Dziennik Ekonomiczny: Pozostaje „wait–and–see”

Pobierz raport

• Wtorkowa sesja przyniosła kontynuację uspokojenia nastrojów na rynkach finansowych wraz z poprawą sentymentu wokół konfliktu z Iranem. Amerykański indeks S&P zakończył wprawdzie dzień na nieznacznym minusie, ale europejski Stoxx 600 i polski WIG wzrosły o ok. 1,9%. Złoty nieznacznie osłabił się wobec euro, pozostając stabilny względem dolara. Kluczowy czynnik stresu rynkowego – ceny surowców energetycznych – wyraźnie zniżkowały. Cena ropy naftowej ponownie spadła poniżej 90 USD za baryłkę. Złagodzenie napięć rynkowych przełożyło się na daleko idącą normalizację wycen polskich SPW. Rentowności 10-letnich obligacji skarbowych, po chwilowym skoku powyżej poziomu 5,90% w trakcie poniedziałkowej sesji, we wtorek zamknęły się w okolicach 5,36%. Scenariusz dalszej normalizacji sytuacji rynkowej pozostaje naszym bazowym założeniem na środę.
• Dziś w centrum uwagi pozostaną wydarzenia na Bliskim Wschodzie. Kluczowe będzie to, czy zapowiedzi D.Trumpa dotyczące relatywnie szybkiego zakończenia wojny oraz ponownego otwarcia cieśniny Ormuz zaczną się potwierdzać.
• Z danych makro najważniejsza będzie publikacja inflacji CPI w USA za luty. Odczyt pokaże, czy po styczniowym spadku inflacji do 2,4% r/r utrzyma się trend dezinflacyjny (kons.: 2,5% r/r, PKOe: 2,4% r/r). Wynik nie powinien mieć większego znaczenia dla marcowego posiedzenia Fed, który – w obliczu ryzyka wzrostu cen paliw – przyjmie postawę „wait‑and‑see”. Dane mogą jednak odegrać istotną rolę w kształtowaniu przyszłych decyzji Fed, zwłaszcza, gdyby sytuacja na Bliskim Wschodzie ustabilizowała się.
• W kraju A.Glapiński ma przedstawić szczegóły projektu wykorzystania środków NBP do finansowania wydatków zbrojeniowych.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Wtorek miał być „najbardziej intensywnym dniem ataków w Iranie”. Perspektywa szybkiego końca wojny pozostaje niepewna. D.Trump zapowiadał wcześniej szybkie zakończenie konfliktu, jednak – jak podkreślili Demokraci – podczas briefingu administracja nie przedstawiła wiarygodnego planu, który miałby do tego prowadzić. Iran wyklucza zawieszenie broni i rozmowy z USA oraz Izraelem, a B.Netanyahu podkreśla, że operacja Izraela „jeszcze się nie skończyła”. Równolegle rośnie ryzyko regionalnej eskalacji – doszło do silnych eksplozji w Teheranie, ataku dronowego na rafinerię Ruwais w Abu Zabi, napięć wokół Cieśniny Ormuz i dalszych starć w Libanie, a NATO równolegle wzmacnia obronę w Turcji. Pentagon poinformował, że w pobliżu Cieśniny Ormuz zniszczono „wiele” irańskich jednostek pływających, w tym 16 okrętów do stawiania min, a D.Trump ostrzegł Iran przed umieszczaniem materiałów wybuchowych na tym szlaku wodnym.
• ŚWIAT: Międzynarodowa Agencja Energetyczna zaproponowała największe w historii uwolnienie rezerw ropy naftowej, by obniżyć ceny surowca, które gwałtownie wzrosły w wyniku wojny USA i Izraela z Iranem. Według doniesień „Wall Street Journal” planowany wolumen miałby przekroczyć 182 miliony baryłek, które kraje członkowskie MAE skierowały na rynek tuż po ataku Rosji na Ukrainę w 2022. Członkowie agencji posiadają łącznie 1,2 miliarda baryłek rezerw ropy naftowej.
• GER: Eksport towarów w styczniu spadł o 2,3% m/m, po wzroście o 3,9% m/m w grudniu. Import spadł silniej, o 5,9% m/m po wzroście o 1,9% m/m w grudniu. W obu przypadkach spadek okazał się silniejszy od oczekiwań. Nadwyżka bilansu towarowego w ujęciu płynnego roku wzrosła do 4,7% PKB z 4,6% PKB miesiąc wcześniej. Spadek handlu w ujęciu m/m był szeroki, szczególnie w relacjach z UE (eksport -4,8% m/m, import -6,5% m/m), podczas gdy eksport do krajów poza UE wzrósł o 1,0% m/m. Wśród głównych partnerów silnie wzrósł eksport do USA (+11,7% m/m), natomiast spadł do Chin (-13,2% m/m). Dane wskazują na osłabienie popytu w Europie przy relatywnie lepszym popycie z USA, a spadek importu sugeruje słabszą aktywność krajową.
• CHN: Eksport towarów w lutym wzrósł o 39,6% r/r (w USD), kontynuując bardzo silny wzrost obserwowany już w styczniu, kiedy dynamika wyniosła 10% r/r. Import również pozostaje na wysokim poziomie, w lutym wzrósł o 13,9% r/r, choć oznacza to spowolnienie względem stycznia, gdy dynamika sięgnęła 25,6% r/r. Wyniki dla stycznia i lutego należy analizować łącznie ze względu na obchody nowego roku, które zaburzają dane z pojedynczego miesiąca i powodują istotne przesunięcia w handlu zagranicznym między styczniem a lutym. W ujęciu płynnego roku nadwyżka handlowa wyniosła 6,3% PKB, osiągając najwyższy poziom od 2009. Spadek eksportu do USA (-11% r/r), związany z cłami, został z nadwyżką zrekompensowany silnym wzrostem eksportu do innych regionów: Afryki (+49,9% r/r), UE (+27,8% r/r), ASEAN (+29,4% r/r) oraz Australii (+29,4% r/r). Najszybciej rósł eksport półprzewodników (+72,6% r/r), samochodów (+67,1% r/r) i statków (+52,8% r/r), co wskazuje na rosnącą rolę Chin w segmentach o wyższej wartości dodanej. Struktura importu sugeruje natomiast silny chiński popyt na towary związane z rozwojem technologii, m.in. półprzewodniki (+39,8% r/r) oraz komputery (+68,7% r/r), przy jednoczesnym wzroście wolumenu importu ropy (+15,8% r/r), mimo (w tym okresie) spadku jej wartości. Dane potwierdzają rosnącą ekspansję Chin, która obejmuje także rynki w Europie i będzie generowała wyższą presję konkurencyjną, oddziałując w kierunku dezinflacyjnym.
• HUN: Inflacja CPI w lutym spadła do 1,4% r/r z 2,1% r/r w styczniu, wyraźnie poniżej oczekiwań rynku oraz zgodnie z naszą prognozą. Inflacja bazowa obniżyła się do 2,1% r/r z 2,7% r/r. Spowolnienie było szerokie – wyhamowała inflacja usług (4,2% r/r), żywności oraz dóbr konsumpcyjnych, a ceny energii spadły m/m, głównie przez rządowe dopłaty do ogrzewania. Dane wspierają dezinflacyjny trend, jednak wzrost cen paliw związany z napięciami geopolitycznymi i wyższymi globalnymi cenami ropy może w marcu podbić inflację. Dlatego bank centralny prawdopodobnie utrzyma stopy procentowe bez zmian i przyjmie podejście „wait-and-see”.
• CZE: Inflacja CPI w lutym wyniosła 1,4% r/r (-0,1% m/m), zgodnie z szybkim szacunkiem, wobec 1,6% r/r w styczniu. Spowolnienie wynikało głównie z cen żywności, których dynamika obniżyła się do 0,4% r/r (najniżej od 16. miesięcy), przy spadku cen towarów o 0,7% r/r i hamującej dynamice cen usług, które wzrosły o 4,5% r/r. Inflacja bazowa obniżyła się tylko nieznacznie, do ok. 2,6-2,7% r/r. Mimo niskiej inflacji CNB prawdopodobnie utrzyma stopy bez zmian ze względu na ryzyko wzrostu cen energii po wybuchu wojny z Iranem i wzrost cen ropy. Ewentualna dyskusja o obniżkach stóp będzie możliwa dopiero w przypadku deeskalacji konfliktu i ograniczeniu skali jego wpływu na inflację.
• USA: Sprzedaż domów na rynku wtórnym wzrosła o 1,7% m/m do 4,09 mln (SAAR) po spadku o 5,9% m/m w styczniu. Dane okazały się lepsze od oczekiwań. Ożywienie popytu wspierał spadek oprocentowania kredytów hipotecznych i wolniejsze tempo wzrostu cen nieruchomości, choć w ujęciu r/r sprzedaż była niższa o 1,4%. Mediana ceny domu wyniosła 398 tys. USD (+0,3% r/r), a podaż zwiększyła się o 2,4% m/m, do 1,29 mln, pozostając jednak wyraźnie poniżej poziomów sprzed pandemii.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Stopa bezrobocia rejestrowanego w lutym wzrosła do 6,1% wobec 6,0% w styczniu wg szacunków MRPiPS. Wzrost ten był oczekiwany i wynikał przede wszystkim z typowych dla tego okresu czynników sezonowych. Jednak popyt na pracę pozostaje przytłumiony. Na koniec 4q25 w Polsce odnotowano 85,8 tys. wolnych miejsc pracy, co oznacza spadek o 9,4% r/r. Wskaźnik wolnych miejsc pracy na koniec 4q25 wyniósł 0,71% i był o 0,07pp niższy niż w 3q25, oraz o o,03pp niższy w ujęciu r/r.
• POL: Prezydent K.Nawrocki przesłał do sejmu projekt ustawy o Polskim Funduszu Inwestycji Obronnych. Ma on być nowym funduszem działającym w BGK, służącym finansowaniu modernizacji technicznej Sił Zbrojnych, projektów obronnych oraz inwestycji infrastrukturalnych. Głównym źródłem zasilania będą zysk NBP, kredy, pożyczki i obligacje, emitowane zarówno na rynku krajowym jak i zagranicznym. Środki będą przeznaczane na zakupy uzbrojenia, sprzętu dla służb, cyberbezpieczeństwo, technologie przełomowe i projekty z państwami NATO, przy jednoczesnym zakazie finansowania deficytu budżetu, mediów, kampanii informacyjnych, wydatków osobowych czy marketingu. Funduszem zarządzać będą Rada Funduszu (ustalająca kierunki i wieloletni program) oraz Komitet Sterujący (zatwierdzający roczne plany i wydatki), w obydwu ciałach większość mają mieć przedstawiciele rządu, a BGK będzie mógł zaciągać zobowiązania wieloletnie i emitować obligacje, nawet przekraczające limity roczne, przy czym nadzór zapewnią KAS, ABW, SKW, CBA i komisje sejmowe. W razie niższej wpłaty z zysku NBP BGK udzieli PFIO pożyczki gwarantowanej przez Skarb Państwa, a środki niewykorzystane w danym roku nie będą wygasać, co umożliwi prowadzenie długoterminowych inwestycji obronnych. Przedstawione rozwiązanie ma być alternatywą dla programu SAFE dotyczącego dłuterminowej pożyczki od UE na finansowanie zbrojeń. Projekt ustawy zakłada, że zmieniona zostanie ustawa o Narodowym Banku Polskim tak, że wpłata z zysku NBP, dotychczas kierowana do budżetu państwa, będzie trafiać do Polskiego Funduszu Inwestycji Obronnych. W prezentacji projektu wskazano, że prognozowana wielkość funduszu to co najmniej 185 mld PLN, jednak wciąż nie sprecyzowano, w jakiej strukturze te środki zostaną wygenerowane ani czy i jak zmienią się zasady dotyczące zarządzania i rachunkowości rezerw w NBP.
• POL: M.Zarzecki (RPP) wskazał, że obecnie właściwe jest bardzo ostrożne podejście komunikacyjne RPP i przedwczesne byłoby przesądzanie, czy kolejnym ruchem będzie dłuższa pauza, czy zmiana kierunku polityki pieniężnej. Bankier podkreślił, że decyzje muszą pozostać ściśle zależne od napływających danych, a w obliczu wojny na Bliskim Wschodzie kluczowa jest ocena trwałości szoku. Krótkotrwały konflikt mógłby mieć ograniczony wpływ na średniookresową ścieżkę inflacji, natomiast utrzymanie wysokich cen energii, osłabienie kursu złotego i wzrost oczekiwań inflacyjnych ograniczyłyby przestrzeń do dalszego luzowania. W jego ocenie obecna sytuacja przemawia raczej za podejściem "wait-and-see" niż za formułowaniem zapowiedzi dotyczących przyszłych decyzji stóp.
• POL: Rating Polski wg Moody’s (A2, perspektywa negatywna) zostanie zaktualizowany w przyszłym tygodniu i w prognozach zostanie uwzględniony wpływ konfliktu na Bliskim Wschodzie. O.Chemla (analityk Moody’s) wskazał, że jeśli konflikt okaże się krótkotrwały, jego wpływ na gospodarkę będzie ograniczony, ponieważ ceny surowców zwykle wracają do trendu w ciągu 30–90 dni. Jednocześnie agencja podkreśla znaczenie polityki fiskalnej dla oceny ratingowej – wysoki deficyt (ok. 6-7% PKB) oraz napięcia polityczne były wcześniej powodem obniżenia perspektywy ratingu. Agencja na razie wstrzymała się z oceną programu „SAFE 0%” z powodu braku szczegółów.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty we wtorek osłabił się nieco do euro i nie zmienił się wobec dolara, kurs EURPLN zwyżkował do 4,26, a USDPLN pozostał na 3,66. Na rynkach bazowych dolar był nieco słabszy, co spowodowało wzrost kursu EURUSD w pobliże 1,1640.
• Krajowa waluta już w poniedziałek skorzystała z poprawy globalnych nastrojów inwestycyjnych, a we wtorek nie pojawiały się nowe informacje czy impulsy, które mogłyby to korzystne, m.in. dla walut z rynków EM, otoczenie dodatkowo wzmocnić. Co prawda notowania ropy naftowej kontynuowały spadki, indeksy akcji z głównych giełd i z krajowej GPW szły w górę, ale były to, w naszej opinii, dostosowania do wczorajszych przesunięć, które miały miejsce w czasie poniedziałkowej sesji na NYSE. Jeśli chodzi o kluczową obecnie dla inwestorów kwestię, którą jest możliwość odblokowania cieśniny Ormuz, to istotnych nowych informacji mogących sugerować zbliżanie się pozytywnego przełomu nie było. W naszej opinii zachowanie kursów głównych par z PLN mogła wspierać sytuacja techniczna, a konkretnie fakt, że zarówno EURPLN, jak i USDPLN dotarły do ważnych wsparć znajdujących się odpowiednio w strefach 4,2350–4,2550 oraz 3,65–3,66, co przy braku nowych impulsów blokowało możliwość dalszego umocnienia PLN.
• Nie sądzimy, że środowe odczyty inflacji konsumenckiej z Niemiec i USA za luty br. będą miały istotne przełożenie na globalne nastroje, gdyż impuls inflacyjny wynikający z obecnych wysokich cen ropy i gazu ziemnego jest dopiero przed nami. Tym samym uwaga inwestorów pozostanie skupiona na sytuacji w Zatoce Perskiej w kontekście deeskalacji napięcia i przede wszystkim możliwego udrożnienia cieśniny Ormuz. Podtrzymujemy nasze zdanie, że przy założeniu braku istotnych zmian w otoczeniu globalnym, kursy EURPLN i USDPLN w perspektywie najbliższych dni mogą przesuwać się w stronę środkowych partii lokalnych trendów bocznych, czyli odpowiednio w kierunku 4,27 oraz 3,69.
• We wtorek dochodowości krajowych SPW spadły o ponad 20pb. W segmencie 10-letnim rentowność SPW obniżyła się z okolic 5,60% do 5,36%. Na rynkach bazowych rentowności amerykańskich Treasuries oraz niemieckich Bundów utrzymały się w pobliżu odpowiednio 4,14% i 2,85%.
• Po atmosferze paniki rynkowej, którą można było obserwować w pierwszej części poniedziałkowej sesji, na rynku stopy procentowej, wtorek przyniósł kontynuację uspokojenia nastrojów inwestorów wobec nowego rozkładu ryzyk rynkowych powstałego w wyniku konfliktu na Bliskim Wschodzie. Elementem stabilizującym nastroje – pomimo braku szczegółów – była zapowiedź prezydenta D. Trumpa sugerująca możliwość relatywnie szybkiego zakończenia działań wojennych w Iranie. Oczekiwanie skrócenia czasu trwania konfliktu – jako kluczowego parametru jego konsekwencji ekonomicznych – przyczyniło się do uspokojenia sytuacji na rynku ropy naftowej, co bezpośrednio przełożyło się na wyceny na rynku stopy procentowej. Rynek stopy złagodził w wycenach oczekiwania na bardziej restrykcyjną politykę monetarną z uwagi na konsekwencje wojny w Iranie oraz zredukował krótkoterminowe oczekiwania inflacyjne widoczne na rynku swapów inflacyjnych. W segmencie 10-letnich polskich SPW kumulatywna skala ruchu rentowności od wybuchu konfliktu do najgorszej wyceny intraday z poniedziałku sięgała prawie 100pb. Od tego momentu rentowności bardzo szybko cofnęły się łącznie o ponad 60pb do końca wtorkowej sesji.
• Poniedziałkowe zachowanie rynku pokazało skalę potencjalnych zagrożeń ekonomicznych wynikających z konfliktu na Bliskim Wschodzie, ale jednocześnie odzwierciedliło optymizm inwestorów co do możliwości jego deeskalacji. Uważamy, że pozytywny sentyment na rynku stopy procentowej dominować będzie również podczas środowej sesji, sprzyjając dalszej normalizacji wycen na rynku krajowym.