Dziennik Ekonomiczny: Ożywienie kredytowe - w strefie euro i w Polsce

Pobierz raport

• W czwartek nastroje na globalnych rynkach kapitałowych uległy pogorszeniu — indeks S&P500 spadł 0,5% a WIG 0,7%. Negocjacje między USA a Iranem nie przyniosły przełomu, a utrzymujące się ryzyko interwencji militarnej na Bliskim Wschodzie sprzyjało przepływowi kapitału w kierunku bezpiecznych aktywów. Na wzroście napięć skorzystały również obligacje skarbowe na rynkach bazowych — rentowności 10-letnich UST spadły o 3 pb, a Bundów o 1 pb. Złoty pozostał stabilny wobec euro i lekko osłabił się względem dolara, a rentowności SPW zmieniły się w zakresie -9/+6 pb. W piątek zostanie opublikowany kalendarz aukcji krajowych obligacji skarbowych na marzec. Biorąc pod uwagę utrzymujące się ryzyko eskalacji konfliktu wokół Iranu oraz publikację rewizji ratingu Polski przez Fitch (po zamknięciu rynków), zakładamy możliwość lekkiego osłabienia złotego — EURPLN w stronę 4,23, a USDPLN w okolice 3,60. Jednocześnie oczekujemy utrzymania rentowności 2-letnich SPW blisko 3,45% oraz 10-letnich poniżej 5%.
• Pod względem publikacji danych dziś spodziewamy się kolejnego spokojnego dnia. W Niemczech poznamy wstępne odczyty inflacji za luty (oczekujemy marginalnego spadku CPI i stabilizacji HICP). Z kolei w USA poznamy dane o inflacji PPI za styczeń, w których można się będzie dopatrywać kolejnych skutków podwyższonych ceł.
• W Polsce najwięcej uwagi może przyciągnąć aktualizacja ratingu przez Fitch (A- z perspektywą negatywną) - spodziewamy się jej późnym wieczorem. Zgodnie ze słowami głównego analityka agencji ds. Polski, M.Trajkovica, po obniżeniu perspektywy ratingu we wrześniu 2025, agencja nie czuje potrzeby do dalszych działań do 2027 lub dłużej, o ile realizować się będzie założony przez nią scenariusz bazowy.
  
  

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• EUR: Dynamika podaży pieniądza M3 w styczniu wzrosła do 3,3% r/r z 2,8% r/r w grudniu, istotnie silniej od oczekiwań (2,9% r/r). Stopniowo rozkręca się ożywienie kredytowe – zarówno dla gospodarstw domowych jak i przedsiębiorstw niefinansowych. Kredyty dla tych pierwszych w styczniu wzrosły o 3,0% r/r (stabilizacja dynamiki vs grudzień, na poziomie najwyższym od początku 2023). Odbija akcja kredytowa w segmencie mieszkaniowym – w styczniu dynamika roczna wyniosła 3,1% r/r (również najwyżej od początku 2023), przy istotnym przyspieszeniu impetu (zmiany % m/m). Kredyty dla przedsiębiorstw niefinansowych wzrosły o 2,8% r/r, co oznacza niewielkie hamowanie wobec 3,0-3,1% w 4q25, ale też pozostaje istotnie powyżej dynamik z ubiegłych kwartałów. Rozkręcającej się akcji kredytowej w strefie euro sprzyjają dokonane przez EBC obniżki stóp procentowych, dobra kondycja rynku pracy (dla konsumentów) i oczekiwania poprawy koniunktury gospodarczej (szczególnie w obszarze inwestycji).
• EUR: Wskaźnik koniunktury ESI w lutym obniżył się zarówno w UE jak i strefie euro o 1pkt. do 98,3 pkt. (100 pkt. to długoterminowa średnia). Nastroje pozostają jednak zbliżone do najlepszych od prawie trzech lat. Spadek był wynikiem istotnego pogorszenia nastrojów w usługach (o -1,7pkt.) i w mniejszym stopniu w budownictwie. Koniunktura w przemyśle i wśród konsumentów nie zmieniła się istotnie. Wskaźnik oczekiwań zatrudnienia (EEI) w lutym obniżył się – w strefie euro o 0,6pkt. do 97,6 pkt. W ujęciu branżowym relatywnie najlepiej prezentują się perspektywy zatrudnienia w budownictwie, a najsłabiej w usługach. W przemyśle oczekiwania menedżerów odnośnie do cen sprzedaży nadal rosły. Planowane podwyżki w przemyśle można tłumaczyć rosnącymi kosztami surowców (w tym metali przemysłowych). Nie powinny one jednak przekładać się w istotnym stopniu na konsumentów - analogiczne oczekiwania w usługach i w handlu detalicznym były stabilne.
• USA-IRN: W Genewie przeprowadzono rundę negocjacji między USA a Iranem, dotyczącą przyszłego porozumienia nuklearnego. Strony poinformowały o „istotnym postępie” i zbliżeniu stanowisk w części obszarów. Stany Zjednoczone zażądały od Iranu likwidacji trzech kluczowych instalacji jądrowych, przekazania całych zapasów wzbogaconego uranu do USA oraz bezterminowego ograniczenia programu nuklearnego. Iran odrzucił te żądania, odmawiając zakończenia wzbogacania uranu i demontażu obiektów, proponując jedynie obniżenie poziomu wzbogacania i czasowe wstrzymanie prac. Teheran sprzeciwił się również włączaniu do negocjacji programu rakiet balistycznych i wsparcia dla ugrupowań zbrojnych w regionie, co zostało ocenione przez M.Rubio (sekretarz stanu USA) jako "duży problem". Równocześnie USA zwiększyły obecność wojskową w regionie, wysyłając dodatkowe myśliwce i okręty wojenne. Negocjacje mają być kontynuowane za ok. tydzień po konsultacjach w stolicach.
• USA: S.Miran (zarząd Fed) stwierdził, że Fed powinien obniżyć stopy procentowe łącznie o 100pb w 2026. Uzasadnił to utrzymującymi się istotnymi czynnikami ryzyka dla rynku pracy, który jego zdaniem wciąż wymaga wsparcia polityki monetarnej. Jednocześnie ocenił, że inflacja nie stanowi już problemu, biorąc pod uwagę ostatnie odczyty wskazujące na spadek dynamiki wzrostu cen, która prawdopodobnie będzie dalej wyhamowywać.
• USA: Liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych w ubiegłym tygodniu wyniosła 212 tys. wobec 208 tys. tydzień wcześniej. Średnia 4-tygodniowa nieznacznie wzrosła, do 220,3 tys. Liczba osób kontynuujących pobieranie zasiłku dla bezrobotnych zmalała o 31 tys. do 1,833 mln. W obu przypadkach mamy do czynienia z krótkoterminowym „trendem bocznym”.
  
  

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Wartość udzielonych kredytów mieszkaniowych w styczniu wzrosła o 41,4% r/r do 9,9 mld PLN. W ujęciu miesięcznym wartość kredytów zwiększyła się o 2,6%. Przeciętna kwota kredytu mieszkaniowego wyniosła 455 tys. PLN i była wyższa o 7,1% r/r. BIK zwraca uwagę na przyspieszający proces refinansowania zaciągniętych wcześniej kredytów (ok. 20% sprzedaży), w większości na okresowo stałej stopie procentowej.
• POL: W 2025 banki udzieliły 232,6 tys. nowych kredytów mieszkaniowych, więcej o 15% niż w 2024 oraz najwięcej od 2021 (256,5 tys.). Według danych AMRON-SARFIN wartość zawartych umów wzrosła o 21% do 103,4 mld PLN. W 4q25 banki udzieliły kredytów o wartości 29,2 mld PLN, o 47% wyższej niż w 3q25. Jednocześnie 4q25 stał pod znakiem stagnacji w porównaniu do 3q25 zarówno pod względem liczby jak i wartości nowych kredytów. Udział kredytów o zmiennym oprocentowaniu w nowej sprzedaży w 4q25 wzrósł do 35% wobec 24% w 3q25 i 12% w 4q24. Łączna wartość portfela aktywnych kredytów wzrosła do 512,4 mld PLN, pomimo spadku liczby czynnych kredytów o 4% (do 2,149 mln) względem rekordowego poziomu 2,548 mln w 2021.
• POL: Wskaźnik koniunktury ESI w lutym spadł do 101,3 pkt. ze 103,2 pkt. w styczniu. Pogorszenie nie jest wg nas niepokojące, ponieważ nastąpiło po wzroście o 2,9 pkt. w styczniu, a sam indeks pozostaje na najwyższych poziomach od 2022. Nastroje konsumentów pogorszyły się względem stycznia, ale ich poziom, mimo dużej wahliwości, od 2024/25 się nie zmienił.
• POL: EBOiR podwyższył prognozę wzrostu PKB na 2026 do 3,7% (o 0,3pp), a na 2027 bank zakłada spowolnienie tempa wzrostu do 3,0%. Motorami wzrostu mają być konsumpcja oraz inwestycje, wspierane przez szczytowe wypłaty funduszy UE z KPO i zwiększone wydatki na obronę. EBOiR podkreśla, że przełożenie wyższych wydatków na obronę na wzrost PKB będzie osłabione ze względu na duże uzależnienie od importowanego sprzętu.
• POL: RPP w styczniu odrzuciła wniosek J.Tyrowicz o podwyżkę stóp procentowych o 75pb. Jeszcze w grudniu J.Tyrowicz złożyła bezskutecznie wniosek o podwyżkę w dwukrotnie większej skali.
  
  

KOMENTARZ RYNKOWY:

• W czwartek złoty konsolidował się wobec euro wokół 4,22 na EURPLN, a jednocześnie lekko osłabił się do dolara, w pobliże 3,58 na USDPLN. Na rynkach bazowych dolar nieco zyskał, a EURUSD zszedł w okolice 1,1790.
• Był to kolejny dzień bez przełomu na obserwowanych przez nas parach walutowych, które pozostają w lokalnych trendach bocznych. Pusty kalendarz makroekonomiczny z Polski, globalnie stabilny dolar oraz brak nowych istotnych impulsów z otoczenia rynkowego nie sprzyjały zmienności na złotym. Cotygodniowe dane o liczbie nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych w USA wypadły blisko konsensusu, a mieszane lutowe dane o koniunkturze w strefie euro nie przełożyły się zauważalnie na notowania euro. Krajowej walucie mogło nieco ciążyć pogorszenie nastrojów na globalnych rynkach kapitałowych oraz utrzymująca się niepewność geopolityczna w związku z brakiem przełomu w toczących się negocjacjach USA–Iran.
• W piątek, przy braku krajowych publikacji, złoty pozostanie pod wpływem impulsów z otoczenia globalnego. Uwagę rynków przyciągną wstępne lutowe odczyty inflacji z Niemiec, Francji i Hiszpanii. Nie zakładamy, by dane te zaskoczyły rynki na tyle, aby zmienić oczekiwania dotyczące utrzymania stóp procentowych EBC na obecnym poziomie, i w konsekwencji istotnie wpłynąć na notowania euro. Jednocześnie, biorąc od uwagę utrzymujące się ryzyko eskalacji konfliktu na linii USA–Iran oraz zapowiedzianą rewizję ratingu Polski przez agencję Fitch (piątek po zamknięciu rynków), zakładamy, że przed nowym tygodniem część inwestorów zagranicznych może redukować ekspozycję na złotym. W naszej ocenie może to kierować kurs EURPLN w pobliże 4,23, a kurs USDPLN w kierunku 3,60 na koniec bieżącego miesiąca.
• Na krajowym rynku stopy procentowej w czwartek zgodnie z oczekiwaniami obserwowaliśmy ograniczoną zmienność notowań. Biorąc pod uwagę brak istotnych wydarzeń taki stan powinien utrzymać się do końca tygodnia. W bazowym scenariuszu zakładamy, że rentowności 2-letnich obligacji utrzymają się blisko 3,45%, a 10-letnich poniżej 5%. Nie można jednak wykluczyć krótkoterminowego wzrostu awersji do ryzyka na skutek eskalacji napięć wokół Iranu. Napływające w czwartek informacje wskazywały, że mimo toczących się rozmów do porozumienia wciąż daleko, a Stany Zjednoczone cały czas sugerują możliwość militarnej interwencji. W takim scenariuszu spodziewać się można przepływu kapitału w kierunku bezpiecznych przystani i spadku rentowności obligacji na świecie.
• Najciekawszym wydarzeniem piątkowej sesji w kraju będzie publikacja kalendarza aukcji papierów skarbowych w marcu. Ministerstwo Finansów najprawdopodobniej zorganizuje dwa przetargi regularne i jeden zamiany. Nieco niższa podaż w ujęciu netto w relacji do ostatnich miesięcy może nieznacznie wzmacniać lokalny rynek długu, chociaż w dużej mierze takie plany MF zostały już wycenione. Łączna wartość sprzedaży obligacji może być zbliżona do 30 mld PLN, z czego zapewne jedna trzecia zostanie uplasowana na aukcji zamiany. Przy okazji warto wspomnieć, że od marca w ofercie wśród papierów o zmiennym kuponie znajdą się tylko obligacje serii NZ oparte na stawce POLSTR. Potencjalnie ważnym wydarzeniem jest też wieczorna piątkowa rewizja ratingu Polski przez agencję Fitch. Po obniżeniu perspektywy do negatywnej inwestorzy liczą się z możliwością obniżenia również oceny kredytowej przy każdej kolejnej weryfikacji. Scenariusz braku zmian ratingu wzmacniają wypowiedzi przedstawicieli agencji, którzy wskazywali, że rzadko takie decyzje zapadają szybciej niż sześć miesięcy od zmiany perspektywy.