Dziennik Ekonomiczny: Rynek pracy w USA nie taki słaby jak go malują

Pobierz raport z tabelami i wykresami

• W ubiegłym tygodniu złoty umocnił się o 1,5 gr wobec euro oraz 2 gr wobec dolara. Wsparciem dla krajowej waluty były pozytywne nastroje na globalnych rynkach akcji, gdzie część głównych indeksów, w tym S&P500, DAX i WIG, ustanowiła nowe historyczne maksima, a także lekkie osłabienie dolara po rozczarowujących danych z amerykańskiego rynku pracy. W bieżącym tygodniu uwaga inwestorów przesunie się na krajowe dane makroekonomiczne. Przyspieszenie wzrostu gospodarczego w 2q26 zgodnie z naszą prognozą do 4,1% r/r zwiększyłoby przewagę Polski nad strefą euro i wspierało relatywną atrakcyjność krajowych aktywów. Dla dolara kluczowe będą środowe dane o inflacji CPI w USA, analizowane w kontekście malejących wycen wrześniowej podwyżki stóp Fed. Przy braku eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie oczekujemy zejścia EURPLN oraz USDPLN odpowiednio w pobliże 4,28 oraz 3,68. Na krajowym rynku długu zakładamy spadek rentowności SPW, w kierunku 4,10% dla papierów 2-letnich oraz poniżej 5,60% dla 10-letnich, wspierany przez oczekiwania deeskalacji konfliktu USA–Iran, niższe ceny surowców energetycznych oraz brak argumentów za podwyżkami stóp NBP w krajowych danych makro. Nowa podaż ze strony MF i BGK może przejściowo ciążyć wycenom obligacji.
• Najważniejszym tematem na rynkach w tym tygodniu pozostaną postępy rozmów dotyczących otwarcia ruchu w cieśninie Ormuz. Wśród danych makroekonomicznych kluczowa będzie inflacja CPI z USA za lipiec. Oczekiwany jest jej spadek (kons.: 3,4% r/r, PKOe: 3,3% r/r) z 3,5% r/r w czerwcu, co wskazywałoby na brak narastania presji inflacyjnej – warunek niepodnoszenia stóp wskazywany przez część członków Fed.
• W czwartek poznamy krajowe dane, w tym PKB za 2q26. Na podstawie danych miesięcznych można szacować, że wzrost gospodarczy przyśpieszył (kons.: 3,7% r/r, PKOe:4,1% r/r). Tego samego dnia poznamy dane o CPI w lipcu (wstępnie: 3,0% r/r) oraz saldo obrotów bieżących za czerwiec. Publikowana w piątek inflacja bazowa najpewniej przyśpieszyła do 3,1% r/r.
• Posiedzenia banków centralnych w Norwegii i Rumunii nie przyniosą zmian stóp. Uzupełnieniem danych inflacyjnych będzie rewizja wstępnych odczytów z Niemiec (wstępnie: 2,8% r/r) i Czech (1,7% r/r), a w Rumunii poznamy pierwszy odczyt, który pokaże istotny spadek (PKOe: 7,9% r/r) z 10,4% r/r w czerwcu, spowodowany efektem bazy.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Prezydent USA D.Trump powiedział, że Stany Zjednoczone prowadzą negocjacje z Iranem jedynie częściowo i czekają aż narośnie presja gospodarcza na Iran. Minister spraw zagranicznych Iranu A.Aragczi stwierdził, że państwo nie prowadzi bezpośrednich rozmów z USA i podkreślił, że cieśnina Ormuz nie zostanie otwarta, dopóki USA nie spełnią żądań Iranu, w tym zniesienia blokady morskiej.
• USA: Zatrudnienie poza rolnictwem w lipcu spadło o 23 tys., po wzroście o 20 tys. w czerwcu, znacznie poniżej oczekiwań. Dodatkowo dane za maj i czerwiec zrewidowano łącznie w dół o 103 tys. Spadek zatrudnienia koncentrował się w edukacji samorządowej – w ujęciu odsezonowanym wyniósł 50 tys., a bez korekty o sezonowość 1,04 mln osób. Jest to kategoria o wysokich wahaniach sezonowych – zatrudnienie spada o ok. 20% pod koniec roku szkolnego, po czym rośnie wraz z początkiem jesiennego semestru. W lipcu 2026 spadek był nieco większy niż w kilku poprzednich latach, lecz mniejszy niż średnio w ostatnich 3 dekadach. Tak duży spadek w tej kategorii, wynoszący 50 tys. (sa), nie wynika z nagłego wzrostu liczby zwolnień, lecz najpewniej z niedoskonałości korekty sezonowej lub innych czynników , takich jak różnice w terminach zakończenia zajęć, rozpoczęcia wakacji czy wygaśnięcia kontraktów personelu pomocniczego. W lipcu spadki zatrudnienia wystąpiły jednak też w handlu detalicznym (−19 tys.) i sektorze finansowym (−14 tys.). Zatrudnienie w ochronie zdrowia wzrosło o 22 tys., jednak wolniej niż średnio w ostatnich miesiącach. Za stabilnością rynku pracy przemawia spadek stopy bezrobocia do 4,1% z 4,2%, choć częściowo wynika on ze spadku liczby aktywnych zawodowo. Spadek zatrudnienia i liczby bezrobotnych (−178 tys.) rzadko występuje jednocześnie. Dynamika płac w lipcu wyhamowała do 3,2% r/r z 3,4% r/r w czerwcu i najpewniej czwarty miesiąc z rzędu realne płace spadały w ujęciu r/r. Raport na pierwszy rzut oka może sugerować nagłe schłodzenie rynku pracy, jednak dokładniejsza analiza wskazuje na stabilną sytuację, z pozytywnym sygnałem w postaci spadku bezrobocia. Dane zostaną naszym zdaniem wykorzystane jako argument za brakiem zmian stóp procentowych w tym roku i ich obniżkami w przyszłym, zgodnie z naszą prognozą.
• USA: T.Barkin (Richmond Fed, bez prawa głosu w FOMC) powiedział, że rynek pracy wydaje się znajdować w stanie „słabej równowagi”, przy utrzymującym się od ubiegłego roku niskim poziomie zatrudniania. Dodał, że obecnie nie obserwuje inflacji płacowej i nie uważa, aby rynek pracy zwiększał presję na ceny.
• GER: Produkcja przemysłowa w czerwcu wzrosła o 0,2% m/m (sa), po wzroście o 0,7% m/m w maju, osiągając poziom identyczny jak rok wcześniej. Po siedmiu latach spadków, trwających od 2017 do 2024, niemiecki przemysł od 2025 pozostaje w stagnacji. Dane z ostatnich miesięcy wskazują na pierwsze oznaki odbicia od dna, jednak jest jeszcze zbyt wcześnie, by uznać tę poprawę za początek trwałego trendu wzrostowego. W czerwcu źródłem wzrostu przemysłu pozostała produkcja sprzętu transportowego (+8,4% m/m), co było związane z kontynuacją produkcji z przeznaczeniem militarnym. Wraz z odbudową popytu produkcja motoryzacyjna wzrosła o 3,6% m/m, podobnie jak w maju. Wysokie wzrosty wystąpiły również w farmacji (dzięki poprawie popytu z USA) oraz w produkcji tekstyliów i odzieży. Spadła natomiast produkcja maszyn i dóbr pośrednich. Wzrost hamowało również górnictwo, wracające do standardowej aktywności po okresie zwiększonej produkcji spowodowanej problemami z podażą importową. Pomimo negatywnych wstrząsów (szok naftowy, konkurencja z Chin, cła USA), niemiecki przemysł utrzymuje względnie stabilny poziom produkcji, co wynika częściowo z silnego popytu sektora publicznego oraz działań na rzecz poprawy konkurencyjności.
• GER: Nadwyżka w handlu towarowym w czerwcu spadła do 15,4 mld EUR (sa) z 19,3 mld EUR w maju. W ujęciu płynnego roku nadwyżka utrzymuje się na poziomie 4,4% PKB, podobnie jak w poprzednich miesiącach, co stanowi spadek w porównaniu z 5,8% PKB w połowie 2024. W czerwcu eksport wzrósł o 6,6% r/r, najsilniej od trzech lat i w posobnym tempie jak w maju (6,2% r/r). Struktura eksportu zmienia się zgodnie z obserwowanymi trendami – Niemcy zwiększają eksport do Polski (2,3% PKB vs 1,9% PKB na koniec 2019), a spada sprzedaż do Chin (1,6% PKB vs 2,7% PKB pod koniec 2019). Import wzrósł o 8,4% r/r wobec 6,8% r/r w maju, również utrzymując wysoką dynamikę, rzadko spotykaną. Wysoki import wynika częściowo z rosnącej ekspansji eksportowej Chin, ale także z rosnącego popytu krajowego.
• HUN: Inflacja w lipcu spadła do 1,2% r/r z 1,7% w czerwcu, znacznie poniżej oczekiwań (kons. i PKOe: 1,5% r/r). Inflacja bazowa obniżyła się do 1,9% r/r z 2,0% r/r w czerwcu. Inflacja usług wzrosła do 4,7% r/r, najwyższego poziomu od stycznia, głównie z powodu jednorazowych podwyżek cen niektórych usług po wygaśnięciu dobrowolnych ograniczeń cenowych. W innych głównych kategoriach presja cenowa osłabła – ceny żywności spadły o 4,4% r/r wobec spadku o 2,4% r/r w czerwcu, a mocniejszy forint sprzyjał ogólnej dezinflacji. Niższa od oczekiwań inflacja zwiększa prawdopodobieństwo kontynuacji cyklu obniżek stóp w sierpniu, a jeśli sytuacja na Bliskim Wschodzie się ustabilizuje, cykl obniżek może być kontynuowany również w kolejnych miesiącach.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Stopa bezrobocia rejestrowanego w lipcu nieoczekiwanie wzrosła do 5,9% z 5,8% w czerwcu (PKO i kons.: 5,8%), wynika z wstępnych danych MRPiPS. W urzędach pracy zarejestrowało się 98,6 tys. bezrobotnych, o 17,7% więcej m/m, a wyrejestrowano 91,6 tys. osób (-6,6% m/m).
• POL: Indeks światowych cen żywności (FAO) w lipcu wzrósł o 1,0% r/r, spowalniając względem czerwcowego wzrostu o 1,8% r/r. Po przeliczeniu na PLN indeks wzrósł o 3,8% r/r, co oznacza pierwszy roczny wzrost od 1,5 roku, który wynikał zarówno z rosnącego standardowego indeksu, jak i osłabienia PLN wobec USD. Rosnące globalne ceny żywności, wraz z krajową presją cenową, mogą podbić inflację CPI w kolejnych miesiącach.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• W ubiegłym tygodniu złoty zyskał 1,5 gr wobec euro oraz 2 gr wobec dolara, a kursy EURPLN i USDPLN zeszły odpowiednio w pobliże 4,2950 oraz 3,7150. Lekkie osłabienie dolara na bazowych rynkach FX przełożyło się na wzrost EURUSD w okolice 1,1560.
• Brak istotnych wydarzeń z kraju koncentrował uwagę inwestorów na impulsach napływających z otoczenia zewnętrznego. Umocnieniu złotego sprzyjały pozytywne nastroje na globalnych rynkach akcji, gdzie część głównych indeksów (m.in. S&P500, DAX oraz WIG) ustanowiła nowe historyczne maksima. Wsparcie dla PLN płynęło również ze strony słabszego dolara, który znalazł się pod presją po rozczarowujących danych z amerykańskiego rynku pracy. W rezultacie EURPLN naruszył psychologiczną barierę 4,30, a USDPLN przyspieszoną linię trendu wzrostowego w pobliżu 3,72. Skalę aprecjacji złotego ograniczało utrzymujące się ryzyko geopolityczne wobec braku wyraźnego przełomu w rozmowach dotyczących konfliktu USA–Iran.
• W bieżącym tygodniu uwaga krajowych inwestorów przesunie się na istotne dane z polskiej gospodarki, m.in. czerwcowy odczyt salda rachunku obrotów bieżących oraz wstępny szacunek PKB za 2q26. Jeśli dynamika wzrostu gospodarczego przyspieszy zgodnie z naszą prognozą do 4,1% r/r, zwiększyłaby się przewaga tempa wzrostu Polski nad strefą euro, wspierając relatywną atrakcyjność krajowych aktywów i złotego. Dla dolara kluczowe będą środowe dane o inflacji CPI w USA, analizowane w kontekście malejących wycen wrześniowej podwyżki stóp Fed. Bilans tych danych powinien, przy braku wyraźnej eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie, sprzyjać dalszemu umocnieniu złotego. W perspektywie tygodnia oczekujemy zatem zejścia EURPLN i USDPLN odpowiednio w pobliże 4,28 oraz 3,68.
• Na globalnym rynku stopy procentowej w najbliższym tygodniu inwestorzy będą koncentrować się na informacjach napływających z Bliskiego Wschodu. Oczekiwania deeskalacji konfliktu między USA a Iranem powinny prowadzić do spadku cen surowców energetycznych, a w ślad za nimi rentowności obligacji. Warto jednak zwrócić uwagę, że Iran wciąż formułuje trudne do zaakceptowania warunki. Może to doprowadzić do ponownego zaostrzenia relacji z USA. W najbliższych dniach zakładamy, że rentowności 2-letnich obligacji spadną w kierunku 4,10%, a 10-letnich poniżej 5,60%. Na krajowym rynku długu Ministerstwo Finansów w środę zorganizuje aukcję zamiany, na której spodziewamy się sprzedaży przekraczającej 8 mld PLN. Dzień później BGK zaoferuje papiery FPC. Pojawienie się nowej podaży może nieznacznie negatywnie wpływać na wyceny obligacji na rynku wtórnym. Publikowane w najbliższych dniach krajowe dane makroekonomiczne (CPI, saldo obrotów bieżących i PKB za II kwartał) nie dadzą argumentów za podwyżkami stóp procentowych, które rynek wycenia w 2027. Oczekujemy, że w dłuższym horyzoncie oczekiwania rynkowe będą przesuwały się w stronę scenariusza braku zmian w polityce pieniężnej w najbliższych latach. Daje to argument za dalszymi spadkami krzywych dochodowości. Globalnie, poza czynnikami geopolitycznymi, istotna będzie również publikacja lipcowych wskaźników CPI i PPI w USA. Wszystkie miary (w tym bazowe) powinny odnotować niewielkie spadki w lipcu w relacji do poprzedniego miesiąca. Wraz ze spadkiem rynkowych oczekiwań inflacyjnych wyrażanym przez notowania swapów inflacyjnych powinno to stanowić wsparcie dla zwolenników utrzymywania stóp procentowych Fed bez zmian, co z kolei powinno wzmacniać globalny rynek stopy procentowej. Taki scenariusz wzmacnia dodatkowo publikacja wyraźnie słabszych danych z amerykańskiego rynku pracy w piątek.