Makro Flash: Czynniki lokalne przeważyły nad geopolityką

Pobierz raport

• Rada Polityki Pieniężnej na posiedzeniu w marcu obniżyła stopy procentowe o 25pb, w tym referencyjną do poziomu 3,75%. Zaktualizowany już po weekendowych wydarzeniach w Iranie konsensus ekonomistów wg PAP stosunkiem głosów 15:17 przypisywał większe prawdopodobieństwo obniżce o 25pb niż kolejnej po styczniu i lutym stabilizacji stóp. Ruch w takiej skali był też wyceniony na rynku stopy procentowej, chociaż obserwowane wczoraj osłabienie złotego czyniło wynik dzisiejszego posiedzenia dalekim od oczywistego.
• W komunikacie towarzyszącym decyzji poznaliśmy kluczowe wnioski płynące z nowej projekcji inflacyjnej. Według niej wzrost PKB w 2026 z 50-procentowym prawdopodobieństwem ukształtuje się w przedziale 3,1-4,7% (vs 2,7-4,6 wg projekcji z listopada), w 2027 sięgnie 2,0-3,8% (1,5-3,7%) a w 2028 1,8-4,1%. Projekcja inflacji została zrewidowana wyraźnie w dół, zwłaszcza w 2026, do 1,6-2,9% (z 1,9-4,0%), w 2027 do 1,1-3,7% (z 1,1-4,1%), a w 2028 inflacja ma wynieść 0,9-4,0%. Projekcja wskazuje, że powrót inflacji do celu jest trwały.
• W komunikacie napisano, że obniżkę uzasadnia kształtowanie się inflacji oraz jej perspektywy w kolejnych kwartałach. Projekcja, pokazująca wyraźnie niższą ścieżkę inflacji w 2026 oraz dająca potwierdzenie, że powrót inflacji do celu ma charakter trwały (przedstawiona pierwszy raz prognoza na 2028 to 2,6%), stanowi więc główny, choć niejedyny argument stojący za dzisiejszą obniżką. Według nas nie bez znaczenia było także hamowanie dynamiki wynagrodzeń w styczniu (6,1% r/r) oraz brak symptomów przegrzania gospodarki w miesięcznych danych ze sfery realnej.
• Rada odnotowała wydarzenia w Iranie pisząc, że perspektywy aktywności i inflacji na świecie są obarczone niepewnością, w szczególności w zw. z sytuacją geopolityczną i wskazując, że między innymi od zmian cen surowców i inflacji na świecie w kontekście napięć geopolitycznych będą zależały jej przyszłe decyzje. Na posiedzeniu dziś kluczowe okazały się jednak czynniki krajowe, a decyzję o obniżce zapewne ułatwiło obserwowane przed decyzją umocnienie złotego. Rozwój sytuacji w Iranie, w tym przede wszystkim trwałość i skala zaburzeń w produkcji i transporcie surowców energetycznych oraz zachowanie rynku walutowego będą jednak według nas kluczowe dla dalszych decyzji RPP. W bazowym scenariuszu zakładamy, że stopy szybko (już w kwietniu) spadną do 3,50%, czyli poziomu wskazywanego przez RPP jako optymalny dla scenariusza trwałego powrotu inflacji do celu. Taki poziom jest także obecnie wyceniany na rynku, który przed wydarzeniami w Iranie widział przestrzeń do nieznacznie głębszej skali obniżek. Przedłużająca się geopolityczna niepewność będzie według nas skutkowała odsunięciem kolejnej obniżki stóp w czasie, a być może nawet szybszym zakończeniem dostosowań w polityce pieniężnej.