Dziennik Ekonomiczny: S&P zachowuje spokój

Pobierz raport

• Apetyt na aktywa ryzykowne wzrósł w ostatnim tygodniu w związku ze spekulacjami dotyczącymi zbliżającego się porozumienia pokojowego między USA a Iranem. W efekcie indeks S&P 500 po raz kolejny ustanowił historyczny rekord, a wzrosty odnotowały liczne indeksy giełdowe w Azji i Europie. Jednocześnie spadła premia za ryzyko kredytowe na rynku obligacji nieskarbowych, lekko obniżyły się rentowności obligacji skarbowych, a waluty rynków wschodzących umocniły się. W najbliższych dniach optymizm na globalnych rynkach wspierać będą nieoficjalne doniesienia, według których USA i Iran prowadzą rozmowy dotyczące zawieszenia działań militarnych, obejmującego również odblokowanie cieśniny Ormuz. Takie spekulacje sprzyjają spadkowi cen surowców energetycznych, a w konsekwencji obniżeniu rentowności obligacji skarbowych i umocnieniu walut EM, w tym złotego. Dodatkowym wsparciem dla tego scenariusza są lepsze od oczekiwań wyniki finansowe spółek w USA i Europie. Na razie jednak na początku tygodnia inwestorzy bardziej koncentrują się na informacji, że USA mogą odrzucić propozycje Iranu.
• W centrum globalnego zainteresowania pozostanie wojna w Zatoce Perskiej, gdzie wymiana ognia naruszyła kruche zawieszenie broni, a Iran i USA negocjują trwałe zakończenie konfliktu. Istotne może być też spotkanie D.Trumpa z Xi Jinpingiem w Chinach (czw.-pt.). Z USA napłyną dane o inflacji w kwietniu (wt.) – inflacja CPI mogła wzrosnąć do 3,7% r/r z 3,3% r/r w marcu, zaś bazowa zapewne była tylko marginalnie wyższa niż w marcu. Konsensus oczekuje skoku inflacji PPI (śr.) do 4,8% r/r z 4,0% r/r. Dziś Senat w USA ma zakończyć proces wyboru K.Warsha na nowego prezesa Fed. W strefie euro poznamy (śr.) kolejny szacunek wzrostu PKB w 1q26 (0,8% r/r), a w Niemczech najciekawszy będzie odczyt indeksu ZEW za maj (wt.).
• W Polsce poznamy pierwszy szacunek wzrostu PKB w 1q26 (czw.), który wg naszych szacunków spowolnił do 3,4% r/r z 4,0% r/r w 4q25. Następnie GUS opublikuje finalne dane o inflacji CPI w kwietniu (pt.), która wg pierwszego odczytu wzrosła do 3,2% r/r z 3,0% r/r w marcu. Na koniec tygodnia poznamy dane o bilansie płatniczym w marcu (pt.) – zakładamy, że deficyt na rachunku obrotów bieżących pogłębił się, zaś dynamiki roczne eksportu i importu istotnie wzrosły.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Prezydent USA D.Trump ocenił irańską odpowiedź na amerykańską propozycję pokojową jako „całkowicie nieakceptowalną”. Wcześniej irańska półoficjalna agencja Tasnim podała, że irańska odpowiedź zawierała m.in. natychmiastowe zawieszenie broni na wszystkich frontach, w tym w Libanie, zawieszenie amerykańskiej blokady irańskich portów, wypłatę reparacji i zagwarantowanie braku dalszych ataków na Iran. Według agencji Axios amerykańska propozycja zawierała 14 punktów, m.in. wstrzymanie irańskiego programu wzbogacania uranu, zniesienie sankcji i przywrócenie swobody żeglugi przez cieśninę Ormuz. Nadal obowiązuje przedłużone bezterminowo zawieszenie broni, ale jest ono naruszane.
• USA: Zatrudnienie poza rolnictwem w kwietniu wzrosło o 115 tys. m/m, utrzymując wysoki przyrost z marca (178 tys. m/m) i przekraczając prognozy (65 tys.). Najsilniejszy przyrost miejsc pracy odnotowano w sektorze ochrony zdrowia (+37 tys.) oraz transporcie i magazynowaniu (+30 tys.). Jednocześnie kontynuowano redukcję etatów w administracji federalnej (‑9 tys.). Liczba osób zatrudnionych w niepełnym wymiarze z przyczyn ekonomicznych wzrosła o 445 tys., osiągając 4,9 mln, co może wskazywać na pogorszenie jakości rynku pracy i słabszy popyt na pracę. Stopa bezrobocia pozostała stabilna, na poziomie 4,3%. Wzrost płac godzinowych przyspieszył do 3,6% r/r z 3,4% r/r wcześniej, kończąc półroczny okres stabilnego wzrostu. Jeden odczyt nie neguje średnioterminowego hamowania wzrostu wynagrodzeń, jednak wzrost dynamiki w kolejnych miesiącach może oznaczać pojawienie się efektów drugiej rundy, które wydłużą powrót inflacji do celu. W ostatnim czasie zmiany na rynku pracy wskazują na stabilizację, która kończy ponad trzyletni okres wyraźnego spowalniania wzrostu zatrudnienia. Stabilizacja na rynku pracy daje FOMC przestrzeń do skupienia się na perspektywach inflacyjnych.
• CHN: Dane inflacyjne z Chin zaskoczyły w górę. Inflacja CPI w kwietniu wzrosła do 1,2% r/r z 1,0% r/r w marcu i wobec oczekiwanego niewielkiego spadku do 0,9% r/r. Najsilniej wzrosły ceny nośników energii w transporcie (17,4% r/r), co jest wynikiem wojny na Bliskim Wschodzie. Wzrosła również inflacja bazowa – do 1,2% r/r wobec 1,1% r/r w marcu. Przed głębszymi wzrostami zabezpieczała deflacja cen żywności (-1,6% r/r). Inflacja PPI wzrosła do 2,8% r/r z 0,5% r/r (kons. 1,8% r/r), do najwyższego poziomu od prawie 4 lat. Był to drugi miesiąc z rzędu bez deflacji. Głównymi kategoriami odpowiadającymi za wzrost cen były wydobycie ropy i gazu (28,6% r/r), przetwórstwo naftowe (14,2% r/r) i przemysł metali nieżelaznych (38,9% r/r). Wzrost cen w tych branżach może przełożyć się z opóźnieniem na inflację w pozostałych sektorach przemysłu.
• CHN: Chińskie dane handlowe za kwiecień wskazują na dalszą bardzo szybką ekspansję i zwiększony popyt przezornościowy z zagranicy. Dynamiki eksportu i importu przebiły oczekiwania. Eksport wzrósł o 14,1% r/r wobec 2,5% r/r w marcu (kons.: 7,9% r/r), a podbijany przez wyższe ceny surowców energetycznych import aż o 25,3% r/r wobec 27,8% r/r miesiąc wcześniej (kons.: 15,2% r/r). Z innych chińskich danych wynika, że nowe przemysłowe zamówienia eksportowe w kwietniu zanotowały najwyższy poziom od dwóch lat.
• USA: Według wstępnych danych indeks nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan w maju obniżył się do 48,2 pkt. wobec 49,8 pkt. w kwietniu, a skala spadku znacznie przewyższyła oczekiwania (kons.: 49,5 pkt.). Już w kwietniu wskaźnik znalazł się na poziomie najniższym w historii badania, tj. od 1952, zaś w maju wyznaczył nowe minimum. Za spadek indeksu odpowiada silne pogorszenie ocen sytuacji bieżącej (−4,7 pkt. m/m) do poziomu najniższego w historii, przy minimalnej poprawie wskaźnika oczekiwań konsumentów (+0,4 pkt. m/m). Mimo tego oczekiwania były tylko nieznacznie wyższe od minimów obserwowanych w latach 1979-1980. Pogorszenie nastrojów konsumentów było powszechne i niezależne od preferencji partyjnych, choć Republikanie oceniają sytuację znacznie lepiej niż Demokraci. Źródłem złych i pogarszających się nastrojów było nasilenie obaw związanych z wysokimi cenami. Oczekiwania dotyczące realnych dochodów kontynuowały spadek rozpoczęty w marcu. Około jedna trzecia konsumentów w badaniu odnosiła się do cen paliw oraz polityki celnej. Konsumenci nadal silnie odczuwają presję kosztową, napędzaną przede wszystkim gwałtownym wzrostem cen paliw wywołanym atakiem USA i Izraela na Iran, co doprowadziło do zablokowania żeglugi w cieśninie Ormuz. Oczekiwania inflacyjne obniżyły się nieco względem kwietnia, choć inflacja oczekiwana przez konsumentów za rok jest o ponad 1pp wyższa niż w lutym (przed atakiem na Iran). Minimalna poprawa oczekiwań inflacyjnych jest dobrym znakiem dla Fed i ogranicza nieco apetyt na podwyżki stóp. Dane o koniunkturze konsumenckiej mogą okazać się ważne także dla klasy politycznej w obliczu zbliżających się wyborów połówkowych w listopadzie 2026, gdyż pokazują społeczeństwo, które coraz wyraźniej nie jest zadowolone z sytuacji gospodarczej USA.
• GER: Produkcja przemysłowa w marcu spadła o 0,7% m/m, pogłębiając spadek z lutego (-0,5% m/m), a dane były gorsze od oczekiwań (kons.:
  -0,5%m/m). Spadki koncentrowały się głównie w sektorze maszynowym i energetycznym. Jednocześnie produkcja w motoryzacji wzrosła o 2% m/m, kontynuując trzeci miesiąc z rzędu poprawy, co wpisuje się w ożywienie w europejskim sektorze motoryzacyjnym obserwowane przed wojną na Bliskim Wschodzie, która niestety może zniwelować te postępy. Słaby wynik przetwórstwa jest zaskakujący w kontekście wcześniejszego pozytywnego zaskoczenia wzrostem zamówień w przetwórstwie, co sugeruje, że wzrost popytu mógł mieć charakter przejściowy, wynikający z zakupów przezornościowych przed spodziewanym wzrostem cen lub spadkiem dostępności produktów. Krótkoterminowe perspektywy sektora pozostają niekorzystne - oprócz globalnego szoku cen surowców, czynnikami ryzyka są polityka celna USA (widmo wzrostu ceł na auta do 25%) oraz rosnąca konkurencja ze strony Chin.
• GER: Saldo handlu towarowego w marcu odnotowało nadwyżkę na poziomie 14,3 mld EUR, w porównaniu do +19,6 mld EUR w lutym. W ujęciu rocznym nadwyżka spadła do 4,5% PKB z 4,7% PKB poprzednio. Eksport wzrósł o 0,5% m/m (sa) po wzroście o 3,6% m/m w lutym, podczas gdy import zwiększył się silniej - o 5,1% m/m wobec 4,9% m/m miesiąc wcześniej. Eksport do UE wzrósł o 3,4% m/m, natomiast eksport poza UE spadł o 3,3% m/m. Szczególnie słabe wyniki odnotowano w eksporcie do USA (-7,9% m/m i -21,4% r/r), co może wskazywać na osłabienie popytu amerykańskiego i utrzymującą się niepewność w handlu globalnym. Eksport do Chin również malał, przy jednoczesnym wzroście importu z tego kierunku. Niemcy zwiększyły eksport do Polski - w ujęciu płynnego roku wzrósł on do 2,3% PKB z 2,2% PKB wcześniej i znajduje się na najwyższych historycznych poziomach. Spadek nadwyżki handlowej przyczynił się do niskiego tempa wzrostu PKB Niemiec w 1q26, obniżając wkład eksportu netto do PKB.
• HUN: Inflacja CPI w kwietniu wzrosła do 2,1% r/r z 1,8% r/r w marcu, nieznacznie poniżej prognoz rynkowych (2,2% r/r). Inflacja bazowa przyspieszyła do 2,2% r/r z 1,9% r/r w poprzednim miesiącu. Pomimo wzrostu, CPI utrzymuje się w dolnym pasmie celu inflacyjnego MNB. Spadek cen energii o 0,4% r/r (wobec wzrostu o 4,3% r/r w marcu) był głównie efektem jednorazowego rabatu na gaz dla gospodarstw domowych, co miało charakter przejściowy - w kolejnych miesiącach ceny energii mogą ponownie rosnąć. Inflacja żywności przyspieszyła do 1,5% r/r wobec stagnacji w marcu.
• UK: Po przegranych wyborach lokalnych brytyjski rząd zmaga się z kryzysem, a blisko 40 deputowanych rządzącej Partii Pracy domaga się rezygnacji premiera K.Starmera. W wyborach lokalnych i do parlamentów Szkocji i Walii Labourzyści stracili ok. 1500 mandatów i kontrolę w 40 samorządach. Najbardziej zyskiwały Partia Reform UK, Zieloni oraz partie proniepodległościowe. Premier K.Starmer zapowiedział, że będzie kierował partią i rządem do kolejnych wyborów w 2029.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Agencja S&P Global Ratings potwierdziła długoterminowy rating Polski w walucie obcej na poziomie „A-„ z perspektywą stabilną. Rynki obawiały się, że S&P obniży perspektywę, podobnie jak wcześniej Fitch i Moody’s. Według komunikatu „stabilna perspektywa” stanowi wyważenie między obiecującymi perspektywami wzrostu gospodarczego a ryzykiem rosnącej wrażliwości związanej z gwałtownym wzrostem długu publicznego. Według S&P obniżka ratingu byłaby możliwa jeśli średnioterminowe perspektywy wzrostu pogorszyłyby się lub gdyby doszło do eskalacji wojny rosyjsko-ukraińskiej. Podwyżka ratingu byłaby natomiast możliwa gdyby rząd podjął decyzje mające na celu zmniejszenie wysokiego deficytu budżetowego. Według agencji polaryzacja sceny politycznej utrudnia kształtowanie polityki budżetowej i w zakresie reform instytucjonalnych. S&P nie spodziewa się też znaczącej konsolidacji fiskalnej przed wyborami parlamentarnymi w 2027.
• POL: Kotecki (RPP) poinformował, że według najnowszych prognoz inflacja pozostanie w pobliżu celu NBP. Wszystkie analizowane przez Radę projekcje wskazują na utrzymanie inflacji w celu. Ta wypowiedź wspiera scenariusz stabilizacji stóp procentowych w najbliższych kwartałach, pod warunkiem braku nowych źródeł presji inflacyjnej.
• POL: Stopa bezrobocia rejestrowanego w kwietniu spadła do 6,0% wobec 6,1% w marcu, wg szacunków MRPiPS. Spadek m/m był zgodny z oczekiwaniami.
• POL: Indeks cen żywności FAO w kwietniu wzrósł o 2,0% r/r (1,6% m/m) w USD wobec 1,1% r/r w marcu. Rosły ceny zbóż, zwłaszcza pszenicy i kukurydzy, wspierane obawami o pogodę i wysokie koszty nawozów, a także ceny olejów roślinnych napędzane popytem na biopaliwa i droższą ropą. Rekordowe poziomy osiągnęły ceny mięsa, głównie wołowiny. Jednocześnie spadły ceny nabiału oraz cukru, gdzie rynek pozostaje pod wpływem wysokiej globalnej podaży. Po przeliczeniu na PLN światowe ceny towarów rolnych w marcu spadły o 4,2% r/r, utrzymując deflację, choć jej skala uległa znaczącemu ograniczeniu wobec średnio -9,6% r/r w poprzednich 6 miesiącach. Częściowo wynikało to z umocnienia kursu dolara.
• POL: Polska podpisała z KE umowę ws. pożyczki SAFE na zakupy zbrojeniowe, co otwiera drogę dla 20 mld PLN, które mają trafić niebawem do kraju w formie zaliczki. Docelowo Polska może uzyskać do 43,7 mld EUR. Środki mają wesprzeć bezpieczeństwo, krajowy przemysł zbrojeniowy oraz rozwój technologiczny. Minister Finansów A.Domański stwierdził, że dzięki korzystnym warunkom pożyczki SAFE, Polska zaoszczędzi do 80 mld PLN.
• POL: Minister energii M.Motyka rekomenduje utrzymanie programu CPN dłużej. Według obecnego stanu prawnego program ma obowiązywać do 15 maja.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty w minionym tygodniu umocnił się, kurs EURPLN zniżkował do 4,24, a USDPLN spadł w okolice 3,60. Na rynkach bazowych EURUSD wzrósł do 1,1750.
• Od marca br. krajowa waluta podąża za notowaniami ropy naftowej, będącymi w tym okresie barometrem napięć geopolitycznych i apetytu na ryzyko. W minionym tygodniu ceny „czarnego złota” mocno spadły, gdyż inwestorzy pozycjonowali się pod pokojowy przełom w Zatoce Perskiej, po tym jak D. Trump oraz negocjatorzy z Pakistanu sygnalizowali spore szanse na porozumienie z Iranem. Do piątkowego popołudnia przełomu jednak nie było, a w regionie Bliskiego Wschodu doszło do kolejnych incydentów militarnych. Złotemu sprzyjał też nieco słabszy globalnie dolar (ujemnie skorelowany z siłą walut EM), choć w świetle ostatnich, lepszych od oczekiwań ekonomistów danych makro z USA trudno znaleźć dla tego uzasadnienie. Jeśli chodzi o obraz trendów, to EURPLN kończył piątkowe notowania w strefie wsparć 4,2350–4,2450, a USDPLN w środku obszaru między kwietniowym minimum a lokalnym oporem na 3,64.
• Zakładamy, że w obecnym tygodniu to geopolityka nadal będzie rozdawać karty na rynkach, w tym na rynku FX. W niedzielę wieczorem media informowały, że D. Trump odrzucił odpowiedź Iranu na amerykańskie propozycje porozumienia. To oznacza brak sygnałów zakończenia wojny w Zatoce Perskiej, pod które rynek pozycjonował się w ubiegłym tygodniu. W naszej opinii nie musi to jednak oznaczać automatycznej eskalacji, zwłaszcza militarnej, choćby ze względu na wizytę D. Trumpa w Pekinie w dniach 14–15 maja, która już raz została przełożona z powodu wojny na Bliskim Wschodzie. Brak sygnałów bliskiego udrożnienia cieśniny Ormuz będzie jednak chłodzić rynkowe nastroje mocno ukierunkowane pod deeskalację, czego skutkiem w naszej opinii może być wzrost EURPLN w stronę 4,26, a USDPLN w pobliże 3,64 w perspektywie najbliższych sesji.
• Na rynku stopy procentowej ostatni tydzień przyniósł silne spadki na krzywej dochodowości obligacji. Nastroje poprawiły niższe ceny surowców energetycznych oraz informacje zwiększające prawdopodobieństwo osiągnięcia porozumienia pokojowego między Iranem a USA.
• W najbliższych dniach można oczekiwać stabilizacji rentowności obligacji. Za takim scenariuszem przemawia fakt, że rynek w znaczącym stopniu wycenił już scenariusz deeskalacji na Bliskim Wschodzie, a jednocześnie brakuje nowych informacji potwierdzających jego materializację. Co więcej, nadal dochodzi do sporadycznych ataków na statki w cieśninie Ormuz. Ponadto spadki rentowności polskich papierów może ograniczać zaostrzenie retoryki przez RPP, która ostrzegała przed możliwą podwyżką stóp procentowych w dalszej części 2026, a także środowa aukcja regularna, na której Ministerstwo Finansów zaoferuje obligacje o wartości od 6 do 12 mld PLN. Pojawienie się nowej podaży przy niestabilnej sytuacji rynkowej będzie ciążyć wycenom długoterminowych obligacji. W strefie euro rentowności 10-letnich Bundów zatrzymały się blisko 3,0%. Biorąc pod uwagę, że EBC sugeruje możliwość podwyżki stóp procentowych na najbliższym czerwcowym posiedzeniu, potencjał do dalszego spadku rentowności wydaje się ograniczony. Poza czynnikami geopolitycznymi istotne znaczenie dla rynków bazowych może mieć w najbliższym tygodniu publikacja danych nt. inflacji w USA. Prognozowany jej dalszy wzrost, do 3,7% r/r w kwietniu wobec 3,3% w marcu, również nie będzie wspierać rynku.
• Biorąc pod uwagę wszystkie te argumenty, w krótkim okresie bardziej prawdopodobny jest naszym zdaniem trend boczny. W dalszej części kwartału spodziewamy się jednak kontynuacji spadków krzywej dochodowości dla polskich obligacji, a skalę zmian szacujemy na kolejne 10–20pb.