Dziennik Ekonomiczny: Spadają oczekiwania inflacyjne

Pobierz raport

• We wtorek amerykański indeks S&P 500 otworzył się po długim weekendzie wzrostem i wyznaczył nowy szczyt, wspierany utrzymującą się falą optymizmu wokół sektora AI oraz nadziejami inwestorów na zażegnanie wojny na Bliskim Wschodzie mimo wtorkowych ataków USA na Iran. Polski WIG i europejski Stoxx 600 nie zdołały utrzymać wcześniejszej dynamiki wzrostów, zamykając się odpowiednio 0,9% i 0,6% niżej. Pogorszenie nastrojów wokół procesu pokojowego odzwierciedlała również cena ropy Brent, która wprawdzie wzrosła, lecz utrzymała się w okolicy poziomu 100 USD za baryłkę. W takim otoczeniu złoty nieznacznie osłabił się wobec głównych walut. Kurs EURPLN wzrósł do 4,2350, a USDPLN podniósł się do 3,64. Stabilne pozostały rentowności SPW, które wahały się w wąskim przedziale 0/+2pb. W naszej opinii oczekiwanie rynku na dalsze sygnały dotyczące procesu pokojowego na Bliskim Wschodzie powinno w środę sprzyjać względnej stabilizacji na rynku walutowym i długu. Zakładamy, że kurs EURPLN pozostanie w strefie 4,23–4,25, podczas gdy USDPLN będzie oscylował w przedziale 3,6250–3,66. Jednocześnie rentowności SPW powinny utrzymywać się w pobliżu 4,5% w sektorze 2-letnim oraz 5,75–5,80% w tenorze 10-letnim.
• Dzisiejszy kalendarz makroekonomiczny jest praktycznie pusty. Głównymi punktami zainteresowania rynków pozostają informacje związane z konfliktem na Bliskim Wschodzie, szczególnie dotyczące przebiegu rozmów pokojowych.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Walki w rejonie cieśniny Ormuz nasiliły się pomimo postępów w rozmowach USA-Iran dotyczących przedłużenia zawieszenia broni i ponownego otwarcia szlaku żeglugowego w cieśninie Ormuz. USA przeprowadziły ataki na irańskie wyrzutnie rakiet i jednostki próbujące stawiać miny, a Iran twierdzi, że ostrzelał amerykański myśliwiec F-35 i zestrzelił drona. Kluczowymi punktami spornymi w negocjacjach pozostają uwolnienie części z 24 mld USD zamrożonych irańskich aktywów, swoboda żeglugi przez Ormuz oraz przyszłość irańskiego programu nuklearnego.
• EUR: I.Schnabel (Zarząd EBC) stwierdziła, że EBC powinien podnieść stopy procentowe w czerwcu, nawet jeśli dojdzie do zakończenia wojny na Bliskim Wschodzie. Argumentowała, że przedłużający się konflikt spowodował już trwałe szkody w infrastrukturze energetycznej i globalnych łańcuchach dostaw. Według niej wzrost cen energii coraz silniej przenosi się na inne składniki koszyka inflacyjnego, zwiększając ryzyko efektów drugiej rundy i utrwalenia inflacji powyżej celu EBC. P.Lane (główny ekonomista EBC) ocenił, że EBC prawdopodobnie podniesie w czerwcu prognozę inflacji na 2026 z obecnych 2,6%. Wskazał, że oprócz bezpośredniego wpływu cen ropy obserwuje również ryzyko wtórnych efektów inflacyjnych, które mogłyby rozszerzyć presję cenową na całą gospodarkę. Bankier podkreślił, że im dłużej trwa konflikt, tym mniej prawdopodobny jest scenariusz przejściowego szoku energetycznego, choć jednocześnie nie chciał deklarować wyniku czerwcowego posiedzenia EBC. Bardziej neutralną opinie wyraził F.Villeroy de Galhau (EBC i Bank Francji), według którego dotychczasowy wpływ wojny na inflację ma głównie charakter bezpośredniego szoku. Zaznaczył jednak, że EBC „zrobi wszystko, co konieczne”, aby sprowadzić inflację do celu 2% i zapobiec efektom drugiej rundy.
• USA: Indeks zaufania konsumentów Conference Board w maju spadł do 93,1 pkt. z 93,8 pkt. w kwietniu, a skala spadku była mniejsza niż oczekiwano (93,8 pkt.). Poziom koniunktury od początku 2025 znajduje się w trendzie spadkowym. Konsumenci coraz gorzej oceniają bieżącą sytuację, prawdopodobnie głównie z powodu wzrostu cen paliw. Oczekiwania natomiast poprawiły się, co może wynikać z nadziei na szybkie zakończenie wojny na Bliskim Wschodzie i powrót cen do wcześniejszych poziomów. Jest to również odzwierciedlone w oczekiwaniach inflacyjnych na najbliższe 12- miesięcy, które spadły do 5,2% wobec 5,3% w kwietniu. Sytuacja na rynku pracy pozostaje stabilna - więcej osób postrzega rynek pracy jako silny niż ocenia go negatywnie. Dane potwierdzają, że sytuacja konsumentów staje się trudniejsza, ale bez gwałtownego załamania. Jednocześnie utrzymują się nadzieje, że szybkie zakończenie wojny rozwiąże problemy powstałe w ostatnich miesiącach.
• USA: Ceny nieruchomości w marcu wzrosły o 0,8% r/r, spowalniając w porównaniu do wzrostu o 0,9% r/r w lutym, mimo oczekiwań na przyśpieszenie do 1,0% r/r. Dane wskazują na dalsze hamowanie rynku nieruchomości, które jest związane ze wzrostem kosztów kredytów, będącym reakcją rynku finansowego na konflikt z Iranem i wyższe ceny ropy.
• HUN: MNB pozostawił stopę bazową na poziomie 6,25%. W komunikacie po posiedzeniu bank podkreślił konieczność utrzymania restrykcyjnej polityki monetarnej w związku z rosnącym ryzykiem wzrostu inflacji, spowodowanym szokiem podażowym. Inflacja CPI w kwietniu przyspieszyła do 2,1% r/r z 1,8% r/r w marcu, jednak była niższa od projekcji banku centralnego. MNB wskazał, że mocniejszy forint oraz utrzymanie regulowanych cen paliw i limitów marż ograniczają presję cenową. Bank ocenił, że perspektywy inflacji wyraźnie się poprawiły, ale niepewność globalna wymaga ostrożnego i zależnego od danych podejścia do dalszych decyzji. W naszej opinii obniżka stóp może nastąpić w 4q26, gdy szok podażowy zostanie zakończony i będzie można ocenić jego skutki dla węgierskiej gospodarki.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Wskaźniki oczekiwań inflacyjnych w handlu detalicznym i przetwórstwie w maju znacząco spadły. W handlu detalicznym oczekiwania zmniejszyły się do 15,1 pkt. z 19,3 pkt. w kwietniu, zbliżając się do poziomu z marca (15,3 pkt.) i tylko nieznacznie przekraczając wartość sprzed szoku paliwowego (14,0 pkt. w lutym). Spadki dotyczyły wszystkich typów przedsiębiorstw handlowych, szczególnie sprzedawców żywności (_‑8,6 pkt. m/m do 26,6 pkt.), co mogło wynikać zarówno z ograniczenia wzrostu cen paliw, jak i napięć w sektorze rolniczym, które w maju uległy lekkiemu osłabieniu. W przetwórstwie oczekiwania inflacyjne również spadły, do 14,6 pkt. z 19,2 pkt. w marcu, utrzymując się jednak na podwyższonym poziomie, choć znacznie niższym niż w 2022. Głównym źródłem spadku były sektory wytwarzające dobra pośrednie (wyroby metalowe, ze skóry, chemiczne), podczas gdy w rafinacji ropy oczekiwano dalszego wzrostu cen m/m. Program CPN oraz lepsze perspektywy w krajowym rolnictwie ograniczyły wzrost oczekiwań inflacyjnych, zmniejszając prawdopodobieństwo dalszych efektów drugiej rundy w inflacji i łagodząc obawy RPP o odkotwiczenie oczekiwań inflacyjnych.
• POL: S&P ocenia, że głównym ryzykiem dla ratingu Polski pozostaje słaba pozycja fiskalna i brak perspektyw konsolidacji przed wyborami parlamentarnymi w 2027. K.Vartapetov (analityk S&P Global Ratings) wskazał, że deficyt pierwotny pozostaje zbyt wysoki, aby stabilizować relację długu do PKB, a narastające nierównowagi fiskalne mogą w przyszłości pogorszyć sentyment inwestorów. Agencja pozytywnie ocenia jednak perspektywy wzrostu gospodarczego Polski na około 3% w średnim terminie, bardzo mocną pozycję zewnętrzną oraz wiarygodność i elastyczność polityki monetarnej NBP. S&P podkreśla również korzystną strukturę długu, który w dużej części ma charakter krajowy lub pochodzi z niskooprocentowanych pożyczek UE. Negatywny wpływ na rating mogłyby mieć silniejsze spowolnienie gospodarcze lub przedłużające się szoki geopolityczne przy dalszym pogarszaniu sytuacji fiskalnej.
• POL: Stopa bezrobocia rejestrowanego w kwietniu zmniejszyła się do 6,0% z 6,1% w marcu, zgodnie z prognozami. Rynek pracy pozostaje stabilny - odsetek osób bezrobotnych przez ponad rok utrzymuje się na niskim poziomie, co nie wskazuje na narastanie napięć. W ciągu ostatnich dwóch miesięcy odnotowano wzrost r/r liczby osób wyrejestrowanych z powodu podjęcia pracy, co sugeruje zwiększoną aktywność firm w zatrudnianiu nowych pracowników oraz rosnącą aktywizację osób na rynku pracy.
• POL: Stabilność rynku pracy potwierdzają również dane BAEL. Liczba osób aktywnych zawodowo wzrosła o 0,9% r/r, a pracujących o 1,0% r/r, co przełożyło się na wzrost współczynnika aktywności do 58,7% (+0,5pp r/r) oraz wskaźnika zatrudnienia do 56,8% (+0,6pp r/r). Jednocześnie bezrobocie pozostaje niskie - stopa bezrobocia obniżyła się o 0,1pp r/r do 3,3%, a liczba bezrobotnych zmniejszyła się o 3,3% r/r. Po stronie podaży pracy odnotowano spadek nieaktywności- liczba osób biernych zawodowo zmniejszyła się o 1,3% r/r, a ich udział spadł o 0,5pp do 41,3%. W efekcie struktura rynku pracy poprawiła się jakościowo: mniej osób pozostaje poza rynkiem, więcej pracuje, a relacja liczby niepracujących do pracujących również spadła r/r, co potwierdza stopniowe wzmacnianie fundamentów rynku pracy.
• POL: Zamówienia w przetwórstwie w kwietniu wzrosły o 1,7% r/r po spadku o 7,3% r/r w marcu. Wzrost popytu koncentrował się głównie na rynku krajowym, podczas gdy zamówienia eksportowe spadły o 0,6% r/r, po wcześniejszym wzroście o 3,2% r/r. Największy wzrost odnotowano w sektorze produkcji urządzeń elektrycznych (+18,8% r/r) oraz wyrobów elektronicznych (+13,4% r/r). W motoryzacji popyt rósł powoli (+0,6% r/r), a sektor dóbr pośrednich pozostawał blisko stagnacji, z wyraźnym spadkiem popytu na wyroby tekstylne (-27,6% r/r). Dane potwierdzają oczekiwane ożywienie popytu inwestycyjno-infrastrukturalnego, szczególnie w obszarach takich jak energetyka, automatyka, centra danych, magazyny energii i systemy bezpieczeństwa, co stanowi kolejny argument wskazujący na wzrost inwestycji w bieżącym roku.

• POL: Wartość kredytów mieszkaniowych udzielonych w kwietniu wzrosła o 67,0% r/r do 13,65 mld PLN i była najwyższa w historii. Dane BIK wskazują, że liczba udzielonych kredytów zwiększyła się o 55,8% r/r, a przeciętna wartość kredytu na poziomie 469,73 tys. PLN była o 7,2% wyższa niż przed rokiem. Głównym powodem wysokiej aktywności w segmencie hipotecznym jest wzrost zdolności kredytowej, który jest skutkiem zarówno obniżenia kosztu kredytu, jak i dalszego wzrostu wynagrodzeń. Wzrost zdolności przyspiesza decyzje o refinansowaniu wcześniej zaciągniętych kredytów - BIK ocenia, że refinansowania stanowią już ponad 30% nowej akcji kredytowej. Wsparciem dla rynku był też zdaniem BIK lekki wzrost cen mieszkań.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty był we wtorek minimalnie słabszy, kurs EURPLN wzrósł do 4,2350, a USDPLN podniósł się do 3,6450. Na rynkach bazowych EURUSD obsunął się w okolice 1,1620.
• Wzrost napięcia geopolitycznego w rejonie Zatoki Perskiej po, jak określa to strona amerykańska, obronnych atakach USA na irańskie łodzie i wyrzutnie rakiet, ponownie zwiększył premię geopolityczną w wycenie ropy naftowej, co przełożyło się na zwyżkę jej notowań. Czynnik ten nieco wzmocnił dolara, a amerykańskiej walucie pomógł także wyższy od oczekiwań ekonomistów odczyt nastrojów konsumentów z USA wg Conference Board. Finalnie jednak reakcja rynku FX na najpoważniejszy w ostatnich tygodniach incydent militarny między USA a Iranem była zadziwiająco stonowana. Fakt jest jednak taki, że wydarzenie to nie doprowadziło do zamknięcia kanałów dyplomatycznych, a rozmowy dotyczące umowy pomiędzy USA a Iranem nadal trwają. Tym samym inwestorzy zakładają, że przynajmniej tymczasowe porozumienie jest na wyciągnięcie ręki i pod taki scenariusz się pozycjonują. Niewielkie przesunięcia kursów ww. par nie zmieniły obrazu ich trendów: EURPLN pozostaje w konsolidacji pomiędzy wsparciem na 4,22 a oporem na 4,26, USDPLN odbija od istotnej w krótkim terminie strefy wsparć 3,6250-3,6350, natomiast EURUSD znajduje się w przedziale pomiędzy wsparciem na 1,1570 a najbliższym oporem na 1,1670.
• Środowe kalendarium makro nie zawiera figur mogących wpłynąć na rynkowe nastroje, dlatego w centrum uwagi inwestorów pozostanie temat negocjowanej pomiędzy USA a Iranem umowy pokojowej, której podpisanie, jak wskazywał sekretarz stanu USA Marco Rubio, jest kwestią kilku dni. Oczekiwanie na tę umowę, przy założeniu braku eskalacji militarnej, będzie w naszej opinii w środę sprzyjać stabilizacji kursów EURPLN i USDPLN odpowiednio w strefach 4,23-4,25 oraz 3,6250-3,66.
• We wtorek rentowności krajowych SPW poruszały się w przedziale od 0 do +2pb. W segmencie 10-letnim dochodowość utrzymała się w okolicy 5,78%, podczas gdy na rynkach bazowych rentowność niemieckich Bundów wzrosła o 3pb, do 2,98%, a amerykańskich Treasuries spadła o 8pb, do 4,49%.
• Od wielu tygodni trudno analizować zachowanie rynku stopy procentowej bez uwzględnienia szczegółów rozwoju sytuacji na Bliskim Wschodzie. Złożoność konfliktu — na styku interesów USA, Iranu, Izraela i państw Zatoki Perskiej — oraz nieprzewidywalny styl komunikacji prezydenta USA D.Trumpa prowadzą do częstych zmian sentymentu i utrudniają rynkom ocenę dalszego przebiegu wydarzeń. Jeszcze w poniedziałek doniesienia medialne i wypowiedzi przedstawicieli stron konfliktu sugerowały możliwość przełomu na drodze do deeskalacji. Poprawiającemu się sentymentowi towarzyszył spadek cen ropy naftowej, co wspierało również rynek długu i sprzyjało spadkom rentowności. Po raz kolejny jednak fala optymizmu została szybko zakłócona. Informacje o nowych działaniach militarnych USA wobec Iranu ponownie zwiększyły ostrożność inwestorów, zatrzymując ruch rentowności w dół na krajowym i europejskich rynkach FI. Widoczne we wtorek spadki rentowności amerykańskich Treasuries należy interpretować głównie jako opóźnioną reakcję na weekendowy impuls spadkowy, którego rynek amerykański nie mógł wcześniej zdyskontować z uwagi na poniedziałkowe święto w USA.
• W środę, przy ograniczonym kalendarzu danych makroekonomicznych, inwestorzy pozostaną w trybie oczekiwania na nowe doniesienia płynące z Bliskiego Wschodu. Aby możliwa była kontynuacja spadków rentowności, konieczne są bardziej wiarygodne sygnały postępów na drodze do deeskalacji po wtorkowych oznakach słabnięcia impetu pokojowego.