Dziennik Ekonomiczny: Pożegnanie z FOMC

Pobierz raport

• We wtorek na rynkach finansowych nasiliła się awersja do ryzyka, do czego przyczyniła się kolejna zwyżka notowań ropy naftowej i związane z nią obawy przed zaostrzeniem polityki pieniężnej przez banki centralne. W takim otoczeniu na rynkach akcji spadały indeksy giełdowe, a globalny wzrost oczekiwań inflacyjnych pchał w górę rentowności obligacji skarbowych. To negatywne otoczenie tylko w niewielkim stopniu przełożyło się na rynek FX, gdzie umocnienie dolara było marginalne, złoty pozostał stabilny względem euro, a jego deprecjacja wobec amerykańskiej waluty była niewielka. Odczyty inflacji konsumenckiej z Niemiec i Hiszpanii za kwiecień br. oraz wieczorne posiedzenie Fed, obok czynników geopolitycznych, będą w środę głównymi determinantami nastrojów. Jeżeli obawy inwestorów przed restrykcyjną polityką pieniężną banków centralnych będą się nasilać, a na Bliskim Wschodzie nie nastąpi pozytywny przełom, presja na waluty EM może wzrosnąć, natomiast na rynkach FI ruch rentowności w górę może być kontynuowany.
• Kluczowym wydarzeniem będzie posiedzenie FOMC, które zakończy się dziś wieczorem. Jego wynik nie powinien by niespodzianką – powszechnie oczekiwana jest dalsza stabilizacja stopy fed funds w przedziale 3,50-3,75%, a narzędzie FedWatch przypisuje takiemu wynikowi posiedzenia prawdopodobieństwo 100%. Na posiedzeniu w marcu Fed uznał, że w obliczu wysokiej niepewności związanej z wpływem wojny na Bliskim Wschodzie na inflację, uzasadnione jest zachowanie ostrożności i naszym zdaniem taka postawa będzie kontynuowana. Dzisiejsze posiedzenie będzie najpewniej ostatnim pod przewodnictwem J.Powella, którego kadencja jako szefa Rezerwy upływa 15 maja.
• W Europie w centrum uwagi będą dziś dane inflacyjne z Niemiec – w kwietniu oczekiwany jest dalszy wzrost wskaźników HICP i CPI w okolice 3,0% r/r. W kontekście wpływu na europejską gospodarkę podwyższonych przez wojnę na Bliskim Wschodzie cen energii warto przyjrzeć się szczegółom publikacji wskaźnika koniunktury ESI – w tym miarom oczekiwań inflacyjnych.

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• EUR: Oczekiwania inflacyjne konsumentów w marcu bardzo wyraźnie wzrosły. Mediana inflacji oczekiwanej za rok zwiększyła się do 4,0% r/r z 2,5% r/r miesiąc wcześniej, a inflacja oczekiwana w horyzoncie 3-letnim wyniosła 3,0% r/r wobec 2,5% r/r w lutym. Oczekiwania w horyzoncie roku zareagowały na obecny szok mniej gwałtownie niż na wzrost cen energii wywołany atakiem Rosji na Ukrainę. Miara oczekiwań w horyzoncie 3-letnim powróciła natomiast w okolice szczytu z 2022. W naszej ocenie publikacja może wzbudzić obawy przedstawicieli EBC związane z możliwym odkotwiczeniem oczekiwań. Dane wpisują się w oczekiwania sygnalnej podwyżki stóp procentowych w strefie euro, której oczekujemy w czerwcu.
• EUR: Wyniki kwietniowej ankiety kredytowej EBC pokazały niższy popyt na kredyt i ostrzejsze warunki jego udzielania. W 1q26 banki zaostrzyły kryteria udzielania kredytów we wszystkich kategoriach kredytów, kierując się wyższą oceną ryzyka i niższą skłonnością do jego podejmowania. Banki oczekują dalszego zaostrzenia kryteriów kredytowych w 2q26, w związku z natężeniem napięć geopolitycznych, pogorszeniem sytuacji na rynku energii oraz wyższymi kosztami finansowania. Jednocześnie oczekiwany jest spadek popytu na kredyty ze strony przedsiębiorstw i gospodarstw domowych, wynikający z ograniczonego finansowania inwestycji w środki trwałe, gorszych nastrojów konsumentów oraz mniejszych zakupów dóbr trwałych. Ankieta sugeruje, że sfera monetarna będzie wpływać ograniczająco na aktywność ekonomiczną i inflację w strefie euro.
• HUN: MNB pozostawił bez zmian stopę bazową na poziomie 6,25%, a decyzja była zgodna z oczekiwaniami. Bank centralny odnotował w komunikacie, że napięcia geopolityczne wywierają niekorzystny wpływ na globalne perspektywy inflacji i wzrostu gospodarczego. Jednocześnie premia za ryzyko od aktywów krajowych spadła, ale zanim to będzie uwzględnione w decyzjach monetarnych, potrzeba więcej dowodów na trwałość tych zmian oraz ich wpływ na perspektywy inflacyjne. Marcowy wzrost inflacji CPI do 1,8% r/r był zgodny z ostatnią projekcją inflacyjną, w myśl której od 3q26 inflacja będzie wyższa od dopuszczalnego pasma odchyleń od celu inflacyjnego, ale w 2q27 powróci do celu banku centralnego. Zdaniem MNB nadal uzasadnione są utrzymanie ostrożnego i cierpliwego podejścia do polityki pieniężnej, a także ostrożna ocena rozwoju sytuacji na świecie i w kraju. Bank powtórzył, że kolejne decyzje w sprawie poziomu stopy bazowej będą podejmowane w oparciu o napływające dane.
• USA: Wskaźnik zaufania konsumentów opracowany przez Conference Board w kwietniu nieoczekiwanie wzrósł do 92,8 pkt. ze zrewidowanych w górę 92,2 pkt. w marcu. Pogorszeniu ocen sytuacji bieżącej towarzyszyła lekka poprawa oczekiwań. Wskaźnik Conference Board znajduje się w średnioterminowym trendzie spadkowym, ale jego wskazania są zdecydowanie lepsze niż znajdującego się w okolicy historycznego minimum analogicznego wskaźnika Uniwersytetu Michigan. Conference Board rysuje relatywnie korzystny obraz sektora konsumenckiego – oczekiwana inflacja obniżyła się w kwietniu do 5,1% z 5,2% w marcu, a reakcja na szok energetyczny była mniejsza niż przed rokiem, po ogłoszeniu przez D.Trumpa ceł wzajemnych.
• USA: Indeks cen domów S&P/Case-Shiller, obrazujący ceny nieruchomości w 20 największych miastach USA, w lutym wzrósł o 0,9% r/r po wzroście o 1,2% r/r w marcu, wolniej od oczekiwań i najwolniej od połowy 2023. W ciągu miesiąca ceny domów w analizowanych miastach obniżyły się o 0,05%.
• ŚWIAT: Zjednoczone Emiraty Arabskie opuszczą Organizację Krajów Produkujących Ropę Naftową i sojuszników (OPEC+) z dniem 1 maja. Ministerstwo Energii ZEA podało, że decyzja jest „następstwem przeglądu polityki produkcyjnej ZEA oraz obecnych i przyszłych mocy produkcyjnych i opiera się na interesie narodowym oraz zaangażowaniu w efektywne zaspokajanie pilnych potrzeb rynku”. W lutym ZEA były trzecim co do wielkości producentem w OPEC, po Arabii Saudyjskiej i Iraku. Do OPEC przystąpiły w 1967, siedem lat po utworzeniu organizacji.
• ŚWIAT: Według bazowej projekcji Banku Światowego opublikowanej w Commodity Markets Outlook, wskaźnik cen energii może wzrosnąć w tym roku o 24%, przy założeniu, że „najpoważniejsze” zakłócenia podaży zakończą się w maju. Jednocześnie Bank Światowy oczekuje, że cena ropy Brent wyniesie w tym roku średnio 86 USD za baryłkę, co oznacza rewizję w górę wobec styczniowej prognozy na poziomie 60 USD za baryłkę. Również rynki gazu ziemnego i nawozów odnotowały gwałtowny wzrost cen w wyniku konfliktu na Bliskim Wschodzie. Bank Światowy przewiduje, że ceny nawozów wzrosną w tym roku o 31%, co stanowi zagrożenie dla dochodów rolników i przyszłych plonów.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Stopa oszczędności gospodarstw domowych w 4q25 wzrosła do 9,78% (odsezonowane dane Eurostat) z 9,39% w 3q25 i osiągnęła najwyższy poziom od połowy 2021. Stopa oszczędności stopniowo odbudowuje się po przejściowym spadku poniżej zera na początku 2022, kiedy konsumenci borykali się z gwałtownym wzrostem cen. Wśród państw dla których dysponujemy danymi, poza Polską wzrost stopy oszczędności w 4q25 odnotowało jeszcze 7 gospodarek. Pomimo poprawy Polacy oszczędzają zdecydowanie mniejszy odsetek swoich dochodów niż obywatele innych państw europejskich – dla UE27 stopa oszczędności pod koniec ubiegłego roku wynosiła 13,6%, a niższą wartość niż w Polsce odnotowano jedynie w Grecji.
• POL: Rada Ministrów zatwierdziła Sprawozdanie z realizacji Średniookresowego planu budżetowo-strukturalnego na lata 2025-2028 oraz Wieloletnie założenia makroekonomiczne na lata 2026-2030. Dokument ten ma umożliwić Komisji Europejskiej ocenę wdrażania rekomendacji w ramach procedury nadmiernego deficytu. W danych za 2025 KE oceni przestrzeganie zalecanej ścieżki wydatków, natomiast wiążąca ocena za 2026 nastąpi wiosną 2027. Tegoroczna ocena KE będzie miała charakter wstępny. W latach 2024-2026 tempo wzrostu wydatków netto przekroczy zalecenia Rady UE, która wskazała, że w 2026 wzrost wydatków powinien wynieść 24,9% względem poziomu z 2023. Uwzględniając prognozy MF na 2026 wzrost ten osiągnie 27,2%. Jednak dzięki elastyczności klauzuli wyjścia, Polska formalnie pozostanie w zgodzie z unijnymi regułami fiskalnymi. Prognozy makroekonomiczne, nieuwzględniające wpływu konfliktu na Bliskim Wschodzie, wskazują, że PKB w 2026 wzrośnie o 3,6%, a inflacja wyniesie 2,5%. Deficyt sektora GG w 2026 ma wynieść 6,8% PKB, w porównaniu do 7,3% PKB w 2025. Głównymi źródłami poprawy salda mają być utrzymanie parametrów skali podatkowej PIT (+0,28% PKB), działania w podatku akcyzowym (+0,16% PKB) oraz zmiany w podatku CIT (+0,16% PKB). Wydatki na obronność (istotne dla klauzuli wyjścia) w latach 2025-2026 wg szacunków wzrosły do 3,4% PKB wobec 2,9% PKB w 2024, zgodnie z metodyką COFOG. Dług publiczny ma w 2026 wzrosnąć do 65,1% PKB z obecnych 59,7% PKB. Prognozy te, po aktualizacji o szok paliwowy, będą podstawą do prac nad ustawą budżetową. W roboczym scenariuszu szokowym, związanym z wojną na Bliskim Wschodzie, resort finansów założył, że tempo wzrostu PKB Polski w 2026 byłoby niższe o 0,2 pp, a inflacja wyższa o 0,7 pp względem scenariusza bazowego, tj. znalazłyby się na poziomie odpowiednio 3,4% oraz 3,2%.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty we wtorek nie zmienił się względem euro i nieznacznie osłabił do dolara. Kurs EURPLN pozostał na 4,25, a USDPLN zbliżył się do 3,63. Na rynkach bazowych kurs EURUSD obniżył się minimalnie w okolice 1,1710.
• Podczas wtorkowych notowań globalny tryb risk-off nasilił się, co było efektem kontynuacji wzrostów notowań ropy naftowej oraz oczekiwań inflacyjnych, które zwiększały obawy inwestorów przed bardziej restrykcyjną polityką banków centralnych. Źródłem tych napięć pozostawał brak pozytywnych informacji z Bliskiego Wschodu, gdzie utrzymuje się klincz ekonomiczno-logistyczny w cieśninie Ormuz i jej okolicach. Skala wzrostu awersji do ryzyka nie była jednak duża, dlatego złoty reagował przede wszystkim na niewielkie umocnienie dolara, który głównie w czasie europejskiej części notowań ponownie zaczął korzystać ze swojej roli bezpiecznej przystani. Finalnie przesunięcia kursów omawianych par były niewielkie i nie doprowadziły do zmian obrazu ich krótkoterminowych trendów. Po wtorkowych notowaniach EURPLN pozostał poniżej oporu usytuowanego nieco powyżej 4,25. W przypadku USDPLN istotną barierą dla dalszych wzrostów pozostaje poziom 3,6450, natomiast kurs EURUSD przed spadkiem w kierunku 1,16 powstrzymuje lokalne wsparcie w pobliżu 1,1670.
• Odczyty inflacji konsumenckiej z Niemiec i Hiszpanii za kwiecień br. oraz wieczorne posiedzenie Fed, obok czynników geopolitycznych, będą w środę głównymi determinantami rynkowych nastrojów. Ewentualne wyższe od oczekiwań ekonomistów ww. dane inflacyjne i jastrzębi przekaz ze strony Fed mogłyby w naszej opinii nasilić awersję inwestorów do ryzyka. W takim scenariuszu utrzymanie kluczowych w krótkim terminie poziomów oporu na EURPLN i USDPLN — odpowiednio 4,2550 oraz 3,6450 — mogłoby okazać się trudne.
• We wtorek rentowności krajowych SPW wzrosły o 6–12pb. W segmencie 10- letnim dochodowość podniosła się o 12pb, do 5,72%, podczas gdy na rynkach bazowych rentowności amerykańskich Treasuries i niemieckich Bundów rosły o 2–3pb, odpowiednio do 4,35% i 3,06%.
• We wtorek na rynkach finansowych widoczne było wyraźne nasilenie awersji do ryzyka. Optymizm, który pojawił się po doniesieniach o rozmowach nad irańskim planem pokojowym ustąpił we wtorek obawom o dalszą eskalację konfrontacji USA–Iran po negatywnym przyjęciu propozycji Teheranu przez prezydenta D.Trumpa. Narastającą nerwowość wokół otwarcia cieśniny Ormuz ilustrują codzienne wzrosty cen ropy naftowej, które we wtorek przyspieszyły i wyprowadziły Brent powyżej 110 USD za baryłkę. Atmosferę regionalnych napięć podniosła dodatkowo decyzja ZEA o wyjściu z OPEC i OPEC+. Opisany ciąg wydarzeń, będący efektem presji ekonomicznej tworzonej przez amerykański plan „Economic Fury”, poprzez postępujący wzrost oczekiwań inflacyjnych ponownie przesuwa rentowności na rynkach stopy procentowej w kierunku górnych przedziałów wahań wyznaczonych przez wcześniejszą, intensywną fazę operacji militarnej w Iranie. Krytyczna dla rynku pozostaje reakcja banków centralnych na zmieniające się otoczenie inflacyjne. Pierwszym sygnałem przed posiedzeniami EBC i Fedu było wtorkowe posiedzenie Banku Japonii, które nie przyniosło wprawdzie podwyżki stopy referencyjnej, ale miało jastrzębi wydźwięk. Wzmocniło to oczekiwania, że stopa referencyjna w Japonii może wzrosnąć do 1% na najbliższych posiedzeniach, zwłaszcza wobec nowych projekcji wskazujących na wyższą ścieżkę inflacji w Japonii.
• Rynek stopy pozostaje w fazie oczekiwania na pozytywne sygnały dotyczące możliwych ram przełamania impasu wokół udrożnienia cieśniny Ormuz. W razie ich braku ruch rentowności w górę może utrzymać się również w środę.