, że narastająca presja inflacyjna może wymagać kolejnej podwyżki stóp procentowych, wskazując na wyższą od oczekiwań inflację we wrześniu, silniejszy wzrost cen energii oraz wciąż dobrą sytuację na rynku pracy. Za bardziej odpowiedni moment na ewentualną podwyżkę uznał grudzień, ze względu na większą dostępność danych, choć nie wykluczył ruchu już w październiku. G.Šimkus uważa ponadto, że wzrost rentowności obligacji, w tym francuskich, nie wymaga interwencji EBC.
• HUN: Wzrost produkcji przemysłowej w sierpniu przyspieszył do 8,7% r/r z 4,7% w lipcu, osiągając najwyższą dynamikę od końca 2022. Głównym motorem ożywienia był sektor motoryzacyjny (+43,3% r/r), wspierany przez uruchamianie nowych mocy produkcyjnych BMW i Mercedesa, oraz elektronika (+30,2% r/r). Ożywienie napędzał przede wszystkim eksport, który wzrósł o 15,7% r/r, podczas gdy sprzedaż krajowa zwiększyła się o 0,6% r/r. Silne wyniki przemysłu odnotowano pomimo ograniczeń w dostawach energii związanych z przestojem elektrowni jądrowej Paks. W kolejnych miesiącach ożywienie powinno być wspierane przez dynamiczny wzrost nowych zamówień i rozpoczęcie seryjnej produkcji przez fabrykę BYD w 4q26.
• CZE: Deficyt na rachunku obrotów bieżących w sierpniu wyniósł 17,2 mld CZK, przewyższając rynkowe oczekiwania na poziomie 14,2 mld CZK. W efekcie, skumulowany deficyt za ostatnie 12 miesięcy wzrósł do 0,1% PKB. Za pogorszenie salda w sierpniu odpowiadała przede wszystkim jednorazowa podwyżka składki do budżetu UE, natomiast w ujęciu narastającym głównym czynnikiem był spadek nadwyżki handlowej wskutek wzrostu cen importowanych surowców energetycznych. Dodatkowo, negatywnie oddziaływały słabsze wpływy netto z eksportu usług i ograniczony popyt zewnętrzny, zwłaszcza w Niemczech.
• UE: Niemcy domagają się od KE, aby UE rozszerzyła ograniczenia ilościowe importu z Chin na kolejne sektory, w tym przemysł chemiczny, maszynowy i potencjalnie farmaceutyczny, na wzór rozwiązań planowanych dla samochodów hybrydowych. Berlin chce, aby KE przedstawiła odpowiednie propozycje do końca 2026. Ograniczenia miałyby zostać wprowadzone w ramach unijnych środków ochronnych, stosowanych w przypadku gwałtownego wzrostu importu.
• USA/UKR: E.Musk, szef SpaceX, oświadczył, że decyzje o ograniczeniach w korzystaniu z wojskowego systemu łączności satelitarnej Starshield („militarna wersja Starlink”) podejmują siły zbrojne USA, a ostatecznie prezydent D.Trump. W nocy z 13 na 14.10 SpaceX bez uprzedzenia ograniczył działanie terminali Starshield na Ukrainie, co zakłóciło operacje dronów, w tym przechwytujących rosyjskie bezzałogowce, oraz utrudniło rozpoznanie i łączność. Ograniczenia wprowadzono kilka dni po ogłoszeniu przez D.Trumpa porozumienia z W.Putinem w sprawie zwiększenia dostaw rosyjskiego oleju napędowego na światowe rynki.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Inflacja CPI we wrześniu wzrosła do 4,1% r/r z 3,4% r/r w sierpniu, o 0,1pp wyżej niż wskazał szybki szacunek GUS. Szacujemy, że inflacja bazowa we wrześniu obniżyła się, choć nieco słabiej niż wcześniej sądziliśmy – do 3,2% r/r z 3,3% r/r. W dalszym ciągu nie widać efektów drugiej rundy, a za 0,6pp z 0,7pp wzrostu inflacji CPI między wrześniem i sierpniem odpowiadały wyższe ceny paliw i smarów. Więcej w Makro Flashu: Inflacja we wrześniu jednak wyższa … ale w październiku spadnie.
• POL: W sierpniu deficyt obrotów bieżących wyniósł 3,6 mld EUR, znacznie więcej niż oczekiwano (kons.: 2,47 mld EUR, PKOe: 2,56 mld EUR). W ujęciu płynnego roku deficyt pogłębił się do 1,4% PKB z 1,3% PKB w lipcu, głównie za sprawą głębszego deficytu w handlu towarami. Skala wymiany handlowej ponownie przebiła oczekiwania. Eksport towarów w EUR wzrósł o 13,2% r/r (kons.: 11,5% r/r, PKOe: 10,4% r/r), a import o 15,4% r/r (kons. i PKOe: 11,9% r/r). Więcej w Makro Flashu: Większe obroty, głębszy deficyt.
• POL: I.Dąbrowski (RPP) uważa, że do końca 2026 najbardziej prawdopodobna jest stabilizacja stóp procentowych na poziomie 3,75%, choć decyzje będą podejmowane z posiedzenia na posiedzenie. Jego zdaniem obecnie optymalną strategią RPP jest przeczekanie szoków podażowych, ponieważ przedsiębiorstwa w dużej mierze absorbują wyższe koszty poprzez ograniczanie marż, zamiast przenosić je na konsumentów. W dłuższym terminie I.Dąbrowski dopuszcza jeszcze jedną obniżkę o 25 pb, do 3,5%, pod warunkiem powrotu inflacji w okolice celu NBP. Podwyżki stóp, wg niego, byłyby uzasadnione w przypadku utrzymującego się wzrostu cen energii i surowców, nasilenia presji płacowej oraz pojawienia się efektów drugiej rundy, prowadzących do wzrostu inflacji bazowej.
• POL: P.Litwiniuk (RPP) powtórzył ocenę, że stopy procentowe pozostaną do końca 2026 na niezmienionym poziomie, jeśli ryzyka inflacyjne się nie nasilą. Dodał, że kurs złotego nie stanowi obecnie szczególnego przedmiotu zainteresowania NBP. Zaznaczył również, że słabszy złoty jest korzystny dla części gospodarki, szczególnie eksporterów.
• POL: G.Masłowska (RPP) nie wykluczyła podwyżki stóp procentowych jeszcze w 2026, najwcześniej w grudniu, jeśli inflacja pozostanie powyżej celu mimo obniżek podatków na paliwa lub pojawią się zapowiedzi wzrostu cen energii dla gospodarstw domowych. Jej zdaniem inflacja pozostaje obecnie pod kontrolą, a wzrost CPI do 4,1% r/r we wrześniu wynikał głównie z szoku paliwowego. Nie widać na razie efektów drugiej rundy, presja płacowa jest umiarkowana, a oczekiwania inflacyjne pozostają względnie zakotwiczone. Ewentualna podwyżka stóp pod koniec 2026 oznaczałaby prawdopodobnie, wg G.Masłowskiej, ich stabilizację przez kolejne 2–3 kwartały.
• POL: Ministerstwo Finansów podało, że uwzględniając przewidywane wykonanie w 2026, założone w projekcie ustawy budżetowej na 2027, tegoroczne potrzeby pożyczkowe zostały już w całości zaspokojone.
• POL: Rada Fiskalna oceniła, że założone w rządowej Strategii Zarządzania Długiem tempo wzrostu PKB w 2029-2030 wydaje się zbyt wysokie w świetle skali i koncentracji planowanej na te lata konsolidacji fiskalnej. Rada ostrzegała też przed skutkami społecznymi i ekonomicznymi klifu fiskalnego, czyli konieczności obniżenia deficytu w tych latach. W SZD założono hamowanie dynamiki PKB do 2,0-2,1% w 2029-2030 z 2,6% w 2028.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• W środę złoty osłabił się do dolara i nie zmienił względem euro, kurs USDPLN zwyżkował do 3,92, a EURPLN kończył dzień na 4,37. Na rynkach bazowych EURUSD spadł do 1,1150.
• Złoty pozostaje głównie pod wpływem globalnych czynników i trendów, co potwierdziła środowa sesja. Wyższe od oczekiwań odczyty inflacji CPI w USA początkowo zwiększyły rynkowe prawdopodobieństwo podwyżki stóp Fed już w październiku, wspierając dolara i podnosząc kurs USDPLN w okolice tegorocznych maksimów. Krajowa waluta pozostała natomiast stabilna wobec euro, pomimo wyraźnie większego od prognoz deficytu na rachunku obrotów bieżących Polski w sierpniu br. Na rynkach bazowych dalsza aprecjacja dolara została w drugiej części amerykańskiej sesji znacząco ograniczona, po tym jak pojawiły się stonowane wypowiedzi przedstawicieli Fed, sugerujące brak konieczności szybkiego podnoszenia stóp procentowych w USA. To zmniejszyło skalę spadku EURUSD, który w ciągu dnia testował okolice 1,1120.
• Nie zakładamy, aby dzisiejszy odczyt inflacji bazowej z Polski miał istotny wpływ na PLN. Uważamy, że złoty pozostanie głównie pod wpływem czynników globalnych, szczególnie tych kształtujących perspektywy stóp procentowych głównych banków centralnych oraz trend dolara. W tym kontekście istotne będą dzisiejsze dane o inflacji PPI i sprzedaży detalicznej w USA (oba odczyty za wrzesień br.). Jeśli potwierdzą one utrzymywanie się silnej presji cenowej u producentów i wysokiej aktywności amerykańskiego konsumenta, presja na umocnienie dolara, zwykle niekorzystna dla walut EM, po jego odreagowaniu z ostatnich 10 godzin może się utrzymać. W takim otoczeniu ryzyko testu przez USDPLN okolic 3,93 czy nawet oporów usytuowanych w strefie 3,94–3,95 będzie wysokie. W przypadku EURPLN zakładamy utrzymanie kursu w konsolidacji 4,36–4,39, chyba że globalna awersja do ryzyka zacznie się znacząco nasilać.
• Na rynku stopy procentowej wydarzeniem środowej sesji była publikacja wrześniowych danych o inflacji w USA. Nieznacznie wyższy od oczekiwań odczyt doprowadził początkowo do gwałtownego wzrostu rentowności US Treasuries oraz nasilenia spekulacji dotyczących podwyżki stóp Fed w październiku. Prawdopodobieństwo takiego scenariusza wzrosło przez chwilę nawet do 60% z porannych 20%. Wzrost rentowności UST w drugiej części dnia został jednak odwrócony wraz z ograniczeniem rynkowych wycen październikowej podwyżki stóp Fed oraz wzrostem popytu na bezpieczne aktywa w reakcji na pogłębiającą się przecenę akcji spółek technologicznych.
• Polskie obligacje podążają za trendami globalnymi. Lokalnie wzrost rentowności dodatkowo wspierają kolejne wypowiedzi przedstawicieli RPP, wskazujące na możliwość podwyżki stóp procentowych jeszcze w 2026. Krótkoterminowo krajowy rynek długu może natomiast lekko wesprzeć czwartkowa publikacja inflacji bazowej za wrzesień, która według naszych szacunków spadła do 3,2% r/r. Skalę przeceny na polskim rynku długu powinien hamować utrzymujący się wysoki popyt ze strony krajowych instytucji finansowych. Potwierdzeniem był wynik środowej aukcji regularnej, na której Ministerstwo Finansów uplasowało papiery o łącznej wartości 13,4 mld PLN przy ponownie bardzo wysokim popycie, wynoszącym 20,2 mld PLN na części głównej aukcji.
• W czwartek uwaga inwestorów będzie skupiona na informacjach napływających z USA, gdzie opublikowane zostaną dane o PPI, sprzedaży detalicznej oraz z rynku pracy. Trudno jednak oczekiwać, aby solidne odczyty istotnie zmieniły rosnące przekonanie inwestorów o możliwości kolejnej tegorocznej podwyżki stóp Fed. Krótkoterminowo rynkowi mogą ciążyć informacje wskazujące na dalszą eskalację konfliktu na Bliskim Wschodzie, co wspiera wyższe ceny surowców energetycznych oraz utrzymujące się wysokie rentowności francuskich obligacji.