Dziennik Ekonomiczny: Wynagrodzenia rosną najwolniej od 2020

Pobierz raport z tabelami i wykresami

• Na Bliskim Wschodzie obserwujemy kolejny wzrost napięcia pomiędzy USA a Iranem, a rosnąca premia geopolityczna przekłada się na wyższe ceny ropy naftowej, która w poniedziałek podrożała o ponad 5%. W efekcie na rynkach globalnych wzrosły rentowności obligacji, kurs EURPLN podniósł się do 4,3030, a zwyżki indeksów giełdowych zostały wyhamowane. We wtorek na polskim rynku długu, w obliczu braku kluczowych publikacji makroekonomicznych oraz utrzymującej się niepewności, spodziewana jest stabilizacja rentowności na dotychczasowych, podwyższonych poziomach. Inwestorzy pozostają bowiem w trybie wyczekiwania na zwiększoną podaż z tytułu nadchodzących przetargów - środowej aukcji zamiany Ministerstwa Finansów oraz czwartkowej emisji BGK. Choć brak sygnałów deeskalacji konfliktu w Zatoce Perskiej może krótkoterminowo ciążyć krajowej walucie, to scenariusz bazowy zakłada, że w nieco dłuższej perspektywie negocjacje pokojowe będą kontynuowane, co docelowo powinno wesprzeć wyceny złotego i polskich obligacji.
• Dziś czeka nas kolejny relatywnie spokojny wakacyjny dzień – w ekonomicznym rozkładzie znajduje się tylko finalna inflacja CPI z Czech za lipiec (wstępnie: wzrost do 1,7% r/r z 1,5% r/r) i sprzedaż domów na rynku wtórnym w USA. Czynnikiem ryzyka tradycyjnie pozostaje geopolityka.
  
  

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: D.Trump zapowiedział, że w przyszłych negocjacjach będzie domagał się od Iranu odszkodowań za osoby zabite i ranne w wyniku działań Teheranu. To reakcja na irańskie żądanie reparacji wojennych jako warunku pełnego otwarcia cieśniny Ormuz. Dodatkowo irański parlament rozpoczął prace nad ustawą zwiększającą kontrolę nad cieśniną, wprowadzającą zakaz tranzytu amerykańskich i izraelskich aktywów oraz ostrzejsze zasady żeglugi. Wzajemne roszczenia i nowe regulacje utrudniają szybkie porozumienie w sprawie udrożnienia cieśniny.
• ROM: Narodowy Bank Rumunii zgodnie z oczekiwaniami utrzymał bez zmian stopy procentowe (st. bazowa 6,50%). Stopy pozostają na obecnym poziomie od sierpnia 2024. Bank w komunikacie podkreślał konieczność zachowania ostrożności ze względu na występowanie presji inflacyjnej i podwyższoną niepewność. Wśród wewnętrznych czynników niepewności podano niestabilną sytuację polityczną, która może skutkować ograniczeniem lub brakiem dalszej konsolidacji fiskalnej. W przypadku czynników zewnętrznych najważniejszym źródłem niepewności pozostaje Bliski Wschód i wpływ konfliktu na rynki energii. NBR wskazał, że kluczowym czynnikiem łagodzącym negatywny wpływ konsolidacji fiskalnej i wojny na Bliskim Wschodzie na rumuńską gospodarkę powinna być maksymalizacja wykorzystania środków unijnych. NBR zatwierdził również Raport o Inflacji, zawierający nowe prognozy makroekonomiczne (publikacja planowana na 13 sierpnia). Z przedstawionych informacji wynika, że w 3q26 inflacja powinna istotnie spaść względem 10,7% r/r w 2q26 (za sprawą efektów bazy, związanych z wygaśnięciem efektu odmrożenia cen energii i podwyżki stawek VAT z 3q25). Powrót do przedziału odchyleń od celu (1,5-3,5%) oczekiwany jest pod koniec 2027. W przypadku inflacji NBR zwraca też uwagę na ryzyko dla cen żywności za sprawą tegorocznej suszy oraz wysokich cen energii.
• EUR : Indeks nastrojów inwestorów Sentix dla strefy euro w sierpniu wzrósł po raz czwarty z rzędu – wskaźnik ogółem zwiększył się o 4,0 pkt. do 0,9 pkt., głównie za sprawą poprawy wskaźnika bieżącego (o 6,8pkt.), przy niewielkim wzroście wskaźnika oczekiwań (o 1,0 pkt.). Poprawa obejmowała również Niemcy (trzeci raz z rzędu), gdzie indeks osiągnął najwyższy poziom od lutego 2026 (ostatniego miesiąca przed wybuchem wojny na Bliskim Wschodzie), ale i tak koniunktura w największej europejskiej gospodarce pozostaje na historycznie niskich poziomach.
• USA: B.Hammack (Cleveland Fed, z prawem głosu w FOMC) stwierdziła, że ograniczenie narastającej presji inflacyjnej prawdopodobnie będzie wymagać więcej niż jednej podwyżki stóp, choć nie określiła dokładnej liczby koniecznych ruchów. Jej zdaniem obecny przedział 3,50-3,75% nie ogranicza istotnie aktywności gospodarczej, a rynek pracy pozostaje blisko pełnego zatrudnienia (mimo spadku zatrudnienia w lipcu). B.Hammack podkreśliła, że Fed powinien zacząć zacieśniać politykę już teraz, bo reakcja rynków finansowych nie może zastępować działań banku centralnego.
  
  

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Przeciętne wynagrodzenie w gospodarce narodowej w 2q26 wyniosło 9233,13 PLN, a jego dynamika roczna wyhamowała do 5,5% r/r z 6,7% r/r w 1q26 – głębiej od naszych wcześniejszych założeń. Tempo wzrostu płac było tym samym najniższe od 4q20. W tym samym okresie (2q26) w sektorze przedsiębiorstw niefinansowych zatrudniających ponad 9 pracowników dynamika płac również hamowała, do 5,7% r/r wobec 6,3% r/r w 1q26. Dane jasno wskazują na spadek presji płacowej w gospodarce. Za spowolnienie tempa wzrostu płac odpowiadają przede wszystkim utrzymujący się niski popyt na rynku pracy przy niskiej inflacji i ograniczonej sile negocjacyjnej pracowników. Do niższego niż w poprzednich latach wzrostu płac przyczynia się też niski wzrost płacy minimalnej oraz w sektorze publicznym (w obu przypadkach 3% w 2026). Jednocześnie dynamika wynagrodzeń w ujęciu realnym (po uwzględnieniu inflacji) pozostaje relatywnie wysoka, mimo hamowania w ciągu ostatnich lat. Jest to czynnik stabilizujący optymistyczne prognozy konsumpcji na poziomie ok. 3% r/r w najbliższych kwartałach.
• POL : Wydatkowanie dotacji z KPO w czerwcu wyniosło 5,6 mld PLN, a w całym 1h26 26,9 mld PLN. Oznacza to dalszy silny wzrost wydatków – w 1h25 wydatkowano tylko 6,8 mld PLN. Dane pochodzą ze sprawozdania operatywnego MF. W 2q26 w ramach części grantowej KPO wydatkowano 15,5 mld PLN wobec 11,4 mld PLN w 1q26. W ujęciu skumulowanym (suma ruchoma za 12-miesięcy) wydatki w ramach dotacji KPO stanowiły 1,06% PKB, prawie tyle samo co wydatki w ramach polityki spójności (1,10% PKB), co wskazuje na istotne znaczenie KPO. Warto również odnotować stopniowo malejącą – na przestrzeni lat – wartość wydatków w ramach Wspólnej Polityki Rolnej (po czerwcu spadła do 0,6% PKB). W przypadku KPO podpisano już ponad 1,1 mln umów na ponad 232,4 mld PLN, co stanowi równowartość 96,5% dostępnych środków. Wcześniej szefowa MFiPR K.Pełczyńska-Nałęcz zapewniła, że Polska wykorzysta 100% środków z KPO. MF zakładało w ustawie budżetowej na 2026 wydatkowanie 81 mld PLN w ramach grantów KPO, ale wiele wskazuje na niższe wykonanie w tym roku (np. kosztem dokończenia wydatkowania w 2027 – krajowe przepływy środków w ramach KPO będą możliwe mimo tego, że realizacja kamieni milowych musi dokonać się w 2026). Rosnące wykorzystanie środków z KPO wpisuje się w nasz scenariusz ożywienia inwestycyjnego w dalszej części roku, w tym przyspieszenia dynamiki inwestycji w całej gospodarce do dwucyfrowych poziomów (ostatnie znane dane za 1q26 wskazały jednak na rozczarowujący wzrost inwestycji tylko o 2,4% r/r).
• POL : Komisja Europejska pozytywnie oceniła piąty wniosek o płatność w ramach KPO (o wartości 7,9 mld EUR).
• POL : W ramach polityki spójności na lata 2021-2027 do 9 sierpnia podpisano 30 tys. umów na dofinansowanie projektów, które wykorzystują 67,6% dostępnej puli środków. Potencjalni beneficjenci złożyli wnioski dotyczące projektów o wartości wydatków kwalifikowanych 629,4 mld PLN. BGK do 7 sierpnia wypłacił z kolei 86,3 mld PLN ze środków perspektywy UE na lata 2021-2027.
• POL : Minister energii M.Motyka poinformował, że rząd jeszcze nie podjął decyzji ws. wprowadzenia rozwiązań obniżających ceny paliw na ostatnie dwa tygodnie wakacji. Minister wskazał, że najprostszym rozwiązaniem byłaby obniżka stawki VAT na paliwa połączona z ceną maksymalną. Wspomniał też, że jest zwolennikiem ponownego podjęcia rozmów na temat wprowadzenia podatku od nadmiarowych zysków ze sprzedaży.
• POL : Aktywa finansowe gospodarstw domowych na koniec 1q26 przekroczyły 4,1 bln PLN, co oznacza wzrost o 15,3% r/r – wynika z szacunków PFR. W strukturze aktywów nadal dominują aktywa „tradycyjne” – 26,3% stanowią depozyty bieżące, a w dalszej kolejności gotówka (11,1%), uprawnienia emerytalno-rentowe (10,6%) i pozostałe depozyty (10,5%). Jednocześnie stopniowo spada udział depozytów bieżących względem szczytu na poziomie 32,3% w 4q21.
  
  

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty w poniedziałek osłabił się, kurs EURPLN zwyżkował do 4,3030, a USDPLN wzrósł w pobliże 3,73. Na rynkach bazowych EURUSD obsunął się do 1,1540.
• Brak postępów w sprawie odblokowania cieśniny Ormuz oraz coraz dalej idące żądania Iranu, sprowadzające się do oczekiwania szeregu ustępstw ze strony USA, doprowadziły w poniedziałek do zwyżki notowań ropy naftowej oraz niewielkiego umocnienia dolara. Wywierało to presję na złotego i pozostałe waluty z regionu CEE-3. Przesunięcia głównych par z PLN nie miały jednak istotnego wpływu na obraz ich trendów, gdyż EURPLN kontynuował konsolidację wokół poziomu 4,30, USDPLN natomiast nie zdołał wrócić ponad naruszoną w piątek średnioterminową linię trendu wzrostowego (obecnie okolice 3,73). Na rynkach bazowych skalę zniżki kursu EURUSD, który konsoliduje się w pobliżu średnioterminowej linii trendu spadkowego, ograniczył sprzyjający euro, wyższy od mediany oczekiwań ekonomistów, sierpniowy odczyt indeksu Sentix (obrazującego nastroje inwestorów instytucjonalnych), który po raz pierwszy od lutego 2026 osiągnął wartość dodatnią.
• We wtorek globalne kalendarium makro jest ubogie i nie ma w nim figur mogących w istotny sposób wpłynąć na nastroje inwestorów. Tym samym to czynniki geopolityczne związane z sytuacją w Zatoce Perskiej, w tym głównie ewentualne odniesienie się administracji USA do żądań Teheranu, mogą poprzez notowania ropy wpływać na globalne nastroje inwestorów i ich apetyt na ryzyko. W naszej opinii przestrzeń do odreagowania na rynku ropy, które nie miałoby wpływu na obraz jej trendu, powoli się wyczerpuje. W tym kontekście dalszy brak sygnałów wskazujących na możliwość szybkiego udrożnienia cieśniny Ormuz może zacząć ciążyć rynkowym nastrojom i w konsekwencji złotemu, choć nie jest to nasz scenariusz bazowy.
• Na globalnych rynkach stopy procentowej początek tygodnia przyniósł przesunięcie krzywych dochodowości w górę o 4-6pb. Pogorszenie nastrojów było konsekwencją sygnałów wskazujących na brak postępów w rozmowach między USA a Iranem oraz towarzyszącego im wzrostu cen surowców energetycznych.
• Na tym tle interesująco prezentowały się rynki Europy Środkowo-Wschodniej. Polskie obligacje zachowywały się wyraźnie słabiej niż instrumenty na rynkach bazowych, a ich rentowności wzrosły o 12-14pb, mimo braku jednoznacznego impulsu fundamentalnego. Źródłem presji mogły być oczekiwania związane ze środową aukcją zamiany Ministerstwa Finansów oraz zaplanowanym na czwartek przetargiem obligacji FPC organizowanym przez BGK. Wobec zbliżającego się wzrostu podaży, ubogiego kalendarza publikacji makroekonomicznych oraz braku przełomu w negocjacjach na Bliskim Wschodzie rentowności polskich obligacji mogą utrzymać się na obecnych, podwyższonych poziomach do połowy tygodnia.
• Na przeciwnym biegunie znalazł się rynek rumuński, na którym rentowności obligacji wyraźnie spadały. Inwestorzy obawiali się, że główne agencje ratingowe utrzymujące wobec Rumunii negatywną perspektywę i najniższą ocenę inwestycyjną mogą zdecydować się na obniżenie ratingu. W poniedziałek Moody’s pozostawił jednak ocenę kredytową Rumunii na poziomie Baa3, podobnie jak Fitch 31 lipca. Choć agencje nadal wskazują na niestabilność polityczną, zagrożenia dla realizacji planu konsolidacji finansów publicznych oraz podwyższone ryzyko geopolityczne, utrzymanie ratingów zapewniło rumuńskiemu rynkowi długu krótkoterminowe wsparcie. Rentowność dziesięcioletnich obligacji Rumunii ustabilizowała się w pobliżu 7%, pozostając o około 120-150pb powyżej rentowności analogicznych papierów polskich i węgierskich.