Kwartalnik Ekonomiczny: Gospodarcza harmonia z jednym dysonansem

Pobierz raport

• Otoczenie zewnętrzne stopniowo się poprawia. Wyniki głównych gospodarek ostatnio pozytywnie zaskakiwały, rośnie optymizm co do siły ożywienia koniunktury w strefie euro, w tym w Niemczech, i odporności gospodarki USA. Głównym czynnikiem ryzyka dla globalnej gospodarki pozostaje geopolityka. Zmiana priorytetów polityki USA przy próbie podważenia światowego porządku przez Rosję i Chiny niesie ryzyko nowych zaburzeń i szoków.
• Poszczególne komponenty krajowej gospodarki układają się w coraz bardziej harmonijny akord durowy, a więc zarażający optymizmem. Toniką jest stabilna i niska inflacja. Tercją - rynek pracy, schłodzony po kilkuletniej gorączce, ale daleki od generowania ryzyka wzrostu bezrobocia. A dominantą - solidny i jeszcze przyspieszający wzrost gospodarczy. Jeden, choć głośny dysonans, to sytuacja fiskalna, gdzie najsilniej widać skutki geopolitycznych zawirowań.
• W 2026 wzrost PKB będzie stał na dwóch równie silnych filarach – konsumpcji i inwestycjach. Inwestycje wejdą na solidne forte, wspierane środkami UE, nakładami na zbrojenia i postępującą transformacją przedsiębiorstw. Dynamika konsumpcji ustabilizuje się na poziomie ok. 3,5% - wystarczająco silnym, by wspierać gospodarkę, nie na tyle wysokim, by napędzać inflację.
• Podobną równowagę wykaże według nas rynek pracy. Dynamika płac ustabilizuje się w okolicy 6% r/r, co oznacza utrzymanie solidnego wzrostu dochodów w ujęciu realnym, ale - w połączeniu z rosnącą szybciej wydajnością pracy - nie niesie już dużego ryzyka dla rentowności firm i inflacji.
• Trend dezinflacji wygasa, ale dynamika cen ustabilizuje się na poziomie komfortowym dla RPP i mało zauważalnym dla konsumentów. Sukces w walce z inflacją będzie też widoczny w komponentach bazowych – inflacja z wyłączeniem cen żywności i energii będzie zbliżona do inflacji ogółem.
• Równowaga zewnętrzna pozostaje mocną stroną krajowej gospodarki. Deficyt rachunku obrotów bieżących przestał się pogłębiać w drugiej części 2025. Podtrzymujemy, że w 2026 deficyt wzrośnie w relacji do PKB, ale w mniejszej skali niż zakładaliśmy kwartał temu, wyraźnie poniżej 2%.
• Szeroka równowaga w gospodarce buduje przestrzeń do prowadzenia neutralnej polityki pieniężnej. Stopa referencyjna NBP, po redukcji o łącznie 175pb w 2025, nie jest już daleka od neutralnej, ale wciąż jest jeszcze przestrzeń do kilku obniżek. Nadal zakładamy, że ich docelowy zasięg to 3,50%.
• Do pełni harmonii w gospodarce brakuje tylko równowagi fiskalnej. 2026 nie przyniesie w tym zakresie wyraźnej poprawy, chociaż deficyt sektora finansów publicznych powinien się nieznacznie zmniejszyć. Nie powstrzyma to jednak silnego wzrostowego trendu relacji długu publicznego do PKB, która na koniec przyszłego roku przekroczy naszym zdaniem 66%.