Dziennik Ekonomiczny: Agencje ratingowe przyglądają się regionowi EŚiW

Pobierz raport

• Inwestorzy odebrali orędzie D. Trumpa jako zapowiedź eskalacji wojny z Iranem, w konsekwencji czego mocno w górę poszły notowania ropy naftowej, a na rynku FX umocnił się amerykański dolar. Indeksy akcji z Europy i USA po początkowych wyraźnych spadkach w późniejszych fazach sesji odrabiały straty, a główne benchmarki z USA i Polski zakończyły dzień zwyżkami. W analogiczny do rynków akcji sposób zachowały się notowania obligacji skarbowych, gdzie początkowe spadki ich cen (wzrosty rentowności) zostały na koniec dnia znacząco lub w całości zniwelowane. Złoty na niesprzyjające globalne otoczenie był zadziwiająco odporny i finalnie w niewielkim stopniu umocnił się do euro i nieco osłabił do zyskującego globalnie dolara. W Wielki Piątek większość głównych rynków finansowych jest zamknięta, działać będzie jednak rynek FX. Przy założeniu, że nie pojawią się nowe impulsy z Zatoki Perskiej ani zaskakujące odczyty makro z USA, oczekujemy, że kursy EURPLN i USDPLN będą oscylować odpowiednio wokół 4,28 oraz 3,70.
• Wielkopiątkowy kalendarz makroekonomiczny zawierać będzie tylko jedną kluczową publikację – marcowy raport z amerykańskiego rynku pracy. Oczekujemy utrzymania negatywnego trendu dynamiki NFP i stagnacji zmiany liczby etatów w ujęciu m/m (PKOe: -6 tys.), przy czym konsensus jest nieco bardziej optymistyczny (+60 tys.). Dynamika płac powinna nieznacznie wyhamować (3,7% r/r vs 3,8% r/r w lutym), a stopa bezrobocia pozostać bez zmian (4,4%).

WYDARZENIA ZAGRANICZNE:

• ŚWIAT: Prezydent Francji E.Macron stwierdził, że przeprowadzenie operacji wojskowej, która miałaby na celu odblokowanie cieśniny Ormuz jest nierealne, gdyż byłoby zbyt ryzykowne i trwałoby zbyt długo. O administracji D.Trumpa powiedział, że „za dużo jest gadania, z którego nic nie wynika” oraz że „trzeba być poważnym i jeśli chcemy tacy być, to nie możemy każdego dnia mówić coś innego niż dzień wcześniej”.
• USA: Deficyt handlowy USA w lutym w ujęciu 12-miesięcznym nieznacznie obniżył się do 2,1% PKB z 2,3% PKB w styczniu. Dane miesięczne wskazały na deficyt równy 57,3 mld USD. W marcu eksport wzrósł o 12,2% r/r (drugi
• miesiąc z rzędu z dwucyfrową dynamiką), a import spadł o 7,1% r/r (siódmy miesiąc z ujemną dynamiką). Eksportowi służy m.in. stale rosnący eksport złota niemonetarnego oraz LNG (tendencja ta nasili się zapewne w kolejnych miesiącach wraz ze wzrostem cen surowców energetycznych). Z kolei import jest obniżany przede wszystkim za sprawą podwyższonych ceł. W ujęciu geograficznym uwagę zwraca znaczące skurczenie się deficytu USA w handlu z UE (a więc, z naszej perspektywy, nadwyżki handlowej UE względem USA). Wynika to m.in. z wpływu amerykańskich ceł (ograniczających import USA z UE), ale też z rosnącego eksportu ropy i LNG z USA do UE. W lutym 2026 eksport USA do UE wzrósł o 25% r/r, a import z UE spadł o 30% r/r (efekt ubiegłorocznej wysokiej bazy w związku z podwyższonymi zakupami przezornościowymi amerykańskich firm przed wprowadzeniem ceł).
• USA: Liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych w poprzednim tygodniu spadła do 202 tys. z 211 tys. tydzień wcześniej. Liczba osób pobierających zasiłek wyniosła 1,841 mln, nieznacznie więcej niż poprzednio. Średnia 4-tygodniowa obniżyła się do najniższego poziomu od września 2025. Dane wskazują na spadek natężenia przepływów na rynku pracy.
• USA: Liczba planowanych zwolnień wg Raportu Challengera w marcu wyniosła 60 tys., utrzymując się na relatywnie niskim poziomie, w okolicach średniej z ostatnich lat (pomijając 1h25 kiedy wskaźnik był podbijany przez planowane zwolnienia w sektorze publicznym za sprawą DOGE). Raport wskazuje na brak istotnych zmian w skali zwolnień, co wpisywałoby się w szerszy obraz stagnacji amerykańskiego rynku pracy. W ujęciu branżowym negatywnie wyróżnia się segment technologiczny (wskazywany jest tu przez firmy wpływ rosnących wydatków na AI kosztem wydatków na pracowników).
• USA: L.Logan (Dallas Fed, z prawem głosu w FOMC) powiedziała, że wojna w Iranie prowadzona przez USA i Izrael zwiększa ryzyko zarówno wyższej inflacji, jak i słabszego rynku pracy. Dodała, że niepewność co do stanu gospodarki i jej perspektyw wzrosła, a praca Fed stała się bardziej skomplikowana, ponieważ konflikt ma wpływ na oba cele Fed.
• USA: Prezydent USA podpisał rozporządzenie wykonawcze nakładające cła w wysokości 100% na niektóre leki. Cła będą dotyczyły tylko leków patentowych i nie obejmą leków generycznych. Firmy, które zobowiążą się do zwiększenia możliwości produkcyjnych w USA będą mogły wnioskowa o obniżenie cła do 20%, a jeśli dodatkowo podpiszą umowę z rządem w sprawie niższych cen, będą całkowicie zwolnione z ceł. Cła na leki produkowane w Unii Europejskiej, Japonii, Korei Południowej i Szwajcarii wynoszą 15% ze względu na obowiązujące umowy handlowe, zaś leki z UK objęte są 0% stawką przez 3 lata, zgodnie z zawartą umową handlową. Prezydent USA podpisał również rozporządzenie zmieniające stawki celne dotyczące produktów ze stali, aluminium i miedzi. Między innymi do 2027 część sprzętu przemysłowego i sieci elektroenergetycznych, o dużej zawartości metalu, będzie objęta cłem w wysokości 15% wobec dotychczasowych 50%.
• EUR: F.Villeroy de Galhau (EBC i Bank Francji) ocenił, że jest jeszcze za wcześnie by prognozować ścieżkę czasową podwyżek stóp procentowych EBC, ale jest bardzo prawdopodobne, że kolejnym ruchem banku będzie właśnie podwyżka. F.Villery de Galhau podkreślał natomiast pełną gotowość EBC do reagowania, jeśli i kiedy byłoby to niezbędne. Prezes Banku Francji stwierdził, że choć szok cenowy szybko przełożył się na inflację ogółem, to fundamentalne procesy inflacyjne pozostają w pełni pod kontrolą. F.Panetta (zarząd EBC) ocenił, że wojna na Bliskim Wschodzie może mieć poważne reperkusje dla stabilności finansowej w Europie, w szczególności ze względu na napiętą sytuację fiskalną wielu gospodarek. Członek zarządu EBC stwierdził też, że nawet gdyby wkrótce wojna się skończyła, „powrót do normalności” wymagać będzie czasu.
• SWI: Inflacja CPI w marcu wzrosła do 0,3% r/r z 0,1% r/r w lutym, słabiej od oczekiwań rynkowych (0,5% r/r). Wzrost inflacji wynikał głównie z wyższych kosztów użytkowania mieszkania (gł. olej opałowy), zagranicznych wyjazdów turystycznych i biletów lotniczych oraz cen paliwa.
• CEE: S&P Global Ratings ocenia, że w scenariuszu bazowym (zakładającym średnią cenę ropy na poziomie 80 USD/bbl w 2026) negatywne skutki szoków dla regionu EŚiW i Turcji będą możliwe do opanowania. W ocenie agencji od 2022 państwa EŚiW zmniejszyły swoją intensywność energetyczną, zdywersyfikowały źródła dostaw surowców energetycznych i doprowadziły inflację do swoich celów inflacyjnych (poza Słowacją i Rumunią). Jednocześnie większość państw ograniczyła dopłaty do energii wprowadzone w 2022 oraz zwiększyła poziom rezerw walutowych. Ograniczony do neutralnego efekt wojny dla ratingów długu państw EŚiW odzwierciedla również konserwatyzm wcześniejszego scenariusza, w którym uwzględniono ryzyka dla pozycji fiskalnej. Agencja przedstawiła też scenariusz skrajny (średnia cena ropy na poziomie 130 USD/bbl w 2026), w którym realny PKB w państwach EŚiW byłby niższy o ok. 1,1pp, a Słowacja i Rumunia doświadczyłyby recesji. Agencja podkreśliła, że państwa, które mają miks energetyczny z dużym udziałem węgla (jak Polska) mogłyby czekać stosunkowo mniej wyraźne makroekonomiczne implikacje.
• CEE: Agencja Fitch ocenia, że w przypadku przedłużającego się szoku cenowego na rynku energii ograniczone bufory fiskalne państw EŚiW mogą skutkować presją w dół na oceny kredytowe przez pogłębienie istniejących słabości budżetowych. Fitch ocenia, że najsilniejszą presję budżetową w regionie, w związku z szokiem cenowym, odnotują najprawdopodobniej Węgry ze względu na koszty związane z limitami cen paliw. W ocenie Fitch przestrzeń na reakcję w całym regionie EŚiW jest ograniczona ze względu na wyższy niż w 2022 wyjściowy poziom długu. Według Fitch ograniczona będzie też przestrzeń banków centralnych do dalszego luzowania polityki pieniężnej, a wręcz możliwe jest zaostrzenie warunków monetarnych, w celu uniknięcia efektów drugiej rundy, bądź ograniczenia narastania presji na waluty. Jednocześnie agencja odnotowuje czynniki ograniczające negatywne ryzyko w postaci zdywersyfikowanych źródeł pozyskiwania energii, ogólnie niskiej inflacji i niewielkiej nierównowagi zewnętrznej w większości państw.
• ŚWIAT: Agencja ONZ ds. handlu i rozwoju (UNCTAD) ocenia, że w wyniku wojny w Iranie dynamika globalnego handlu towarami spowolni z 4,7% w 2025 do ok. 1,4-2,5% w 2026, a globalny wzrost PKB wyhamuje z 2,9% w 2025 do 2,6% w 2026 – przy założeniu, że konflikt nie będzie się dalej nasilał.
• CZE: Rząd wprowadził pakiet rozwiązań mających obniżać ceny paliw (obowiązujący od 8 kwietnia). W skład pakietu wchodzą obniżenie akcyzy na olej napędowy o 2,35 CZK/l (ok. 41 gr) do 7,60 CZK/l oraz wprowadzenie maksymalnych marż na benzynę i olej napędowy (2,50 CZK/l, poziom zbliżony do obserwowanego pod koniec lutego 2026). Poziom maksymalnych marż będzie ustalany codziennie. Z kolei poziom akcyzy za benzynę pozostał bez zmian. Koszt fiskalny szacowany jest na ok. 1 mld CZK miesięcznie. Jednocześnie premier A.Babis wykluczył możliwość obniżenia stawki VAT na paliwa lub wprowadzenie detalicznych cen maksymalnych, stwierdzając, że „nie miałoby to zbyt dużo sensu w obecnej sytuacji”.

WYDARZENIA KRAJOWE:

• POL: Agencja S&P zrewidowała prognozę deficytu fiskalnego Polski do 7% PKB (z wcześniejszych 6,5% PKB) w 2026 i do 6,0% PKB (wcześniej 5,8% PKB) w 2027. Prognoza PKB została zrewidowana nieznacznie w górę – na 2026 do 3,3% z 3,2%, a na 2027 pozostała na poziomie 2,9%. W scenariuszu skrajnym (średnia cena ropy w 2026 na poziomie 130 USD/bbl) agencja zakłada wyższe deficyty – odpowiednio 8% PKB i 7% PKB. W scenariuszu skrajnym również dynamika PKB byłaby niższa od prognozy bazowej o 0,8pp w 2026 i o 0,3pp w 2027.
• POL: L.Kotecki (RPP) stwierdził, że marcowa obniżka stóp NBP była ostatnią w tym roku, a oczywistym powodem braku dalszych cięć jest trwająca wojna USA i Izraela z Iranem, której konsekwencje wg członka Rady będą odczuwalne dłużej, niż się mogło wydawać w pierwszych dniach wojny. W ocenie L.Koteckiego każde 10% wzrostu cen ropy przekłada się na dodatkowe 0,2-0,3 pp. wyższej inflacji. W dłuższym horyzoncie pojawią się też efekty pośrednie, odczuwalne w ciągu 2-3 kwartałów, co może wg L.Koteckiego sukcesywnie dodatkowo dodawać do inflacji ok. 0,1-0,2pp miesięcznie. P.Litwiniuk (RPP) ocenił, że w najbliższej przyszłości nie należy spodziewać się obniżek stóp procentowych. Dodał też, że jeśli analizy będą wskazywały, że inflacja zmierza w niekorzystnym kierunku, to RPP może podnieść stopy. Jego zdaniem utrzymanie się niepewności związanej z sytuacją na Bliskim Wschodzie może zmniejszyć prognozowany PKB na 2026 o 0,5 pp.
• POL: Prezydent K.Nawrocki podpisał szereg ustaw, w tym nowelizację ustawy o Państwowej Inspekcji Pracy (PIP), ale skierował ją do następczej oceny Trybunału Konstytucyjnego. Reforma PIP, która nadaje uprawnienia do zmian pozornych umów cywilnoprawnych i B2B w umowy o pracę była jednym z kamieni milowych KPO.
• POL: Wiceminister energii K.Wojnarowski poinformował, że rząd nie ma planów włączenia LPG do programu „Ceny Paliwa Niżej”, który obniżył VAT i akcyzę na benzynę oraz olej napędowy, a także wprowadził mechanizm ceny maksymalnej.

KOMENTARZ RYNKOWY:

• Złoty w czwartek umocnił się do euro i minimalnie osłabił do dolara. Kurs EURPLN zniżkował do 4,2750, a USDPLN wzrósł do 3,7050. Na rynkach bazowych kurs EURUSD spadł do 1,1540.
• Inwestorzy odebrali orędzie D. Trumpa jako zapowiedź eskalacji wojny z Iranem, co z kolei może doprowadzić do ataków tego ostatniego na infrastrukturę energetyczną krajów z rejonu Zatoki Perskiej. Realizacja takiego scenariusza mogłaby ograniczyć możliwości wydobycia i przerobu węglowodorów nawet po odblokowaniu cieśniny Ormuz, stąd reakcją inwestorów były sięgające 10% wzrosty notowań ropy naftowej, globalny tryb risk-off, a na rynku FX mocniejszy dolar. To niekorzystne m.in. dla walut z rynków EM otocznie nie przełożyło się jednak w sposób znaczący na złotego, który osłabił się względem dolara, jednak w relacji do euro był mocniejszy. Przesunięcia notowań głównych par z PLN, ale i EURUSD, nie spowodowały zmiany w obrazie ich trendów, a lokalne konsolidacje zostały utrzymane. Tym samym rynek FX na obecnym etapie w dalszym ciągu nie wycenia znaczącej eskalacji wojny w Zatoce Perskiej i długotrwałego, istotnie negatywnego wpływu tego konfliktu na globalną koniunkturę gospodarczą.
• W Wielki Piątek większość głównych rynków finansowych jest zamknięta, jednak handel na rynku FX będzie się odbywał, choć zapewne ze zdecydowanie mniejszą płynnością. Poza napływającymi informacjami z Zatoki Perskiej uwaga inwestorów będzie koncentrować się na marcowym raporcie z amerykańskiego rynku pracy, gdzie konsensus ekonomistów zakłada wyraźne przyspieszenie wzrostu zatrudnienia poza rolnictwem względem lutego br. Jeśli ten raport nie przyniesie znaczących zaskoczeń, a konflikt w Zatoce Perskiej i narracja wokół niego nie będą eskalować, to piątkowe notowania na krajowym rynku FX będą mieć zapewne spokojny przebieg, z oscylacją kursów EURPLN wokół 4,28, a USDPLN w okolicy 3,70.
• We czwartek rentowności krajowych SPW zmieniły się w zakresie -2/+1pb. W segmencie 10-letnim dochodowość SPW spadła o 2pb do 5,70%, natomiast na rynkach bazowych rentowności amerykańskich Treasuries oraz niemieckich Bundów kończyły dzień bez większych zmian odpowiednio na 4,31% i 3,00%.
• Prezydent D. Trump wygłosił wystąpienie skierowane do narodu amerykańskiego, które stało się dla rynków kluczowym katalizatorem czwartkowego handlu. Oczekiwania inwestorów przed wystąpieniem koncentrowały się wokół nadziei na szybsze zakończenie wojny w Zatoce Perskiej po tym, jak D. Trump zasugerował osiągnięcie przez Amerykę swoich celów militarnych w Iranie oraz możliwość wyjścia z konfliktu bez przywrócenia stabilnej żeglugi przez cieśninę Ormuz — kwestii krytycznej dla globalnego rynku ropy naftowej. Narracja zaprezentowana przez prezydenta nie wpisała się jednak w te oczekiwania. Zaakcentowała bowiem możliwość intensyfikacji działań militarnych oraz dalszej destrukcji Iranu. W reakcji na brak poprawy perspektyw konfliktu nerwowo zachował się rynek ropy, podbijając cenę Brenta do 109 USD za baryłkę z okolic 100 USD. W konsekwencji rosły krótkookresowe oczekiwania inflacyjne na rynkach swapów, co w czasie europejskiej części handlu przyczyniało się do wzrostu rentowności na rynkach bazowych i w kraju. Finalnie jednak siłę reakcji rynku stopy procentowej można uznać za umiarkowaną, biorąc pod uwagę, że po miesiącu trwania konfliktu nie wniosła ona istotnie nowych informacji.
• Główne rynki stopy procentowej będą zamknięte w Wielki Piątek, co rozpocznie czterodniowy okres świąteczny, w trakcie którego nie zobaczymy bieżącej reakcji rynkowej na rozwój wydarzeń wojennych. Z tego względu dopiero we wtorek rynki zdyskontują trudny do przewidzenia bilans świąteczny konfliktu na Bliskim Wschodzie, który pozostaje dominującym czynnikiem wycen na rynku stopy procentowej.