Dziennik Ekonomiczny: Obniżka na ostrzu noża

Pobierz raport

• Charakter wtorkowej sesji zdeterminował konflikt na Bliskim Wschodzie. Na rynkach finansowych awersja do ryzyka nasiliła się, co przełożyło się na znaczącą przecenę aktywów ryzykownych. Główne europejskie indeksy akcji spadły o ponad 3%, a polski WIG o 4,20%. Lepiej zachowywał się amerykański indeks S&P, który zakończył dzień 0,9% niżej. Wyprzedaż na rynkach akcji była kontynuowana w trakcie dzisiejszej sesji azjatyckiej, gdzie koreański indeks KOSPI spadł o ponad 10%. Na rynku walutowym wzrost awersji do ryzyka przejawiał się znaczącym umocnieniem dolara oraz deprecjacją walut rynków wschodzących. Złoty znacząco tracił na wartości, sięgając poziomów 4,28 na EURPLN i 3,69 na USDPLN. W obszarze stopy procentowej dominującym rynkowym mechanizmem interpretacji wydarzeń pozostaje proinflacyjny charakter szoku geopolitycznego. Ryzyko utrzymania podwyższonych cen surowców znalazło odzwierciedlenie w przesunięciu w górę krzywych dochodowości. Rentowności polskich SPW wzrosły znacząco o ok. 20pb. Przebieg środowej sesji również wyznaczy dynamika konfliktu na Bliskim Wschodzie.
• Dziś uwaga skupi się głównie na posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej. Jeszcze w poniedziałek byliśmy przekonani, że po dwóch miesiącach pauzy marzec przyniesie obniżkę stóp o 25pb. Dziś, po wczorajszym silnym osłabieniu złotego, mamy znacznie więcej wątpliwości. Rada zapozna się z nową projekcją PKB i inflacji, która zapewne pokaże znacznie niższą ścieżkę CPI niż w projekcji listopadowej. Obniżkę wspierają też ostatnie wypowiedzi członków RPP, którzy sugerowali, że marzec będzie dobrym momentem na dokonanie cięcia. Z kolei za podtrzymaniem pauzy przemawiać będzie inwazja Izraela i USA na Iran i obserwowana eskalacja konfliktu, która doprowadziła do wzrostu cen ropy i gazu, a także deprecjacji złotego. Łącznie składa się to na szok inflacyjny, którego skalę trudno jeszcze oszacować.
• W Europie publikowane dane będą nieco mniej istotne, m.in. inflacja PPI w strefie euro czy rewizje usługowego PMI. W regionie CEE ciekawe będą wstępne dane o inflacji CPI w Czechach.
• W USA poznamy raport ADP, który będzie stanowił preludium do piątkowych danych o wzroście zatrudnienia w sektorze pozarolniczym.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Chiny wezwały do natychmiastowego zaprzestania działań wojennych USA i Izraela wobec Iranu. Rzeczniczka chińskiego MSZ M.Ning podkreśliła konieczność ochrony bezpieczeństwa żeglugi w Cieśninie Ormuz i zapobieżenia dalszej eskalacji walk w Zatoce Perskiej, ponieważ brak jej drożności stanowi zagrożenie dla światowej gospodarki. Po sobotnich atakach USA i Izraela irańska Gwardia Rewolucyjna ogłosiła, że żadnym jednostkom nie wolno wpływać do cieśniny, a setki tankowców zostały unieruchomione po obu jej stronach.
• ŚWIAT: Prezydent USA D.Trump polecił Sekretarzowi Skarbu S.Bessentowi aby wstrzymał wymianę handlową pomiędzy USA a Hiszpanią i powiedział, że ma prawo by nałożyć embargo na import towarów z innego państwa. Zablokowanie importu z Hiszpanii ma być „karą” za to, że Madryt nie zgodził się na udostępnienie USA hiszpańskich baz wojskowych na cele realizacji operacji wymierzonej przeciwko Iranowi. W niedzielę Premier Hiszpanii P.Sanchez ocenił, że działania USA i Izraela w Iranie stanowią nieuzasadnioną i niebezpieczną interwencję wojskową wykraczającą poza ramy prawa międzynarodowego. D.Trump powiedział również, że nie jest zadowolony z Wielkiej Brytanii, która jest niechętna do współpracy. Wielka Brytania także odmówiła wykorzystania bazy wojskowej do prowadzenia amerykańskich nalotów na Iran.
• EUR: Według wstępnych danych inflacja HICP w lutym wzrosła do 1,9% r/r z 1,7% r/r w styczniu, choć oczekiwano, że pozostanie na poziomie z ubiegłego miesiąca (kons.: 1,7% r/r). Jednocześnie inflacja bazowa (po wyłączeniu cen żywności, energii, alkoholu i tytoniu) przyspieszyła do 2,4% r/r z 2,2% r/r miesiąc wcześniej, także powyżej oczekiwań (kons.: 2,2% r/r). Inflacja usługowa wzrosła do 3,4% r/r z 3,2% r/r, zaś ceny dóbr nieenergetycznych zwiększyły się o 0,7% r/r wobec wzrostu o 0,4% r/r miesiąc wcześniej. Inflacja cen żywności (oraz alkoholu i tytoniu) nie zmieniła się i wyniosła 2,6% r/r, zaś spadek cen energii był płytszy niż w styczniu i wyniósł 3,2% r/r (vs −4,0% r/r miesiąc wcześniej). Inflacja wciąż kształtuje się nieznacznie poniżej celu EBC, w związku z czym nie zakładamy, żeby jej wzrost miał prowadzić do podwyżek stóp procentowych w strefie euro.
• HUN: Wzrost PKB w 4q25 wyniósł 0,8% r/r wobec 0,6% r/r w 3q25, więcej niż wskazał wstępny odczyt (0,7% r/r). W ujęciu kwartalnym wzrost wyniósł 0,2% (sa). W całym 2025 PKB zwiększył się o 0,4% (0,3% w ujęciu odsezonowanym, skorygowanym o liczbę dni roboczych). Po stronie popytowej największy wkład do dynamiki w 4q25 (w ujęciu rocznym) miała zmiana zapasów (+2,0pp) oraz konsumpcja prywatna (+1,9pp) i publiczna (+0,9pp), przy lekko ujemnym wkładzie inwestycji (−0,2pp) i zdecydowanie ujemnym wkładzie eksportu netto (−3,9pp). Zakładamy, że 2026 przyniesie ożywienie węgierskiej gospodarki, a całoroczny wzrost PKB przekroczy 2%.
• CZE: Wzrost PKB w 4q25 wyniósł 2,6% r/r wobec 2,8% r/r w 3q25, a skala jego hamowania była niższa niż wskazał wstępny szacunek (2,4% r/r). Wzrost w ujęciu kwartalnym także został zrewidowany w górę, do 0,6% q/q z 0,5% q/q. W całym 2026 PKB zwiększył się o 2,6%. Motorami wzrostu w ujęciu rocznym były konsumpcja prywatna i publiczna oraz inwestycje, przy minimalnie ujemnym wkładzie eksportu netto i nieco bardziej ujemnym wkładzie zapasów. Zakładamy, że w 2026 średnioroczny wzrost PKB pozostanie na podobnym poziomie lub nieco przyspieszy.
• CHN: Oficjalny indeks PMI w przetwórstwie w lutym obniżył się do 49,0 pkt. z 49,3 pkt. w styczniu, przy oczekiwaniach na spadek do 49,1 pkt. Wskaźnik poza przetwórstwem, mierzący aktywność w budownictwie i usługach, wzrósł do 49,5 pkt. z 49,4 pkt., choć nie spełnił oczekiwań (kons.: 49,8 pkt.). Dane za luty mogą być zaburzone negatywnym wpływem ze strony przestojów związanych z obchodami Nowego Roku.
• USA: J.Williams (New York Fed, z prawem głosu w FOMC) powiedział, że gospodarcze skutki amerykańsko-izraelskich ataków na Iran będą zależeć od tego, jak długo będą one wpływać na ceny surowców, zwłaszcza ropy naftowej. Szef nowojorskiego Fed dodał, że jak dotąd wpływ na rynki finansowe był „stosunkowo ograniczony”, a ceny ropy wprawdzie wzrosły, ale jeszcze nie „w sposób dramatyczny”. Zdaniem bankiera centralnego wzrost cen paliw może znacznie silniej uderzyć w Europę, z możliwymi efektami rozlewania się na gospodarkę światową. Dodał, że jeśli inflacja będzie podążać ścieżką, której się spodziewa, dalsze obniżki stopy funduszy federalnych ostatecznie okażą się uzasadnione, aby zapobiec niezamierzonemu nadmiernemu zaostrzeniu polityki pieniężnej. N.Kashkari (Minneapolis Fed, z prawem głosu w FOMC) powiedział, że konflikt w Iranie zwiększył niepewność związaną z perspektywami amerykańskiej gospodarki oraz utrudnił podejmowanie decyzji o stopach procentowych. Członek FOMC powiedział, że rozpoczynał 2026 z oczekiwaniem, że słabnąca presja inflacyjna pozwoli na dokonanie jednej obniżki stóp w tym roku, jednak teraz potrzebna jest ocena jak silny jest wpływ szoku związanego z atakiem USA i Izraela na Iran oraz jak długo ten wpływ się utrzyma. Dodał, że wpływ takich konfliktów na inflację jest trudny do przewidzenia, dlatego będzie musiał poczekać na napływające dane.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Premier D.Tusk poinformował, że wojna w Iranie nie ma bezpośredniego wpływu na dostawy ropy i innych paliw do Polski. Dodał, że struktura dostaw do Orlenu i do Polski jest w tej chwili całkowicie bezpieczna i nie ma mowy o żadnych, nawet najmniejszych zakłóceniach. Premier powiedział również, że Orlen użyje narzędzi, w tym związanych z marżą, aby wzrosty cen ropy na giełdach światowych nie odbiły się mocno na cenach paliw w Polsce, choć rząd nie może zagwarantować nienaruszalności cen. Może to częściowo ograniczyć proinflacyjny wpływ szoku, jednak już w tym momencie obserwujemy wzrosty cen paliw na stacjach.
• POL: Z danych BIK wynika, że wartość zapytań o kredyty mieszkaniowe w lutym wzrosła o 49,0% r/r, zaś sama liczba wnioskujących zwiększyła się o 34,5% r/r. Średnia wartość wnioskowanego kredytu mieszkaniowego wyniosła 497,06 tys. PLN i była wyższa o 10,7% r/r. Według BIK wzrost zainteresowania kredytami mieszkaniowymi to efekt rosnącej zdolności kredytowej Polaków, poprawiającej się sytuacji na rynku nieruchomości oraz zwiększonego zainteresowania refinansowaniem wcześniej zaciągniętych zobowiązań.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• We wtorek złoty uległ znaczącej deprecjacji, kurs EURPLN zwyżkował do 4,28, a USDPLN wzrósł do 3,69. Na rynkach bazowych EURUSD spadł do 1,16.
• Eskalacja globalnego trybu risk-off oraz towarzysząca jej aprecjacja amerykańskiego dolara to główne czynniki, które we wtorek negatywnie wpływały m.in. na waluty rynków rozwijających się. Źródłem tych zmian były narastające obawy inwestorów o osłabienie globalnego wzrostu gospodarczego oraz wzrost inflacji po tym, jak rozpoczęta w miniony weekend wojna USA i Izraela z Iranem doprowadziła do zatrzymania transportu ropy naftowej i LNG przez cieśninę Ormuz, skutkiem czego są drastyczne wzrosty notowań tych kluczowych surowców energetycznych. Wznowienie lub perspektywa wznowienia morskiego transportu ww. surowców z tego regionu będzie w naszej opinii kluczowa dla zatrzymania spirali awersji do ryzyka, a co za tym idzie czynników mających decydujący wpływ na deprecjację PLN. W wyniku wtorkowego osłabienia złotego EURPLN pokonał ważny opór na 4,2550 i dotarł do średnioterminowego maksimum z kwietnia 2025. Kurs USDPLN przełamał natomiast strefę oporów 3,66–3,67, co otworzyło drogę w kierunku 3,7450–3,7750.
• W środę to dalszy rozwój sytuacji na Bliskim Wschodzie i jego wpływ na notowania ropy naftowej oraz gazu będą miały kluczowy wpływ na apetyt inwestorów na ryzyko, a co za tym idzie na notowania PLN. Uważamy, że wpływ decyzji RPP na złotego będzie w krótkim terminie marginalny, nawet gdyby Rada, ze względu na dynamiczne zmiany w globalnym otoczeniu, nie zdecydowała się obniżyć w marcu stóp procentowych. Po sesji wtorkowej nie widzimy sygnałów deeskalacji napięcia na Bliskim Wschodzie, co może sugerować kontynuację wzrostu notowań surowców energetycznych oraz umacniania dolara podczas środowych notowań. W takim otoczeniu widzimy ryzyko dalszej deprecjacji PLN do USD w kierunku 3,7450–3,7750, ale jednocześnie szanse na wyhamowanie osłabienia złotego do euro w okolicy 4,3050.
• We wtorek dochodowości polskich obligacji skarbowych wzrosły o 15-24pb. W segmencie 10-letnim rentowność SPW podniosła się o 20pb do 5,24%. Na rynkach bazowych rentowności amerykańskich Treasuries oraz niemieckich Bundów wzrosły o 1pb i 7pb odpowiednio do 4,06% i 2,78%.
• Wtorkowej sesji towarzyszył utrzymujący się wzrost napięcia geopolitycznego na Bliskim Wschodzie po weekendowym ataku Izraela i USA na Iran. Nasilenie awersji do ryzyka przełożyło się na mocniejszą przecenę aktywów ryzykownych. Główne europejskie indeksy akcji spadły ponad 3%, a WIG 4.20%. Na rynku walutowym widoczna była reakcja typu risk-off w postaci umocnienia dolara oraz osłabienia walut rynków wschodzących, w tym złotego. Na rynku stopy procentowej dominującym mechanizmem interpretacji wydarzeń pozostaje proinflacyjny charakter szoku geopolitycznego. Ryzyko utrzymania podwyższonych cen surowców znalazło odzwierciedlenie w przesunięciu w górę krzywych dochodowości na rynkach bazowych. Swapy inflacyjne bezpośrednio wyceniły wzrost oczekiwań inflacyjnych, szczególnie silny na krótkim końcu krzywej (w horyzoncie jednego roku). Dla uczestników krajowego rynku dodatkowym źródłem niepewności będzie środowa decyzja RPP. Przed eskalacją konfliktu wokół Iranu rynek niemal w pełni wyceniał obniżenie stopy referencyjnej NBP z 4,00% do 3,75% w marcu. We wtorek scenariusz ten uległ w oczach rynku osłabieniu.
• W środę presja wzrostowa na rentowności na rynkach bazowych może osłabnąć, o ile nie dojdzie do dalszych wzrostów cen surowców energetycznych. W przypadku polskich SPW dodatkowym impulsem wzrostowym dla rentowności byłby scenariusz, w którym RPP utrzyma stopę referencyjną NBP bez zmian, argumentując decyzję potrzebą odczekania na pełniejszą ocenę ekonomicznych konsekwencji sytuacji na Bliskim Wschodzie.