Dziennik Ekonomiczny: Nadszedł czas obniżek stóp w USA

Pobierz raport

W TYM TYGODNIU W CENTRUM UWAGI:

  • Piątkowe wystąpienie prezesa Fed J.Powella ogłaszające nadejście czasu obniżek stóp w USA scementowało oczekiwania rynku na rozpoczęcie cyklu obniżek na najbliższym posiedzeniu we wrześniu. W konsekwencji wystąpienia rentowności amerykańskich obligacji spadły o ok. 5pb. Rynki nadal wyceniają łącznie 100pb obniżek stóp Fedu na 3 pozostałych w tym roku posiedzeniach, co implikowałoby konieczność obniżki o 50pb na jednym z nich. Wyceny rynkowe (wg CME FedWatch) wskazują na 25% prawdopodobieństwa obniżki o 50pb we wrześniu (pozostałe 75% na ruch o 25pb). Skutkiem wystąpienia J.Powella był również wzrost indeksów akcyjnych w USA i osłabienie USD względem głównych walut. Na krajowym rynku miały miejsce analogiczne ruchy jak na rynkach bazowych, tzn. rentowności obligacji obniżyły się, a PLN umocnił się (w szczególności względem USD). W niedzielę rano wzrosło ryzyko eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie – Izrael przeprowadził wyprzedzający atak na libański Hezbollah, co spotkało się z odpowiedzią tej organizacji. W konsekwencji istotnie wzrosły ceny ropy.
  • W tym tygodniu w centrum uwagi znajdą się publikowane w piątek dane inflacyjne – w USA deflator PCE, czyli preferowana przez Fed miara inflacji za lipiec, a w strefie euro inflacja HICP za sierpień. W cieniu inflacji znajdą się zaplanowane na ten tydzień publikacje indeksów koniunktury oraz rewizje danych o PKB za 2q24 z wielu gospodarek. W kraju w czwartek poznamy szczegóły PKB za 2q24, a w piątek wstępne dane inflacyjne za sierpień.
  • Dane inflacyjne ze strefy euro i USA mają szansę być ostatecznym potwierdzeniem oczekiwanych we wrześniu obniżek stóp procentowych głównych banków centralnych. W strefie euro konsensus zakłada, że inflacja HICP obniżyła się w sierpniu do 2,2% r/r z 2,6% r/r przed miesiącem i znalazła się bardzo blisko celu. Bardziej lepka inflacja bazowa, prawdopodobnie również spadła do 2,8% r/r z 2,9% r/r. Dane ze strefy euro tradycyjnie będą poprzedzone publikacjami z Hiszpanii, Francji i Niemiec, stąd piątkowy wynik nie będzie najpewniej wielką niespodzianką. W USA zarówno ogólny deflator PCE, jak i jego wersja bazowa wg konsensusu nieznacznie wzrosły w lipcu do odpowiednio 2,6% i 2,7% r/r. Ich miesięczny impet prawdopodobnie będzie się jednak wpisywał w obraz spadającej presji inflacyjnej. Warto przy tym pamiętać, że podczas przesłuchania przed Kongresem J.Powell powiedział, że jeśli zaczyna się obniżać stopy, kiedy inflacja powróci do celu, to najpewniej robi się to zbyt późno.
  • W Polsce istotną publikacją będzie pierwszy szacunek inflacji CPI za sierpień (pt.) oraz dane o PKB za 2q24 (czw.). Wstępnie szacujemy, że krajowa inflacja CPI ustabilizowała się w sierpniu blisko lipcowego poziomu 4,2% r/r. Naszym zdaniem na podwyższonym poziomie, w przedziale 4-5% inflacja pozostanie do końca roku, co będzie w głównej mierze konsekwencją lipcowej podwyżki cen energii, która po 5 miesiącach wypchnęła inflację z dopuszczalnego pasma odchyleń od celu. Na podstawie danych miesięcznych szacujemy, że głównym motorem wzrostu PKB o 3,2% r/r w 2q24 była konsumpcja, której dynamika ustabilizowała się w okolicy 5,0% r/r, nadal „pod kreską” były z kolei inwestycje, jednak ich spadek był najpewniej niewielki.
  • We wtorek powinniśmy poznać pierwsze szczegóły dotyczące projektu budżetu na 2025 – wtedy ma się nim zająć rząd. Zakładamy, że projekt będzie zakładał niewielką redukcję deficytu fiskalnego, wynikającą m.in. z uruchomienia procedury nadmiernego deficytu. Według naszych obecnych prognoz deficyt w 2025 ma obniżyć się do 4,9% PKB z 5,3% PKB w 2024.
  • W naszym regionie kluczowe będzie jutrzejsze posiedzenie MNB. Oczekujemy na nim obniżki stóp procentowych o 25pb, do 6,50%, podczas gdy konsensus zakłada ich stabilizację w związku z negatywną niespodzianką inflacyjną i nieznacznym pogorszeniem postrzeganego ryzyka kraju.
  • Kalendarium na dziś zawiera publikację danych o bezrobociu w Polsce (szacunek MRPiPS sugeruje wzrost stopy bezrobocia rejestrowanego w lipcu do 5,0% z 4,9% w czerwcu), indeksu Ifo z Niemiec oraz zamówień na dobra trwałe z USA. Konsensus zakłada, ze indeks Ifo lekko się obniży, a oczekiwane ożywienie w niemieckiej gospodarce ponownie się oddala. W przypadku amerykańskich zamówień oczekiwane jest wyraźne odreagowanie (+3,9% m/m) czerwcowego spadku o 6,7% m/m.

 

PRZEGLĄD WYDARZEŃ EKONOMICZNYCH:

  • USA: Prezes Fed J.Powell podczas wystąpienia w Jackson Hole stwierdził, że "nadszedł czas na dostosowanie polityki pieniężnej", wyraźnie sugerując nieodległe obniżki stóp procentowych. Zaznaczył jednak, że termin oraz skala cięć będą zależne od napływających danych, oceny perspektyw oraz bilansu ryzyka. Prezes Fed ocenił, że choć walka z inflacją nie została jeszcze w pełni zakończona, to Fed osiągnął na tym polu istotne postępy – inflacja znacząco spadła, rynek pracy nie jest już przegrzany i ulega normalizacji, a zaburzenia podażowe osłabły. Według J.Powella inflacja jest na trwałej ścieżce powrotu do celu wynoszącego 2%. Prezes Fed zauważył, że sytuacja na rynku pracy uległa znacznemu ochłodzeniu, a stopa bezrobocia wzrosła do 4,3% – wciąż niskiego poziomu z historycznej perspektywy, lecz o prawie jeden punkt procentowy wyższego niż minimum z początku 2023 roku. Wskazał przy tym, że wzrost bezrobocia nie jest efektem zwolnień (typowych dla recesji), lecz wynika głównie ze wzrostu podaży pracy oraz spowolnienia tempa nowych rekrutacji. Według J.Powella gospodarka nadal rośnie w solidnym tempie, co pozwala na obniżki stóp procentowych przy jednoczesnym powrocie inflacji do 2% i utrzymaniu silnego rynku pracy. Znaczną część swojego wystąpienia J.Powell poświęcił analizie przyczyn wzrostu i spadku inflacji w okresie pandemii. Wskazał, że jednym z głównych czynników inflacyjnych był konflikt pomiędzy szybko rosnącym popytem, wynikającym m.in. z pandemicznych programów wsparcia fiskalnego, a zakłóceniami w podaży spowodowanymi ograniczeniami w dostawach oraz zmniejszoną liczbą pracowników. Połączenie tych dwóch elementów, wraz z szokami na rynkach surowców, zwłaszcza wywołanymi przez wojnę w Ukrainie, doprowadziło do gwałtownego wzrostu cen. Prezes Fed przyznał rację ekonomistom, którzy twierdzili, że wzrost inflacji będzie przejściowy. Zauważył też, że scenariusze zakładające, iż spadek inflacji wymagałby recesji i długotrwałego wzrostu bezrobocia, się nie zrealizowały. Według J.Powella do spadku inflacji przyczyniła się normalizacja zaburzeń podażowych, ustąpienie szoków energetycznych oraz restrykcyjna polityka Fed. Dostosowania na rynku pracy nastąpiły głównie w postaci spadku liczby wakatów, a nie wzrostu bezrobocia. Prezes Fed podkreślił również kluczowe znaczenie zakotwiczonych oczekiwań inflacyjnych, które umożliwiły relatywnie „bezkosztową” dezinflację. Wystąpienie Prezesa Fedu utwierdza nas w dotychczasowej prognozie zakładającej rozpoczęcie cyklu obniżek stóp we wrześniu i łącznie 3 obniżek stóp po 25pb na trzech pozostałych w tym roku posiedzeniach.
  • UK/BRA: Prezes BoE, A.Bailey, podczas sympozjum w Jackson Hole wyraził gotowość do dalszych obniżek stóp procentowych w Wielkiej Brytanii. Zauważył, że ryzyko utrzymywania się podwyższonego wzrostu cen osłabło, jednak nadal jest za wcześnie, by ogłaszać zwycięstwo nad inflacją. Według niego, efekty cenowe tzw. drugiej rundy okazały się mniejsze od oczekiwań, co znalazło odzwierciedlenie w serii rewizji prognoz inflacyjnych w dół. Jednocześnie podkreślił, że polityka pieniężna musi pozostać odpowiednio restrykcyjna, co sugeruje, że tempo obniżek stóp procentowych BoE może być ograniczone. Prezes Banku Brazylii, R. Campos Neto, stwierdził, że dyskusje na temat mechanizmu transmisji polityki pieniężnej będą coraz trudniejsze bez uwzględnienia kwestii fiskalnych, takich jak większe i trwalsze transfery socjalne oraz rosnący dług publiczny. Zwrócił uwagę, że w Brazylii 50 mln osób otrzymuje wsparcie od państwa, podczas gdy przedsiębiorców i pracowników jest 43 mln, co jego zdaniem wymaga analizy efektywności programów socjalnych w kontekście narastającego zadłużenia.
  • USA: R.Bostic (Atlanta Fed, głosujący członek FOMC) ocenił, że ostanie dane sugerują, że właściwy termin pierwszej obniżki stóp jest coraz bliżej. Nie wykluczył przy tym, że do końca 2024 potrzebna będzie więcej niż jedna obniżka stóp procentowych. A.Goolsbee (Chicago Fed, bez prawa głosu w FOMC) zasygnalizował, że obecna polityka pieniężna może być zbyt restrykcyjna i nie odpowiada obecnym warunkom gospodarczym.
  • EUR: P.Lane (EBC) w wystąpieniu w Jackson Hole stwierdził, że powrót inflacji do celu w strefie euro nie jest jeszcze pewny. Aby tak się stało i aby proces dezinflacji był kontynuowany konieczne jest, jego zdaniem, utrzymywanie restrykcyjnej polityki pieniężnej tak długo jak to konieczne. Jednocześnie ostrzegał, że nadmiernie restrykcyjna polityka pieniężna również generuje zagrożenia, m.in. inflacji trwale niższej od celu przy niższych od potencjalnej produkcji i zatrudnieniu. W sympozjum w Jackson Hole uczestniczyło poza P.Lane’em jeszcze ośmiu członków Rady Prezesów EBC. Zdecydowana większość z nich opowiedziała się (mniej lub bardziej jednoznacznie) za obniżką stóp we wrześniu. M.Kazaks (Bank Łotwy) uznał za zasadne cięcia stóp, nawet jeśli inflacja w nadchodzących miesiącach pozostawałaby na stabilnym poziomie. O.Rehn (Bank Finlandii) i B.Vujcic (Bank Chorwacji) również opowiedzieli się za obniżkami stóp. M.Centeno (Bank Portugalii) ocenił, że obniżka stóp we wrześniu jest „oczywista” („easy”), a kolejne decyzje zależeć będą od trajektorii napływających danych. Największy jastrząb w Radzie Prezesów, R.Holzmann (Bank Austrii), podkreślił, że wrześniowa obniżka stóp nie jest jeszcze przesądzona. Dodał, że choć nie jest przeciwnikiem obniżek stóp, to obawia się zbyt wczesnego złagodzenia polityki pieniężnej.
  • POL: Podaż pieniądza M3 w lipcu wzrosła o 8,3% r/r, co było zgodne z oczekiwaniami (PKOe: 8,4% r/r, kons.: 8,5% r/r) oraz z dynamiką z czerwca (8,4% r/r). Najszybciej wzrastał agregat M1 (10,4% r/r), podczas gdy najwolniej rosła gotówka (7,8% r/r). Więcej w Makro Flashu: „Depozyty rosną szybciej niż kredyty”.
  • EUR: Średniookresowe oczekiwania inflacyjne konsumentów w lipcu nie zmieniły się – konsumenci wciąż oczekiwali wzrostu cen na poziomie 2,8% w perspektywie roku. Wzrosły natomiast nieznacznie prognozy o horyzoncie trzyletnim – z 2,3% w czerwcu do 2,4% w lipcu. Dane nie powinny powstrzymać EBC przed obniżką we wrześniu. Mogą natomiast stanowić argument przeciwko szybkim i głębszym niż 25pb redukcjom stóp w bieżącym roku.
  • USA: Sprzedaż nowych domów w lipcu wzrosła do 739 tys. z 668 tys. w czerwcu (rewizja w górę, wszystkie dane zannualizowane). W ujęciu rocznym oznacza to wzrost o 5,6% r/r. Medianowa cena sprzedaży wyniosła 429,8 tys. USD.
  • HUN: W lipcu stopa bezrobocia pozostała na poziomie 4,2%. Dane były lepsze od oczekiwań, gdyż w związku ze słabą aktywnością gospodarczą prognozowano wzrost do 4,3%.