Dziennik Ekonomiczny: „Osobliwa równowaga” w USA

Pobierz raport

DZIŚ W CENTRUM UWAGI:

• Zgodna z oczekiwaniami decyzja Rezerwy Federalnej o obniżce stóp procentowych o 25pb i sugestia dwóch kolejnych ruchów w tym roku nie wywołały gwałtownej reakcji rynkowej. Nastroje inwestorów lekko schłodził natomiast niepokój Prezesa J.Powella o kondycję amerykańskiego rynku pracy. Po krótkim wzroście, indeks S&P500 zakończył dzień marginalnym spadkiem. Rentowności obligacji skarbowych nieznacznie wzrosły, a dolar  umocnił się wobec euro w kierunku 1,18. Złoty lekko osłabił się względem euro i dolara.
• Dziś w centrum globalnej uwagi znajdą się posiedzenia banków centralnych Norwegii i Anglii. W przypadku Norges Banku oczekuje się obniżki stóp procentowych o 25pb, co sprowadziłoby główną stopę do poziomu 4,00%. Decyzja ta może być trudna w kontekście wzrostu inflacji CPI do 3,5% r/r w sierpniu. Norwegia utrzymuje jednak jedne z najwyższych realnych stóp procentowych w Europie, co stwarza przestrzeń do obniżek, i dziś, i w dalszej części roku, choć przy zachowaniu dużej wrażliwości Banku na wciąż wysoki wzrost płac. Bank Anglii, w obliczu rosnących oczekiwań inflacyjnych i obaw o stabilność fiskalną, najprawdopodobniej utrzyma parametry polityki pieniężnej bez zmian, zarówno na najbliższym posiedzeniu, jak i w pozostałej części roku. Inflacja w Wielkiej Brytanii pozostaje znacząco powyżej celu 2% (3,8% r/r w sierpniu), co ogranicza możliwość szybkiego luzowania. Dodatkowo, choć tempo wzrostu płac nieco słabnie, nadal pozostaje relatywnie wysokie, podtrzymując presję inflacyjną.
• W kraju kluczowe będą dane z rynku pracy oraz sektora przemysłowego i budowlanego za sierpień. Prognozujemy, że spadek zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw był kontynuowany (kons. i PKOe: -0,8% r/r), przy utrzymującym się solidnym wzroście wynagrodzeń (8,0% r/r). Oczekujemy, że produkcja przemysłowa i budowlana obniżyły się (o odpowiednio 0,5% r/r i 0,3% r/r). Nasza prognoza jest bardziej pesymistyczna niż rynkowy konsensus, a jej podstawą jest mniejsza niż przed rokiem liczba dni roboczych. Dynamika cen producentów (PPI) w sierpniu pozostała ujemna, jednak wg nas zbliżyła się do zera (-0,8% r/r).

PRZEGLĄD WYDARZEŃ EKONOMICZNYCH:

• USA: Rezerwa Federalna, zgodnie z oczekiwaniami, obniżyła stopy procentowe o 25pb do poziomu 4,00-4,25%. Decyzja nie była jednomyślna - przeciwko głosował S.Miran, który opowiadał się za obniżką stóp o 50pb. Kluczowym argumentem za złagodzeniem polityki pieniężnej był wzrost ryzyka spadku zatrudnienia. Prezes J.Powell ocenił, że rynek pracy znalazł się w „osobliwej równowadze”, w której stopa bezrobocia nie rośnie istotnie dlatego, że wraz z popytem na pracę, spada też jej podaż. W takich warunkach, wg J.Powella, „nie można już mówić, że rynek pracy jest w solidnej kondycji”, co oznacza, że Fed powinien zmierzać w kierunku bardziej neutralnej polityki monetarnej, która obecnie jest restrykcyjna. Jednocześnie Prezes Fed zwrócił uwagę, że chociaż w krótkim okresie ryzyko dla inflacji przesunie się w kierunku wzrostowym, to scenariuszem bazowym pozostaje, że wpływ ceł na inflację będzie krótkotrwały. Nowe kwartalne projekcje makroekonomiczne nie zmieniły się istotnie. Prognozy wzrostu gospodarczego w latach 2025-2026 zostały zrewidowane w górę o 0,2 pp do odpowiednio 1,6% i 1,8%. Wyższa niż w czerwcu (o 0,2pp) jest też prognoza inflacji PCE na 2026. Nowy wykres kropkowy, pokazujący prognozę ścieżki stóp procentowych według członków Rezerwy, wskazuje, że na koniec 2025 stopy spadną do 3,6%, co oznacza jeszcze 2 obniżki w tym roku (o jedną więcej niż w projekcji z czerwca). Na 2026 i 2027 zakładane jest po jednej obniżce o 25pb, a na 2028 – stabilizacja stóp. W czerwcu Fed zakładał mniej obniżek w 2025 (łącznie dwie) oraz po jednej obniżce w 2026 i 2027 (tak samo jak w aktualnej prognozie). Mediana prognoz stóp procentowych w długim terminie, czyli tzw. neutralnej stopy procentowej, wyniosła we wrześniu 3,0% - bez zmian wobec czerwca. Podtrzymujemy prognozę, że Rezerwa Federalna do końca 2025 może zredukować stopy jeszcze dwukrotnie, sprowadzając fed funds rate do przedziału 3,50-3,75%.
• POL: L.Kotecki (RPP) ocenił, że prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych w październiku wynosi 50%, a jeśli nie nastąpi ona w przyszłym miesiącu, to będzie miała miejsce w listopadzie. Wskazał, że do końca roku istnieje przestrzeń na jeden ruch o 25pb. Podkreślił, że decyzja będzie zależała od inflacji bazowej i dynamiki płac, która mimo trendu spadkowego pozostaje zmienna. Za ostrożnością przemawia fakt, że CPI wolno zbliża się do celu. Jednocześnie zamrożenie cen energii w 4q25 obniży ścieżkę inflacji o około 0,6pp, co „pozwala Radzie spać spokojnie” i sprzyja dalszym obniżkom. Jeśli taryfy URE od początku 2026 znajdą się poniżej obecnych poziomów, będzie to kolejne wsparcie dla łagodzenia polityki pieniężnej. L.Kotecki widzi docelowo przestrzeń na obniżki o 25pb w 4q25 oraz o 50pb w 2026.
• POL: Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej (BWUK) wzrósł o 3,8 pkt. m/m, do -8,3 pkt i był najwyższy od marca 2020. Wskaźnik wyprzedzający (WWUK) wzrósł o 2 pkt. m/m do -4,3 pkt. Najmocniej poprawiły się oceny sytuacji finansowej gospodarstw (+6,3 pkt. m/m) i obecnej sytuacji kraju (+5,9 pkt. m/m). Wzrósł optymizm co do dokonywania ważnych zakupów (+3,1 pkt. m/m). Pogorszyły się jedynie oceny przyszłej sytuacji finansowej gospodarstw domowych (-0,2 pkt. m/m). We wrześniu konsumenci mniej obawiali się bezrobocia (+1,0 pkt. m/m), poprawiły się perspektywy oszczędzania (+3,1 pkt. m/m). Lepsze nastroje konsumentów zazwyczaj przekładają się na wyższą skłonność do zakupów, co w najbliższych kwartałach będzie napędzać konsumpcję i wzrost gospodarczy.
• EUR: W wypowiedziach członków Rady Prezesów EBC ujawniają się wyraźne różnice zdań dotyczące dalszych kroków w polityce pieniężnej. L.de Guindos (wiceprezes EBC) podkreślił konieczność pozostawienia otwartych wszystkich opcji i gotowości do dostosowania polityki w razie zmiany sytuacji gospodarczej. J.Stournaras (EBC i bank Grecji) zwrócił uwagę na potrzebę elastyczności, aby utrzymać wiarygodność polityki monetarnej po okresie miękkiego lądowania gospodarki. Z kolei J.Nagel (EBC i Budnesbank) ostrzegł, że dalsze obniżki stóp procentowych mogą zagrozić stabilności cen w średnim terminie. I.Schnabel (członkini zarządu EBC) wezwała do utrzymania stóp bez zmian, argumentując, że krótkotrwały spadek inflacji nie wymusza reakcji ze strony banku. F.Villeroy de Galhau (EBC i Bank Francji) zaznaczył, że kolejna obniżka stóp nie jest wykluczona. Wypowiedzi te obrazują wyraźny podział w Radzie Prezesów EBC – między gołębiami, którzy widzą przestrzeń do dalszych obniżek stóp procentowych, a jastrzębiami, obawiającymi się utraty kontroli nad inflacją w średnim okresie.
• USA: Sierpniowe dane z sektora nieruchomości okazały się gorsze od oczekiwań. Liczba rozpoczętych budów domów spadła o 8,6% m/m do 1,3 mld PLN w ujęciu zannualizowanym, a pozwoleń na budowę zmniejszyła się o 3,7% m/m do 1,3 mln, osiągając najniższy poziom od ponad 5 lat. Spadki te są efektem rekordowo wysokiej podaży nowych domów, niewidzianej od połowy lat 2000. Mimo obniżenia kosztów finansowania (które będą dalej spadać), nadpodaż ogranicza aktywność deweloperów. Atlanta Fed prognozuje, że inwestycje mieszkaniowe będą nieznacznym obciążeniem dla PKB w 3q25.
• EUR: Inflacja HICP w sierpniu utrzymała się na poziomie 2,0% r/r, potwierdzając wstępny odczyt. Inflacja bazowa również pozostała stabilna na poziomie 2,3% r/r. Najwyższy wzrost cen dotyczył usług, które zdrożały o 3,1% r/r, jednak dynamika ta stopniowo maleje – względem lipca o 0,1pp, a względem sierpnia 2024 o 1pp. W najbliższych miesiącach inflacja najprawdopodobniej pozostanie blisko celu 2%, gdyż wolniej rosnąć będą ceny usług, a ceny energii przestaną spadać. W UE inflacja HICP utrzymała się na poziomie 2,4% r/r. W Polsce inflacja HICP spadła do 2,7% r/r z 2,9% r/r w lipcu, co plasuje nasz kraj w połowie stawki UE. Niechlubnym liderem pozostaje Rumunia, gdzie inflacja wyniosła 8,5% r/r.
• EUR: W 2q25 w UE wydano 194,7 tys. decyzji azylowych w pierwszej instancji (-2% q/q, +3,2% r/r), z czego 65,7 tys. było pozytywnych, co stanowi najniższy poziom od trzech lat (-1% q/q, -34,5% r/r). Wśród przyznanych statusów dominował status uchodźcy (47,8%). Najwięcej decyzji pozytywnych wydały Hiszpania (16,1 tys., +38,9% kw/kw), Francja (14,2 tys., +12,6%) i Niemcy (13,5 tys., -13,7%). Dane wskazują na coraz bardziej selektywne i restrykcyjne podejście państw UE do pozytywnego rozpatrywania azylu. W Polsce pozytywnych decyzji azylowych w pierwszej instancji było 650, co stanowi spadek o 63% r/r. Największe spadki dotyczą uchodźców z Ukrainy, gdzie liczba pozytywnych wniosków wyniosła tylko 50 względem 840 w 2q24 oraz 1460 w 1q25 i była najniższa od rozpoczęcia wojny w Ukrainie. Rekordowa była liczba odrzuconych wniosków wobec osób z Ukrainy, a ich udział wynosił aż 90%.