Perspektywy gospodarcze na 2024: Wielkie nadzieje

Pobierz raport

• #0 Wielkie nadzieje. Ostatnie lata były okresem kumulacji negatywnych szoków. Po pandemii przyszedł szok wojenny i wybuch inflacji. W efekcie od 2020 gospodarka regularnie była wybijana z równowagi przez zewnętrzne szoki, a w prognozach dominowały trudne do zmierzenia czynniki ryzyka. 2024 może być wreszcie inny. Chociaż czynniki ryzyka pozostają, to wydaje się, że pierwszy raz od dawna o trendach gospodarczych będą decydować fundamentalne procesy, nie szoki.
• #1 Globalna gospodarka – przed nami „miękkie lądowanie”? Głównym bankom centralnym udało się sprowadzić inflację w pobliże celu bez wzrostu bezrobocia. Zarówno w USA, jak i w strefie euro, stopa bezrobocia jest na rekordowo niskim poziomie lub w jego pobliżu, pomimo znaczącego zaostrzenia polityki pieniężnej. Spodziewamy się, że w połowie tego roku Fed i EBC rozpoczną obniżki stóp procentowych, a do końca 2024 stopy zostaną obniżone łącznie o 75–100pb. Interesującym strukturalnym zjawiskiem jest nowa polityka przemysłowa w USA (i w pewnym stopniu w UE). Ma ona na celu dekarbonizację, reindustrializację, zmniejszenie zależności od Chin i wsparcie regionów zaniedbanych gospodarczo.
• #2 Czy Polska jest już potęgą eksportową? Ekspansja eksportowa stała się głównym motorem polskiej gospodarki po wejściu do UE w 2004. Jednocześnie importochłonność polskiego eksportu utrzymuje się na stosunkowo wysokim, ale stabilnym poziomie. Polska staje się coraz bardziej otwartą gospodarką, a relacja eksportu do PKB przekracza już 60%. Pomimo rosnącej otwartości, udział polskiej wartości dodanej generowanej przez popyt zagraniczny jest niższy niż w innych gospodarkach EŚW. Pogorszenie salda handlowego w latach 2021/2022 i jego szybka poprawa w 2023 były w dużej mierze spowodowane szokiem terms-of-trade. Ożywienie gospodarcze, w tym szczególnie oczekiwany boom inwestycyjny, może utrudnić dalszą poprawę rachunku bieżącego i ogólnej równowagi zewnętrznej.
• #3 Fundusze unijne – źródło przełomu w gospodarce? Zmiana polityczna w Polsce dała nadzieję na stosunkowo szybki napływ środków unijnych z Instrumentu na rzecz Odbudowy i Zwiększania Odporności (RRF - Recovery and Resilience Facility), które są uzależnione od spełnienia kamieni milowych. Wraz z projektem RePowerEU, który jest częścią RRF, środki potencjalnie dostępne dla Polski wynoszą obecnie 60 mld EUR. W szczególności, RRF pomoże sfinansować inwestycje poprawiające efektywność energetyczną, które są konieczne ze względu na ambitne cele klimatyczne UE. Oczekujemy, że w 2024 fundusze RRF zapewnią znaczny napływ funduszy UE przy stosunkowo niskiej absorpcji środków związanych z polityką spójności.
• #4 Polityka fiskalna: pod presją, ale wciąż pod kontrolą. Sytuacja fiskalna Polski systematycznie pogarsza się na tle innych państw UE - z pozycji jednego z liderów fiskalnych w popandemicznym 2021 spadliśmy szybko do dolnej połowy unijnej stawki. Od pandemicznego szczytu w 1q21 relacja długu do PKB obniżyła się o 10,3pp, przy pozytywnym wpływie wysokiej inflacji (deflator PKB obniżył relację o 11pp) i relatywnie silnego realnego wzrostu gospodarczego (wpływ: -7pp). Spodziewamy się, że deficyt fiskalny w relacji do PKB pozostanie relatywnie wysoki przez dłuższy czas, zmniejszając się powoli z 5,9% w 2023 do 5,6% w 2024 i 4,7% w 2025. Przestrzeń do dalszych dyskrecjonalnych działań w zakresie polityki fiskalnej jest znacznie ograniczona. Rosyjska agresja na Ukrainę zakończyła okres "dywidendy pokojowej" i wymusiła wzrost wydatków wojskowych. Kryzys energetyczny/transformacja energetyczna także stanowi poważne obciążenie dla finansów publicznych Polski.
• #5 Rynek pracy: lokomotywa czy bariera dla wzrostu gospodarczego? Polski rynek pracy był odporny na spowolnienie gospodarcze w latach 2022-2023, a stopa bezrobocia utrzymała się na rekordowo niskim poziomie. Nominalny wzrost płac był dwucyfrowy, a w ujęciu realnym w 2023 stał się znowu dodatni dzięki gwałtownie spadającej inflacji. Hojna podwyżka płacy minimalnej w 2024 utrzyma ogólny wzrost płac na dwucyfrowym poziomie. Popyt na pracę jest ograniczony, ale w 2024 powinien rosnąć wraz z oczekiwanym ożywieniem gospodarczym. Skala wzrostu zatrudnienia będzie jednak ograniczona przez niedobory podażowe, związane z malejącą liczbą ludności w wieku produkcyjnym, które tylko częściowo zostaną zrównoważone przez korzystną migrację netto i potencjalnie wyższe wskaźniki aktywności zawodowej kobiet.
• #6 Przed nami konsumpcyjny boom. Solidny wzrost PKB w 2h23 jest jedynie wstępem do jeszcze silniejszego ożywienia w kolejnych kwartałach. Prognozujemy, że wzrost PKB w 2024 będzie bliski 4%. Konsumpcja gospodarstw domowych będzie najważniejszą siłą napędową odbicia gospodarczego, głównie ze względu na poprawę realnych dochodów (dwucyfrowy wzrost płac i emerytur, niższa inflacja, zwiększone transfery socjalne). Odmrożenie funduszy RRF pobudzi inwestycje.
• #7 Przedwczesny koniec dezinflacji. Ostatnie dane inflacyjne wspierają naszą niższą od konsensusu prognozę inflacji CPI w 2024. Przewidujemy, że w okresie marzec-kwiecień 2024 inflacja CPI wyniesie około 3% r/r i znajdzie się bardzo blisko celu NBP wynoszącego 2,5%. Tak silny spadek nie byłby jednak możliwy bez efektu wysokiej bazy i przedłużanych działań antyinflacyjnych. Ożywienie popytu przedwcześnie zatrzyma trend dezinflacyjny, a droga do trwałego osiągnięcia celu NBP nadal jest długa.
• #8 Czy jest przestrzeń do obniżek stóp? Przed RPP trudne wybory. W kraju będzie obserwować szybkie ożywienie popytu w otoczeniu wciąż wysokiej inflacji. Za granicą trendem 2024 będzie globalny zwrot w kierunku obniżek stóp procentowych. Zakładamy, że szukając optymalnego kształtu polityki pieniężnej, RPP zdecyduje się na ostrożne dostosowanie stóp. Silna bieżąca dezinflacja powinna dać przestrzeń do obniżki stóp o 25pb w marcu. Z kolei globalne otoczenie może skłonić RPP do kolejnego takiego ruchu pod koniec roku, prawdopodobnie w listopadzie. Przewidujemy, że na koniec 2024 stopa NBP wyniesie 5,25% wobec obecnego poziomu 5,75%. Ryzyko dla tego scenariusza jest zdecydowanie asymetryczne – w stronę utrzymania stóp procentowych bez zmian.
• #9 Złoty mocniejszy na dłużej. W 2023 złoty znacząco umocnił się wobec głównych walut. Realny efektywny kurs wymiany wskazuje na znaczące umocnienie wszystkich walut w regionie. Aprecjacja wspiera banki centralne regionu w ograniczaniu presji inflacyjnej, zmniejszając presję ze strony cen importowych. Niemniej jednak, negatywną konsekwencją mocniejszej waluty jest erozja opłacalności eksportu. Według badań NBP odsetek eksporterów z nieopłacalnym eksportem jest już najwyższy od 2011.
• #10. Czy Polska jest wciąż liderem w Europie Środkowo-Wschodniej? Oceniamy, że Polska nadal wykazuje jedną z najbardziej optymalnych relacji między siłą wzrostu gospodarczego a stabilnością gospodarczą wśród państw Europy Środkowo-Wschodniej. Wzrost gospodarczy pozostaje odporny na okresy dekoniunktury (w 2023 Polska po raz kolejny uniknęła recesji) i szybko się odbudowuje (w 2024 Polska może być liderem wzrostu w regionie). Jednocześnie nie prowadzi to do nierównowag - inflacja, wzrost płac, deficyt fiskalny nie odbiegają znacząco od regionu, a tempo przywracania równowagi zewnętrznej jest nawet najszybsze wśród państw Europy Środkowo-Wschodniej.