Makro Flash: Wolniejsza dezinflacja

  • •Listopadowa projekcja inflacji NBP wskazuje, że dezinflacja będzie kontynuowana, choć w nieco wolniejszym tempie niż zakładano w lipcu. Ścieżka inflacji w krótkim terminie została zrewidowana w dół, a w 2025 nieznacznie podwyższona.
  • Nowa projekcja (cut-off date 23 paź.) zakłada, że w horyzoncie projekcji (4q25) inflacja powróci dokładnie do górnej granicy odchyleń od celu, tj. do 3,5%, nieco powyżej poziomu wskazanego przez projekcją lipcową (3,3%). Inflacja w 2024 znajdzie się z 28% prawdopodobieństwem poniżej poziomu 3,5%, w 2025 prawdopodobieństwo takiego scenariusza sięga już 45%. Średniorocznie w 2024 inflacja wyniesie odpowiednio 4,6% (PKOe: 3,9%) i, w 2025, 3,7% (PKOe: 4,2%). Niższa inflacja w 2024 to zasługa przede wszystkim niższej założonej ścieżki cen żywności, w szczególności w I poł. roku. Średniorocznie inflacja w 2025 jest o 0,1 pp. wyższa, czego głównym powodem jest podwyższenie prognozy cen surowców rolnych i energetycznych, przy niewielkich zmianach w prognozie inflacji bazowej. Horyzont projekcji nie został wydłużony na 2026 ze względu na wysoką niepewność dot. czynników regulacyjnych w 2024 (co pośrednio oddziałuje na ścieżkę w kolejnych latach), a wydłużenie horyzontu projekcji listopadowej, które nastąpiło w 2022, należy postrzegać raczej jako wyjątek niż stałą praktykę.
  • Dużo słabszy niż prognozowano w lipcu jest w projekcji wzrost PKB w 2023, do czego przyczynił się głębszy niż zakładano dołek koniunktury w 2q23. W konsekwencji, w kolejnych dwóch latach wzrost będzie nieco szybszy, wspierany przez dokonane już obniżki stóp procentowych łącznie o 100pb oraz wzrost realnych dochodów napędzający konsumpcję. W scenariuszu centralnym cały czas zakładany jest napływu środków z KPO, choć przesuwany jest moment ich napływu. W horyzoncie projekcji luka popytowa pozostaje ujemna, co będzie wspierać dezinflację, chociaż w kierunku wzrostu inflacji mogą oddziaływać podwyższone jednostkowe koszty pracy. Oceniono, że bilans czynników ryzyka dla prognozy PKB pozostaje zrównoważony, natomiast jest skierowany w górę w przypadku inflacji.
  • Założenia przyjęte w projekcji są zbliżone do tych z lipcowej edycji. NBP zakłada, że wsparcie nakierowane na ograniczanie wzrostu cen energii będzie stopniowo zmniejszane, a zamrożenie cen gazu będzie obowiązywać jedynie do końca 2023. Podobnie jak w lipcowej projekcji założono przedłużenie zerowej stawki VAT na żywność. Scenariusz alternatywny wskazuje, że powrót do wyższej stawki VAT na żywność w 2024 spowodowałby wzrost inflacji o 0,9 pkt proc. Z kolei w 2025 wpływ na inflację byłby neutralny, gdyż efekt wyższych cen żywności, nasilających oczekiwania inflacyjne i presję płacową byłby równoważony przez spadek dochodu do dyspozycji i mniejszą presję popytową. Inne, niezatwierdzone jeszcze zmiany fiskalne, nie zostały uwzględnione w scenariuszu projekcji i stanowią istotny czynnik ryzyka dla jej realizacji.
  • Spodziewamy się, że w warunkach wysokiej niepewności w zakresie kształtu polityki gospodarczej, bieżąca projekcja, która nie obejmuje jeszcze horyzontu wskazującego na trwały powrót inflacji do celu 2,5% będzie stanowiła argument za stabilizacją stóp do czasu opublikowania kolejnej, projekcji inflacji PKB, w marcu 2024.

Jesteś zainteresowany otrzymywaniem raportów analitycznych PKO Banku Polskiego?

Zapisz się na newsletter

analizy.makro@pkobp.pl