Kwartalnik rynku stopy procentowej - II kwartał 2026 roku

  • Prognozujemy, że w 2q26 rentowności 2-letnich obligacji spadną do 4,35%, 5-letnich do 5,00% i 10-letnich do 5,60%. Zakładamy, że krzywa dochodowości przesunie się równolegle w dół, spread 2Y10Y zawęzi się do 125pb, a ASW będzie oscylował wokół 95pb.
  • Za spadkami rentowności obligacji przemawia umiarkowane nastawienie w polityce pieniężnej NBP oraz obniżenie ścieżki inflacji względem scenariusza skorygowanego po wybuchu wojny na Bliskim Wschodzie, wynikające z wprowadzenia rządowego programu osłonowego ograniczającego wzrost cen paliw. Dodatkowym czynnikiem wspierającym krajowy rynek długu będzie nieco wolniejszy od prognoz z początku roku wzrost gospodarczy w Polsce odzwierciedlający negatywny wpływ konfliktu w Zatoce Perskiej. Wysoka podaż na krajowym rynku pierwotnym nie powinna istotnie ciążyć wycenom obligacji. Na rynkach bazowych dostrzegamy przestrzeń do spadku rentowności obligacji amerykańskich, co pośrednio wzmocniłoby wyceny polskich instrumentów. W 2q26  można się spodziewać utrzymania wysokiej zmienności notowań, wynikającej z wydarzeń na Bliskim Wschodzie. Należy podkreślić, że rozwój sytuacji w Zatoce Perskiej oraz skutki ekonomiczne i rynkowe konfliktu są trudne do przewidzenia.
  • W Polsce notowania FRA wyceniają wzrost stopy referencyjnej NBP w 2026 o ponad 50pb do co najmniej 4,25%. Rynek zakłada, że Rada zaostrzy politykę pieniężną w ślad za wzrostem inflacji i oczekiwań inflacyjnych (według wstępnego odczytu inflacja w marcu wyniosła 3,0% r/r). Zwracamy jednak uwagę, że wprowadzenie niższych stawek VAT i akcyzy na paliwa już w kwietniu obniży ścieżkę inflacji, która w II kwartale powróci w okolice celu inflacyjnego NBP (2,5%).  Dodatkowym czynnikiem wzmacniającym taki scenariusz są dokonane po wybuchu wojny w Zatoce Perskiej rewizje w dół rynkowych prognoz tempa wzrostu gospodarczego w Polsce w 2026. Warto też wspomnieć, że w marcu RPP obniżyła stopy procentowe o 25pb mimo trwającego konfliktu oraz rosnących cen surowców energetycznych. Może to sugerować chęć prowadzenia możliwe najbardziej łagodnej polityki monetarnej w kolejnych miesiącach, tym bardziej, że mimo ostatnich obniżek stopy NBP pozostają na podwyższonym poziomie względem prognozowanej przez nas stopy terminalnej. Marcowe wypowiedzi przedstawicieli RPP zwiększają prawdopodobieństwo takiego scenariusza. Jeśli Rada werbalnie uspokoi rynek i przejdzie w tryb „wait-and-see”, czekając na lipcową projekcję inflacyjną NBP, przekonanie inwestorów co do skali podwyżek stóp powinno osłabnąć.
  • Wysoka podaż na krajowym rynku pierwotnym wciąż będzie ciążyć wycenom obligacji w najbliższych miesiącach, natomiast nie doprowadzi do zmiany dominujących trendów. Oczekujemy, że w 2q26 Ministerstwo Finansów wyemituje papiery za 90 mld PLN, z czego 16 mld PLN w formule aukcji zamiany. Częściowo negatywny wpływ nowej podaży będzie niwelować napływ środków z tytułu zapadających obligacji i wypłaty odsetek, który szacujemy na 19 mld PLN. Środki trafią bezpośrednio do inwestorów, gdyż NBP w portfelu nie posiada wykupowanych papierów. Oznacza to, że w celu sfinansowania nowych emisji konieczny będzie napływ środków netto w wysokości nieco ponad 50 mld PLN. W naszej ocenie ewentualne odwołanie kilku aukcji lub przejściowa redukcja sprzedaży papierów nie będzie miało dużego wpływu na realizację tegorocznych potrzeb pożyczkowych (MF pokryło je już w 41%). Podobnie jak w ostatnich tygodniach, kluczowe znaczenie z punktu widzenia struktury oferty na rynku pierwotnym i skali sprzedaży obligacji będzie miała sytuacja na globalnym rynku finansowym.  W tym kwartale też BGK emitować będzie obligacje na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 (ok. 8 mld PLN), co w ograniczonym stopniu może negatywnie wpływać na krajowy rynek długu.
  • Konflikt na Bliskim Wschodzie doprowadził do wzrostu cen surowców energetycznych i oczekiwań inflacyjnych na świecie. Notowania rocznych swapów inflacyjnych wzrosły w marcu w USA i strefie euro do 3,3% (w Europie o ponad 1,5pp). W efekcie na świecie obserwujemy zmiany oczekiwań dotyczących polityki pieniężnej banków centralnych. Rynek wycenia do końca 2026 wzrost stóp EBC o blisko 75pb, a w przypadku Fed dostrzegane jest ryzyko podwyżki o 25pb. W naszej ocenie wspomniane banki centralne prowadzić będą bardziej umiarkowaną politykę pieniężną niż sugerują wyceny rynkowe na ten moment, czemu sprzyjają: ryzyko wolniejszego globalnego wzrostu gospodarczego w 2026, słabnący rynek pracy w USA oraz powolny wzrost gospodarczy w strefie euro. Jeśli zgodnie z naszym scenariuszem banki centralne zdecydują się na obserwację napływających danych, wstrzymując się z radykalnymi podwyżkami stóp procentowych krzywe dochodowości obligacji na rynkach bazowych otrzymają impuls spadkowy. Taki scenariusz uprawdopodabniają informacje o programach osłonowych wprowadzanych przez niektóre państwa UE. Ponadto w scenariuszu bazowym zakładamy, że inwestorzy będą w 2q26  zajmować pozycje pod scenariusz deeskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie, co będzie wywierać presję na spadek cen ropy naftowej i gazu, a w efekcie do spadku inflacji z marcowych szczytów.
Newsletter Centrum Analiz
Zapisz się / Subscribe