Makro Flash: Pierwsze półrocze w celu

Pobierz raport

• Inflacja CPI w styczniu wyniosła 3,7% r/r (vs 3,9% r/r we wstępnych danych), a w lutym 2,8% r/r (kons.: 3,2% i PKO: 3,3% r/r). W lutym, pierwszy raz od marca 2021, inflacja CPI była w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu NBP. Dane uwzględniają rewizję koszyka inflacyjnego na odpowiadający strukturze wydatków gospodarstw domowych w minionym roku. Aktualizacja koszyka obniżyła styczniową inflację o 0,2pp (vs -0,6pp w 2023), a więc w skali zbliżonej do przeciętnej z poprzednich lat.
• W strukturze nowego koszyka wzrosło znaczenie dóbr podstawowych. Udział żywności to 27,6% (+0,6pp, więcej było tylko po pandemicznym 2020), udział wydatków na użytkowanie mieszkania to 20,4% (+0,8pp, najwięcej od 2017), uwzględniającej nośniki energii. W 2023 relatywnie zwiększył się także udział wydatków gospodarstw domowych w restauracjach i hotelach (+0,5pp do 5,6%, najwięcej od 2020). Najsilniej spadła waga transportu (najpewniej efekt wyraźnie tańszych paliw w 2023). Udział wydatków na odzież i obuwie (3,92%) jest najniższy w historii, a na alkohol i tytoń na poziomie dotychczasowego minimum (5,7%).
• Powrót inflacji do celu to głównie efekt silnej dezinflacji po stronie towarów, przy dużo większej uporczywości procesów inflacyjnych po stronie usług (patrz wykres). Ceny kluczowego towaru, którym jest żywność, są też głównym źródłem inflacyjnej niespodzianki. Ceny żywności i napojów bezalkoholowych w lutym niespodziewanie obniżyły się, o 0,4% m/m, korygując zaskakująco silny wzrost ze stycznia. W lutym wyraźnie niższe m/m były ceny mięsa, warzyw, owoców i tłuszczy. W efekcie, wśród produktów żywnościowych już nie tylko oleje i tłuszcze wykazują ujemną dynamikę r/r. Tańsze niż przed rokiem są także nabiał czy owoce, a łącznie roczna dynamika cen żywności w lutym była najniższa od czerwca 2021 i wyniosła 2,7%. W marcu wg nas spadki cen żywności (m/m) wyhamują, jednak wysoka baza sprawi, że dynamika r/r odnotuje lokalne minimum na poziomie ok. 1%. Od kwietnia, przez wzrost VAT, przesunie się ona skokowo w górę i wg nas ustabilizuje na poziomie 4-5%.
• Ostatnie miesiące przynoszą silne zmiany cen paliw. Po spadku w styczniu o 2,3% m/m, w lutym paliwa zdrożały o 3,2% m/m. Dostępne dane za marzec wskazują na stabilizację, co będzie oznaczało, że z punktu widzenia inflacji r/r dezinflacyjne oddziaływanie cen paliw będzie sukcesywnie słabło. Mniej dzieje się po stronie cen energii i ta tendencja nie zmieni się (co najmniej) do lipca.
• Luty przyniósł silny spadek inflacji bazowej, szacujemy, że do 5,3-5,5% r/r z 6,3-6,5% r/r w styczniu. W dużym stopniu jest to jednak efekt bazy, momentum inflacji bazowej, chociaż jak na razie wciąż niższe niż w ujęciu r/r, nadal jest odległe od celu inflacyjnego (ok. 4-5% saar).
• Widzimy duże szanse, że inflacja utrzyma się w zakresie dopuszczalnych odchyleń od celu NBP w 1h24. Jej dalsza trajektoria będzie zależna od decyzji regulacyjnych. Szacujemy, że w scenariuszu utrzymania cen nośników energii na obecnym poziomie inflacja CPI na koniec roku wyniesie ok. 4,5% r/r, w scenariuszu ich uwolnienia przy jednoczesnej aktualizacji taryf może być wyższa o ok. 1,5pp.