Dziennik Ekonomiczny: Prawda o 3q

Pobierz pełny raport z wykresami i tabelami

• Dziś w centrum uwagi znajdą się istotne dane z krajowej gospodarki. Najciekawiej zapowiada się publikacja wstępnego szacunku PKB w 3q26, którego wzrost naszym zdaniem wyhamował do 3,3% r/r z 4,1% r/r w 2q26, w dużej mierze za sprawą niekorzystnego efektu bazy statystycznej, a nasza prognoza jest nieco bardziej pesymistyczna niż konsensus. Ponadto, GUS najpewniej potwierdzi wyraźny spadek inflacji CPI w październiku (wg szacunku flash do 3,5% r/r z 4,1% r/r), czemu najpewniej towarzyszył spadek inflacji bazowej. Prognozujemy, że deficyt rachunku obrotów bieżących we wrześniu wyniósł ok. 2,5 mld EUR, co przełoży się na pogłębienie deficytu w ujęciu 12-miesięcznym w okolice 1,5% PKB. Jednocześnie wg nas utrzymały się dwucyfrowe wzrosty zarówno importu jak i eksportu.
• Za granicą kalendarium makro jest dość ubogie. W USA warto zwrócić uwagę na październikową inflację PPI, która najpewniej wzrosła do 6,6% r/r. W strefie euro poznamy kolejny szacunek PKB w 3q26.
• W czwartek notowania złotego pozostawały pod wpływem czynników globalnych i tendencji na rynkach bazowych, gdzie euro traciło, a dolar umacniał się. W rezultacie kurs EURPLN obsunął się do 4,4050, natomiast USDPLN wzrósł w okolice 3,9850. Zwyżkujące ceny ropy naftowej oraz wzrost rynkowych oczekiwań na podwyżki stóp procentowych wywierały presję na obligacje skarbowe. Rentowności krajowych SPW wzrosły o 9–13 pb, a wyceny rynkowe wskazywały na podwyżki stóp NBP o niemal 100pb w horyzoncie 2027. Nie zakładamy, aby dzisiejsze publikacje krajowych danych makroekonomicznych istotnie wsparły złotego, którego notowania nadal powinny zależeć przede wszystkim od czynników globalnych. W naszej opinii EURPLN zakończy tydzień poniżej tegorocznych maksimów, natomiast USDPLN będzie kontynuował próby wybicia górą ze średnioterminowego kanału wzrostowego. Na rynkach FI dalsze odbicie cen ropy może podtrzymywać presję na wzrost rentowności obligacji skarbowych, choć w przypadku krajowych SPW jej skalę może ograniczać oczekiwane przez ekonomistów spowolnienie dynamiki PKB Polski w 3q26.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: J.Kushner ocenił po spotkaniach z Rosją i Ukrainą, że USA nie są w stanie doprowadzić do zakończenia wojny w Ukrainie bez udziału Europy i wyraził nadzieję, że Rosja zgodzi się na dołączenie przedstawicieli Europy do negocjacji. Według nieoficjalnych informacji, wśród tematów poruszanych podczas trwającego szczytu UE w Dublinie ma być także decyzja, kto miałby reprezentować Unię w rozmowach, chociaż nie ma zgodności czy wziąć w nich udział, bo strony odmiennie definiują cel rozmów – Rosji zależy na redefinicji systemu bezpieczeństwa w Europie, Europie na zakończeniu wojny w Ukrainie.
• USA: B.Hammack (Cleveland Fed, z prawem głosu w FOMC) oceniła, że stopy procentowe muszą być restrykcyjne, aby zapewnić powrót inflacji do celu. Jej zdaniem Fed powinien kontynuować podwyżki dokonywane w niewielkich krokach, bo do takich zmian łatwiej jest się dostosować gospodarstwom domowym i przedsiębiorstwom, co można interpretować jako sprzeciw wobec głosów wzywających do podwyższenia stóp procentowych w grudniu o 50 pb. Tymczasem A.Goolsbee (Chicago Fed, bez prawa głosu w FOMC) oceniając ostatnie dane o inflacji CPI wyraził rozczarowanie, stwierdzając że liczył na jej spadek, wraz z wygasaniem efektu taryf. Brak spadku inflacji w takich warunkach świadczy jego zdaniem o istotnej niepewności i wskazuje, że Fed zbliża się od momentu, w którym sprowadzenie inflacji do celu może być trudne.
• ROM: Inflacja CPI w październiku przyspieszyła do 6,9% r/r z 6,6% r/r we wrześniu i była zgodna z naszymi oczekiwaniami. Źródłem wzrostu inflacji były przede wszystkim ceny towarów nieżywnościowych, których dynamika przyspieszyła do 7,7% r/r z 7,1% r/r we wrześniu, głównie za sprawą drożejących paliw (o 22,5% r/r vs. 19,2% r/r we wrześniu). Jednak również ceny żywności rosły silniej niż przed miesiącem – o 3,1% r/r wobec 3,0% r/r, a wzrost cen usług przyspieszył do 11,2% r/r z 11,1% r/r. W ciągu miesiąca ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,82%, nieznacznie silniej niż we wrześniu, kiedy zwiększyły się o 0,77%, a bieżące rozpędzenie procesów inflacyjnych pozostaje wysokie, do czego w dużej mierze przyczyniają się rosnące ceny paliw i nośników energii dla gospodarstw domowych.
• ROM: Bank centralny Rumunii, zgodnie z oczekiwaniami, pozostawił główną stopę procentową na poziomie 6,50%. Decyzja została podjęta na podstawie dostępnych danych i uwzględnia utrzymujący się wysoki poziom niepewności. Jedną z jej przesłanek była prognoza zawarta w Raporcie o inflacji, który zostanie zaprezentowany 16 listopada. Zgodnie z nią roczna inflacja nieznacznie wzrośnie w końcowych miesiącach 2026, głównie pod wpływem niedawnych podwyżek cen paliw i energii oraz zmian kursu leja. Następnie powinna jednak stopniowo się obniżać i powrócić do pasma dopuszczalnych odchyleń od celu w 1q28. Dezinflacyjnie oddziaływać będą efekty bazy związane ze wzrostem cen wywołanym w 2026 przez szok energetyczny i dotkliwą suszę, a także ujemna luka popytowa. W naszej ocenie wznowienie obniżek stóp procentowych w Rumunii będzie możliwe dopiero po wyraźnym spadku inflacji w 2027.
• USA: Liczba osób ubiegających się po raz pierwszy o zasiłek dla bezrobotnych w ubiegłym tygodniu wzrosła do 200 tys. ze 191 tys. tydzień wcześniej, jednak pozostała na historycznie niskim poziomie. Z kolei liczba bezrobotnych kontynuujących pobieranie zasiłku we wcześniejszym tygodniu spadła do 1,697 mln z 1,717 mln tydzień wcześniej. Tygodniowe dane potwierdzają stabilizację warunków na amerykańskim rynku pracy.
• USA: Sprzedaż domów na rynku wtórnym w październiku obniżyła się do najniższego od 16 lat poziomu 3,75 mln (w ujęciu rocznym) z 3,97 mln we wrześniu. Spadek o 5,5% m/m, który odnotowano po wzroście o 1% m/m miesiąc wcześniej był silniejszy od oczekiwań. Szczególnie wyraźny spadek odnotowano na Zachodzie USA, gdzie sprzedaż była najniższa od 1999. Spadek popytu na domy jest powiązany ze wzrostem oprocentowania kredytów hipotecznych – w szczycie z października oprocentowanie 30-letniego kredytu na stałą stopę wynosiło 7,40%.
• USA : Prezydent D.Trump powiedział, że USA nie potrzebują porozumienia z Iranem, ponieważ mają „ich pieniądze, setki miliardów dolarów, a także kontrolę nad ich cieśniną”. D.Trump polecił J.D.Vance’owi skupienie się na sprawach wewnętrznych, takich jak domniemana korupcja i przestępczość w miastach i stanach rządzonych przez Demokratów. Tymczasem podczas wywiadu dla Fox News, D.Trump pytany o ocenę sytuacji na Kubie powiedział, że jest to państwo upadłe i że chciałby „załatwić sprawę Kuby” zanim odejdzie z urzędu, nie wykluczając użycia do tego siły militarnej.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: W.Janczyk, członek RPP, w komentarzu dla PAP napisał, że w grudniu RPP najpewniej utrzyma stopy procentowe bez zmian, a dalsze decyzje będą zależały od rozstrzygnięć w zakresie cen energii, ciepła i gazu oraz od kształtowania się cen paliw. Wskazał, że stabilizacja stóp procentowych na posiedzeniu w listopadzie była możliwa dzięki wstępnym danym o krajowej inflacji CPI za październik, które pokazały jej spadek do 3,5% r/r, oraz bieżącym informacjom o cenach surowców, sytuacji geopolitycznej i inflacji na świecie. W jego ocenie projekcję inflacyjną, która nakreśliła inflację w 2027 powyżej dopuszczalnego przedziału odchyleń od celu NBP, można przedwcześnie zinterpretować jako trwałe zagrożenie wzrostem cen. Tymczasem realne stopy procentowe w Polsce nadal są dodatnie, a jeśli rząd utrzymałby ceny administracyjne na poziomie zbliżonym do obecnego, to wyprzedzająca podwyżka stóp procentowych – w ocenie W.Janczyka – nie miałaby uzasadnienia.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• W czwartek złoty nieznacznie umocnił się wobec euro, lecz osłabił względem dolara. Kurs EURPLN spadł do 4,4050, a USDPLN wzrósł w okolice 3,9850. Na rynkach bazowych EURUSD zniżkował do 1,1050.
• Notowania krajowej waluty pozostawały pod wpływem sytuacji globalnej, gdzie euro traciło, a dolar umacniał się. Wspólną walutę osłabiało odbicie cen ropy po wcześniejszej silnej przecenie, wywołanej oczekiwaniami na szybką deeskalację konfliktu na Bliskim Wschodzie, do której dotąd nie doszło. Presja na euro sprowadziła jego indeks w pobliże tegorocznych minimów. Na słabości wspólnej waluty, mającej ok. 57% udziału w indeksie dolara (DXY), korzystał USD, dodatkowo wspierany przez wzrost rynkowych oczekiwań dotyczących skali podwyżek stóp Fed w 2027. W rezultacie oddziaływania ww. czynników EURUSD pogłębił wybicie dołem z lokalnej konsolidacji, kierując się ku kolejnemu wsparciu na 1,0970, a USDPLN naruszył górne ograniczenie średnioterminowego kanału wzrostowego. Jednocześnie indeks dolara zaczął testować strefę oporów 103,20–103,90 pkt, której trwałe pokonanie wymagałoby naszym zdaniem nowych, wyraźnie prodolarowych impulsów.
• Nie oczekujemy, aby dzisiejsze publikacje z krajowej gospodarki istotnie wsparły złotego, którego notowania nadal powinny zależeć przede wszystkim od czynników globalnych. Na rynkach bazowych najważniejszym wydarzeniem dnia będzie odczyt inflacji PPI z USA za październik, który będzie stanowił test dla rosnących oczekiwań na podwyżki stóp Fed, a pośrednio także siły dolara. Bez istotnych niespodzianek w danych zakładamy, że EURPLN zakończy tydzień poniżej tegorocznych maksimów, natomiast USDPLN będzie kontynuował próby wybicia górą ze średnioterminowego kanału wzrostowego.
• Na krajowym rynku stopy procentowej czwartkowa sesja przyniosła wyraźny wzrost rentowności obligacji, który w bardziej ograniczonej skali może być kontynuowany w najbliższych dniach. Słabsze wyceny papierów mogą częściowo wynikać z realizacji zysków i braku nowych pozytywnych impulsów, a także z pogorszenia nastrojów na rynkach globalnych po wtorkowej publikacji wyższych od oczekiwań danych o inflacji w Stanach Zjednoczonych. Wycenom obligacji nie sprzyja również oczekiwana przez inwestorów nowa podaż na rynku pierwotnym. W czwartek Ministerstwo Finansów wyemitowało w ramach aukcji zamiany obligacje o łącznej wartości przekraczającej 8 mld PLN, a w piątek BGK zorganizuje aukcję obligacji FPC o wartości co najmniej 0,5 mld PLN. Dodatkowa podaż może sprzyjać niewielkiemu wzrostowi rentowności polskich obligacji.
• Piątkowa publikacja inflacji w Polsce powinna mieć neutralny wpływ na rynek długu, choć istotne będą przyczyny zaskakująco silnego spadku inflacji bazowej w październiku. Lekkiego wsparcia wycenom obligacji może natomiast dostarczyć oczekiwane przez konsensus spowolnienie dynamiki PKB w 3q26 do około 3,6% r/r. Nie oczekujemy jednak, aby dane te istotnie zmieniły rynkowe oczekiwania dotyczące polityki pieniężnej. Notowania kontraktów FRA niezmiennie w pełni uwzględniają podwyżkę stóp NBP w styczniu. W ostatnich dniach ponownie nasiliły się też oczekiwania na mocniejsze zacieśnienie polityki pieniężnej w 2027, a wyceniana skala podwyżek zbliżyła się do 100pb. Takim oczekiwaniom sprzyjają wypowiedzi przedstawicieli RPP, którzy nie wykluczają, że w styczniu może dojść do dyskusji nad podwyżką stóp, a potencjalnie również do samego ruchu. Na rynkach globalnych obligacjom może nie sprzyjać publikacja danych o inflacji PPI w USA. Według oczekiwań ekonomistów dynamika cen producentów wzrośnie do 6,6% r/r, osiągając najwyższy poziom od 2022.