Dziennik Ekonomiczny: Scenariusz dezinflacyjny realizuje się

DZIŚ W CENTRUM UWAGI:

• Rynki akcyjne w USA oraz w Europie wczoraj zwyżkowały czwarty dzień z rzędu, wsparte publikacją kolejnych danych potwierdzających dezinflację (inflacja PPI w USA). W konsekwencji znacząco obniżały się rentowności Treasuries (w tym 2-letnich o 11pb), a dolar kolejną sesję z rzędu osłabiał się i w efekcie był najsłabszy wobec koszyka głównych walut od dwóch lat. Oczekiwania szybkiego zakończenia cyklu podwyżek Fed wspierały japońskiego jena, który umacniał się siódmy dzień z rzędu (najdłuższa seria od 2018). Również rentowności obligacji na pozostałych rynkach bazowych spadały. Wraz ze wzrostem apetytu na ryzyko zyskiwały krajowe aktywa PLN umocnił się wobec USD (3,96), przy braku istotnych zmian wobec EUR (4,44). Rentowności krajowych obligacji spadały, dwuletnich do 5,31% (o 13pb), a dziesięcioletnich do 5,57% (o 5pb). Rynek (stawki FRA) wycenia już, że w tym roku stopa NBP zostanie obniżona o 150pb (wg nas to zdecydowanie przesadzone oczekiwania).
• Finalne krajowe dane inflacyjne powinny potwierdzić, że czerwiec był kolejnym miesiącem szybkiego spadku inflacji (flash: 11,5% r/r vs 13,0% r/r w maju). Pełne dane pozwolą dokładniej oszacować skalę spadku inflacji bazowej (obecnie szacujemy ją na 11,1% r/r wobec 11,5% r/r w maju). Oczekujemy, że dane o bilansie płatniczym wskażą, że maj był kolejnym miesiącem z nadwyżką na rachunku obrotów bieżących, choć naszym zdaniem będzie ona niższa niż w kwietniu oraz niższa niż oczekuje konsensus (PKOe: 235 mld EUR, kons. 560 mln EUR, maj: 359 mln EUR). Jednakże mocne dane o imporcie Niemiec z Polski tworzą przestrzeń na pozytywną niespodziankę w wynikach polskiego eksportu – tu widzimy ryzyko w górę dla naszej prognozy.
• W strefie euro poznamy nieco mniej ważne dane o bilansie płatniczym za maj, a w USA wstępny raport za lipiec o kondycji konsumentów wg Uniwersytetu Michigan (w tym istotne dla Fed dane o oczekiwaniach inflacyjnych konsumentów).

 

PRZEGLĄD WYDARZEŃ EKONOMICZNYCH:

• USA: Inflacja PPI w USA w czerwcu spadła do 0,1% r/r (kons. 0,4% r/r) z 0,9% r/r w maju. Miara bazowa PPI (bez żywności i energii) także się obniżyła, do 2,4% r/r z 2,6% r/r. Impet (zmiany % m/m) wskazują na deflację (spadek poziomu cen). W czerwcu ceny dóbr przemysłowych spadły o 4,3% r/r, a ceny usług wzrosły o 2,3% r/r – w obu przypadkach dynamiki obniżały się względem poprzednich miesięcy. Dane o cenach producentów (PPI) są spójne ze środowymi danymi o cenach konsumentów (CPI) i wskazują na hamowanie procesów cenowych w USA. Rośnie prawdopodobieństwo „miękkiego lądowania”, tzn. istotnego ograniczania inflacji bez wzrostu bezrobocia i recesji gospodarczej. Dane zmniejszają szanse na kontynuację cyklu podwyżek stóp procentowych Fed po lipcu, a tym samym wpisują się w naszą prognozę (podwyżka o 25pb w lipcu a następnie stabilizacja stóp).
• CZE: Inflacja CPI w czerwcu obniżyła się do 9,7% r/r (kons. 9,7% r/r) z 11,1% r/r w maju, powracając do jednocyfrowego poziomu po 16 miesiącach i osiągając najniższy poziom od grudnia 2021. Spadek inflacji to zasługa spowolnienia dynamiki cen żywności (do 12,0% r/r z 14,5% r/r), a także użytkowania mieszkania (w tym nośników energii; do 14,4% r/r z 16,1% r/r). Względem maja poziom cen wzrósł o 0,3%, w dużej mierze za sprawą sezonowego wzrostu cen w rekreacji i kulturze (drożały przede wszystkim wahliwe zorganizowane wyjazdy wakacyjne, o 8,7% m/m). W ujęciu miesięcznym nie zmieniły się ceny żywności. Czerwiec przyniósł dalszy spadek inflacji bazowej, do 7,5% r/r z 8,6% w maju. CNB w zwyczajowym komentarzu do danych wskazał, że inflacja była o 0,4pp niższa od ścieżki z projekcji (trzeci miesiąc z rzędu), głównie za sprawą słabszej inflacji bazowej i niższych cen paliw. Spadek inflacji bazowej odzwierciedla słabość krajowego popytu i słabszy wzrost cen importowanych, co sprzyja ograniczaniu zysków firm. Cel inflacyjny (2%) powinien zostać osiągnięty w 2-3q24. Po publikacji danych wiceprezes banku centralnego, E.Zamrazilova, oceniła, że stanowią one potwierdzenie, że „polityka pieniężna jest i była wystarczająco restrykcyjna”.
• ROM: Inflacja CPI w czerwcu obniżyła się do 10,3% r/r (kons. 10,2% r/r) z 10,6% r/r w maju. W ciągu miesiąca ceny wzrosły o 0,4%, przy czym żywność marginalnie staniała, o 0,1% m/m, a usługi drożały o 0,8% m/m. Inflacja bazowa również obniżyła się – do 12,9% r/r z 13,0% r/r, ale podobnie jak w pozostałych gospodarkach pozostaje bardziej uporczywa niż inflacja ogółem. Dezinflacyjny trend inflacji bazowej stopniowo nabiera mocy w całym regionie CEE, na co wskazuje hamujący impet inflacji bazowej HICP (porównywalna wewnątrz UE metodyka inflacji, por. wykres na marginesie).
• EUR: Minutes EBC po czerwcowym posiedzeniu potwierdziły, że większość członków Rady Prezesów obawia się uporczywości inflacji, co uzasadnia m. in. (1) przyspieszającą dynamiką wynagrodzeń i napiętym rynkiem pracy; (2) podwyższeniem ścieżki inflacji i inflacji bazowej w ostatniej projekcji EBC; (3) ekspansywną polityką fiskalną; (4) niepewnością związaną z cenami surowców (zjawiskami klimatycznymi takimi jak El Nino i wydarzeniami geopolitycznymi); (5) ryzykiem odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych wraz z utrzymywaniem się wysokiej inflacji. Na czerwcowym posiedzeniu panował szeroki konsensus w sprawie podwyżki o 25pb (ostatecznie taka decyzja zapadła), chociaż część członków preferowała silniejszy ruch, o 50pb. Z drugiej strony Rada dostrzega pierwsze skutki dotychczasowej restrykcyjnej polityki pieniężnej (np. hamowanie procesów kredytowych) i rozpoczęcie trendu dezinflacyjnego. Spadek inflacji bazowej, choć przez większość Rady Prezesów odbierany pozytywnie, może zdaniem decydentów wynikać jednak z ustępowania szoków energetycznego i żywnościowego, a nie trwałego trendu dezinflacyjnego. Część miar bazowych wskazuje, zdaniem części członków, na utrzymującą się wysoką inflację. Zdaniem Rady popandemiczny wzrost nadwyżki operacyjnej brutto (w dużym uproszczeniu „zysków firm”) powinien się obniżać i działać jako bufor dla rosnących kosztów pracy (w uproszczeniu wynagrodzeń). Jednakże im bardziej gospodarka będzie odporna na spowolnienie, tym większe jest ryzyko, że firmy będą się decydowały na przenoszenie wyższych kosztów pracy na ceny i nie będą redukowały marż. Skutkowałoby to bardziej uporczywą inflacją. Opis dyskusji wewnątrz Rady wskazuje na rosnące różnice w ocenie sytuacji gospodarczej i perspektyw dla polityki pieniężnej oraz wzrost znaczenia frakcji gołębi. Niemniej, frakcja jastrzębi nadal dominuje w Radzie. W dokumencie podkreślono, że realizacja ścieżki inflacyjnej z czerwcowej projekcji EBC wymagałaby dokonania minimum dwóch podwyżek (w czerwcu i w lipcu). Nasz scenariusz stóp procentowych dla EBC zakłada jeszcze jedną podwyżkę o 25pb w lipcu, a następnie stabilizację stóp do końca roku.
• EUR: Produkcja przemysłowa w maju wzrosła o 0,2% m/m, ale była o 2,2% niższa niż rok wcześniej. W europejskim przemyśle trwa okres stagnacji. Systematycznie spada wartość produkcji w segmencie wytwarzania energii i nietrwałych dóbr konsumpcyjnych oraz ożywienie w branży motoryzacyjnej. W ujęciu geograficznym w maju 2023 produkcja w przetwórstwie przemysłowym (PKD C) najsilniej wzrosła na Malcie, w Danii i Szwecji. W Polsce produkcja w przetwórstwie obniżyła się o 2,3% r/r.
• USA: Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych obniżyła się do 237 tys. z 249 tys. w poprzednim tygodniu. Średnia czterotygodniowa spadła, tak samo jak liczba osób pobierających zasiłek dla bezrobotnych (kontynuacja bezrobocia). Dane wskazują na brak reakcji bezrobocia na stopniowe ograniczanie temperatury rynku pracy (mniej wakatów, mniejszy ruch na rynku pracy).
• USA: Gubernator Fed z St.Louis J.Bullard ogłosił rezygnację (efektywnie od 14 sierpnia) ze sprawowanej funkcji, w tym z zasiadania w Komitecie ds. Otwartego Rynku (w tym roku był członkiem bez prawa głosu). Obecny szef Fedy z St.Louis jest jednym z najbardziej jastrzębich członków FOMC. J.Bullard rezygnuje z tej funkcji po 33 latach pracy w Rezerwie Federalnej w St.Louis, z czego 15 latach jako jej gubernator. Odchodzący bankier centralny ogłosił też, że zaprzestanie wszelkich wypowiedzi publicznych. Od 15 sierpnia zostanie dziekanem szkoły biznesu Uniwersytetu Purdue. Proces wyboru następcy J.Bullarda dopiero się rozpocznie.
• USA: Członek zarządu Fed Ch.Waller (ze stałym prawem głosu w FOMC) oczekuje jeszcze dwóch podwyżek stóp o 25pb w tym roku. Pierwsza z dwóch podwyżek wydaje się być przesądzona (Ch.Waller nie widzi powodów by jej nie było), z kolei kolejna podwyżka we wrześniu byłaby wskazana gdyby inflacja nie hamowała, a aktywność gospodarcza nie słabła. Gdyby dwa kolejne odczyty inflacyjne były tak dobre jak dwa poprzednie, sugerowałyby to zdaniem Ch.Wallera możliwość rezygnacji z podwyżki we wrześniu. M.Daly z San Francisco (brak prawa głosu w FOMC) wskazała, że dalsze podwyżki stóp będą konieczne do trwałego ograniczenia inflacji i jest jeszcze za wcześnie by ogłaszać zwycięstwo nad inflacją.
• POL: C.Kochalski (RPP) powiedział, że zakończenie cyklu podwyżek stóp przez RPP wynikało z potwierdzenia trwałości procesów dezinflacyjnych przez lipcową projekcję inflacyjną. Członek RPP ocenił, że przestrzeń do ewentualnej dyskusji o obniżkach może pojawić się po wakacjach z uwagi na kalendarz (brak posiedzenia decyzyjnego w sierpniu) i oficjalne zakończenie cyklu podwyżek. C.Kochalski podkreślał znaczenie aprecjacji złotego dla spadku inflacji. Jednocześnie wskazywał na konieczność ostrożności i rozwagi tak, by ewentualne obniżki stóp nie tworzyły nadmiernego ryzyka braku osiągnięcia celu inflacyjnego. Ostateczna decyzja o ewentualnej obniżce stóp już we wrześniu zapadnie po zapoznaniu się przez Radę z napływającymi danymi. C.Kochalski negował wpływ czynników politycznych na decyzje podejmowane przez Radę, podkreślając jej niezależność i kluczowe znaczenie wiarygodności banku centralnego.
• POL: I.Duda (RPP) powiedziała, że po oficjalnym zakończeniu cyklu podwyżek stóp wydaje się, że kolejnym krokiem powinny być obniżki. Kwestia terminu, skali i tempa obniżek zależeć będzie od spełnienia „wielu warunków koniecznych”. I.Duda powtórzyła warunki wskazane przez Prezesa NBP – jednocyfrowa inflacja i trwały spadek bieżącej inflacji. Członkini RPP podkreśliła też, że projekcje NBP z marca i lipca niewiele się różnią.
• POL: Sejm uchwalił nowelizację ustawy o finansach publicznych, wprowadzającą zmiany w stabilizującej regule wydatkowej (m.in. klauzula obronna) podwyższające limit wydatków.

Drukuj