Kwartalnik Ekonomiczny: Czekając na Godota

Pobierz raport

• 2025 niekoniecznie będzie wypatrywanym od dawna okresem normalizacji światowej gospodarki po szokach z poprzednich lat. Wizja rządów D.Trumpa (więcej w sekcji specjalnej), turbulencje polityczne w Niemczech i Francji oraz napięcia geopolityczne generują dużą niepewność co do globalnego makro. Chociaż zwycięstwo Trumpa wydaje się być impulsem o stagflacyjnej naturze, nasz scenariusz bazowy dla amerykańskiej gospodarki to „miękkie lądowanie”: umiarkowane spowolnienie wzrostu przy powrocie inflacji do celu i dalszych obniżkach stóp Fed. W strefie euro zakładamy mozolne ożywienie przy inflacji w celu i wsparciu EBC w postaci obniżek stóp o przynajmniej 100pb.
• Na tle nietypowego ożywienia w tym roku, 2025 w krajowej gospodarce powinien być lepszy. Przyspieszenie wzrostu będzie nadal napędzane popytem krajowym. O ile jednak motorem poprawy koniunktury w 2024 była konsumpcja, to w 2025 dominować będą inwestycje. Kluczową rolę odegrają w tym środki UE, ale inwestycyjny zryw będzie też miał charakter strukturalny.
• Na rynku pracy jest szansa na normalizację. Dynamika płac w 2025 powinna zmniejszyć się o połowę względem 2024, co zredukuje presję kosztową w firmach, ale też ograniczy wzrost dochodów konsumentów. Realny wzrost dochodów będzie jednak na tyle przyzwoity, że w połączeniu z rekordowo niskim bezrobociem i możliwym spadkiem stopy oszczędzania, wzrost konsumpcji w 2025 może być nawet silniejszy niż w tym roku.
• Prognozujemy, że inflacja CPI powróci poniżej granicy 3,5% r/r przed końcem 2025. Chociaż w pierwszych miesiącach przyszłego roku wzrost cen przyspieszy, to nawet w scenariuszu odmrożenia cen energii inflacja CPI na koniec przyszłego roku będzie wyraźnie niższa niż obecnie. Przewidujemy, że inflację bazową w trakcie 2025 stłumi znaczny spadek dynamiki jednostkowych kosztów pracy i przedłużający się okres występowania ujemnej luki popytowej.
• Bilans płatniczy przestaje być jasnym punktem krajowego makro, ale nie wygląda źle. Przewidujemy, że w 2025 pojawi się niewielki deficyt na rachunku obrotów bieżących, co zmniejszy fundamentalną presję na aprecjację złotego, ale nie stanowi zagrożenia dla równowagi makroekonomicznej.
• Niejasna i zmienna retoryka RPP sprawia, że w prognozie stóp procentowych NBP bazujemy tylko na ocenie fundamentów, a one przemawiają za zmniejszeniem stopnia restrykcyjności polityki pieniężnej. Ujemna luka popytowa i ostre hamowanie jednostkowych kosztów pracy w kraju oraz dezinflacja i obniżki stóp na świecie wskazują, że polityka pieniężna w Polsce bez obniżek stóp NBP stanie się nadmiernie restrykcyjna. Naszym zdaniem RPP powinna w 2025 obniżyć stopy o 100pb.
• Rokowania dla finansów publicznych ostatnio się pogorszały, ale nadal wierzymy, że 2025 będzie początkiem redukcji deficytu fiskalnego. Dostosowanie fiskalne w 2025 nie będzie jednak duże i trudno będzie uniknąć wzrostu relacji długu do PKB powyżej 60% w 2026. Wyrastanie z długu staje się coraz trudniejsze, więc w latach 2026-2028 konieczność konsolidacji fiskalnej może ciążyć na perspektywach gospodarki.